隨著股指在8月底的止跌回穩(wěn)，今年6月15日拉開序幕的股災(zāi)也就宣告結(jié)束了。如何看待這場股災(zāi)的發(fā)生？11月19日，清華大學(xué)國家金融研究院發(fā)布了十八萬字研究報告——《完善制度設(shè)計，提升市場信心——建設(shè)長期健康穩(wěn)定發(fā)展的資本市場》（簡稱“清華股災(zāi)報告”）， 這是到目前為止市場上關(guān)于今年股災(zāi)研究的首份報告。

對今年的股災(zāi)進行研究并率先發(fā)布關(guān)于股災(zāi)的研究報告，清華大學(xué)國家金融研究院做了一件有意義的事情。該報告從融資杠桿、市場機制、交易工具、投資者結(jié)構(gòu)、新股發(fā)行制度、上市公司行為、媒體言論、一致預(yù)期八大方向全面剖析本輪股市異常波動形成原因，并提出加快修訂《證券法》、建立國家金融危機應(yīng)對機制、正確運用衍生品等創(chuàng)新金融工具、推進股票發(fā)行注冊制改革、建立輿情分析檢測反饋機制五大政策建議。

就對股災(zāi)形成原因的研究來說，清華股災(zāi)報告有避重就輕的嫌疑。雖然股災(zāi)報告中提到的“杠桿交易的過渡、無序以及監(jiān)管不完善”、“多空機制不均衡”、“股市缺乏有效的熔斷機制”、“新股發(fā)行制度缺陷”、“投資者結(jié)構(gòu)不合理，散戶化傾向嚴(yán)重”等都或多或少與股災(zāi)存在一定的聯(lián)系，但這顯然并不是股災(zāi)形成的最根本的原因。

本輪股災(zāi)形成的最根本原因在于人造牛市，這從一開始就為股市埋下了暴跌的禍根。本來在宏觀經(jīng)濟處于低谷的情況下是不適合演繹牛市行情的。更何況中國股市圈錢市的本質(zhì)絲毫都沒有改變。但就是在這種背景下，管理層營造了一輪人造牛市。而這種沒有業(yè)績支持的牛市，只會放大股市的投資風(fēng)險。

問題在于為什么要營造人造牛市？因為要滿足融資的需要，滿足IPO的需要。中國股市終歸是一個圈錢市，設(shè)立股市的初衷就是為國企脫貧解困服務(wù)，為企業(yè)融資服務(wù)。而之所以要營造牛市，是因為越是經(jīng)濟低迷，企業(yè)融資的壓力就越大，就越需要股市更多地支持企業(yè)IPO，讓更多的企業(yè)到股市里來融資。

正是為了營造牛市的需要，所以這就有了杠桿牛市，甚至有了媒體方面不切實際的吹捧，進而進一步放大了股市的投資風(fēng)險。只是由于中國股市的投機性，在杠桿牛市下股市的投資風(fēng)險急劇放大，甚至有可能危及到中國金融體系的安全，所以這才有了隨后的“去杠桿”，并直接引發(fā)了股災(zāi)的發(fā)生。并且在隨后的救市中，又由于各環(huán)節(jié)的不協(xié)調(diào)，特別是由于救市指揮中心的官員與券商之間上下勾結(jié)，以及與境外機構(gòu)的內(nèi)外勾結(jié)，進而導(dǎo)致了越救市股市越下跌局面的出現(xiàn)。因此，清華股災(zāi)報告在很大程度上回避了股市中的一些重要問題。

至于股市下一步的發(fā)展，清華股災(zāi)報告的五點建議固然重要，但關(guān)鍵還是要抓住重點，不能不分主次輕重。我的建議是借《證券法》修改之機，抓住三個重點：

一是規(guī)范上市公司股權(quán)結(jié)構(gòu)與大股東減持。除國家控股公司大股東持股可達51%外，其他公司控股股東持股不得超過三分之一，且大股東持股占比降至20%時，只能以場外協(xié)議轉(zhuǎn)讓的方式，一次性轉(zhuǎn)讓給有意接手企業(yè)經(jīng)營管理的企業(yè)法人或機構(gòu)投資者。

二是加大對違法違規(guī)行為的查處力度。尤其是對于弄虛作假、欺詐上市公司，應(yīng)直接將其退市，并賠償投資者損失。主要責(zé)任人判刑不少于20年，并終身市場禁入。

三是切實保護中小投資者合法權(quán)益，尤其是要引入集體訴訟制度，沒有集體訴訟制度就沒有真正的投資者保護。在這個問題上，管理層必須統(tǒng)一認(rèn)識，要讓各種違法違規(guī)者在集體訴訟制度面前發(fā)抖。