對(duì)于關(guān)聯(lián)并購，一些市場主體根本不拿業(yè)績承諾當(dāng)回事，作出的承諾也可隨意更改。

最近，有些上市公司并購資產(chǎn)難以達(dá)到當(dāng)初承諾業(yè)績，由此有些承諾主體開始變更業(yè)績承諾、新的業(yè)績承諾大幅低于當(dāng)初業(yè)績承諾，有的則擬將業(yè)績補(bǔ)償從股份回購補(bǔ)償變?yōu)楝F(xiàn)金補(bǔ)償；有些并購重組交易對(duì)手干脆當(dāng)起了老賴，逃避履行當(dāng)初承諾的補(bǔ)償義務(wù)。筆者認(rèn)為，并購重組的業(yè)績承諾制度并不靠譜，為此需進(jìn)一步完善制度，以保護(hù)中小投資者利益。

最新《上市公司重大重組管理辦法》第三十五條規(guī)定，采取收益現(xiàn)值法、假設(shè)開發(fā)法等對(duì)擬購買資產(chǎn)進(jìn)行評(píng)估并作為定價(jià)參考依據(jù)的，交易對(duì)方應(yīng)當(dāng)與上市公司就相關(guān)資產(chǎn)實(shí)際盈利數(shù)不足利潤預(yù)測數(shù)的情況簽訂補(bǔ)償協(xié)議；當(dāng)然，向非關(guān)聯(lián)第三方發(fā)行股份購買資產(chǎn)且未導(dǎo)致控制權(quán)發(fā)生變更的，無需盈利預(yù)測及補(bǔ)償。

所謂資產(chǎn)評(píng)估收益法，是指通過估算被評(píng)估資產(chǎn)的未來預(yù)期收益并折算成現(xiàn)值，借以確定被評(píng)估的資產(chǎn)價(jià)格的一種常用的評(píng)估方法。這個(gè)評(píng)估方法需要有不少假設(shè)，比如假設(shè)公司的經(jīng)營者是負(fù)責(zé)的、且公司管理層有能力擔(dān)當(dāng)其職務(wù)，另外往往假設(shè)并購資產(chǎn)在未來無限年的收益按照一定模式持續(xù)產(chǎn)生、甚至持續(xù)增長。顯然，現(xiàn)實(shí)中并購資產(chǎn)的經(jīng)營很難按照既定的理論模式來發(fā)展，一些上市公司關(guān)聯(lián)性的資產(chǎn)并購，有關(guān)主體以收益法來吹脹資產(chǎn)估值、并為此提供業(yè)績承諾及補(bǔ)償安排，由此交易對(duì)手可以賣個(gè)高價(jià)。

上市公司并購交易對(duì)手僅僅提供三年業(yè)績承諾以及補(bǔ)償方案、三年之后就不用管，等于逃避了三年之后的所有責(zé)任，但賣價(jià)卻是以未來無限期盈利來計(jì)算，這很不公平。業(yè)績承諾危害還不僅于此，交易對(duì)手有了業(yè)績承諾，往往讓投資者認(rèn)為標(biāo)的資產(chǎn)盈利前景一片光明，由此二級(jí)市場股價(jià)炒作也有了爆發(fā)性題材。投資者參與投資，可能也是假設(shè)并購資產(chǎn)的盈利能夠?qū)崿F(xiàn)且在三年之后仍然能夠持續(xù)，以此作為其投資估值基準(zhǔn)，但前景光明的并購重組信息發(fā)布、現(xiàn)實(shí)業(yè)績卻難以達(dá)到，這可能致使投資者對(duì)其當(dāng)初投資行為發(fā)生錯(cuò)誤判斷，可能有誤導(dǎo)之嫌，倒是有關(guān)主體可以趁股價(jià)炒高之機(jī)大肆出貨。

當(dāng)然，目前對(duì)并購重組中的關(guān)聯(lián)交易，也即上市公司收購大股東等關(guān)聯(lián)方資產(chǎn)的，這方面的約束制度正在逐步完善，首先，關(guān)聯(lián)交易需經(jīng)非關(guān)聯(lián)股東批準(zhǔn)，中小投資者具有一定否決權(quán)；其次，最近證監(jiān)會(huì)發(fā)布《上市公司監(jiān)管法律法規(guī)常見問題與解答修訂匯編》，其中明確“并購重組構(gòu)成借殼上市的，股份補(bǔ)償不低于本次交易發(fā)行股份數(shù)量的90%”，假若未來并購資產(chǎn)承諾業(yè)績沒有完成，關(guān)聯(lián)方所獲得的股份甚至將全部補(bǔ)償給上市公司并予以注銷。這很大程度堵住了并購重組中向關(guān)聯(lián)方利益輸送的漏洞。

現(xiàn)在仍存漏洞的，主要是上市公司對(duì)非關(guān)聯(lián)第三方資產(chǎn)進(jìn)行并購。對(duì)于上市公司收購非關(guān)聯(lián)第三方資產(chǎn)，無需第三方進(jìn)行盈利預(yù)測及補(bǔ)償，而且法律規(guī)章也沒有規(guī)定需要經(jīng)過非關(guān)聯(lián)股東單獨(dú)表決通過；如此制度設(shè)計(jì)，是希望通過大股東的約束來防止其中利益輸送，因?yàn)槿舨①彿顷P(guān)聯(lián)第三方資產(chǎn)是虧本買賣，最大的受害者可能就是大股東。但是，假若非關(guān)聯(lián)第三方與大股東等私下仍有隱秘利益關(guān)聯(lián)，或者出現(xiàn)內(nèi)部人控制的上市公司(比如國有上市公司等)，第三方并購仍然可能存在利益輸送的漏洞，中小股東包括國有大股東的利益仍然可能遭受侵害。

筆者建議，對(duì)于達(dá)到一定體量的并購重組(比如重大重組)，無論是收購關(guān)聯(lián)方資產(chǎn)還是非關(guān)聯(lián)第三方資產(chǎn)，都應(yīng)該建立分類表決機(jī)制，都必須經(jīng)過社會(huì)公眾股股東(而不是非關(guān)聯(lián)股東，因?yàn)榇蠊蓶|可能也是非關(guān)聯(lián)股東、但卻與交易對(duì)手可能有利益勾連)單獨(dú)表決通過，以此防止利益輸送。當(dāng)然，中小投資者缺乏對(duì)并購重組的專業(yè)知識(shí)，但這并不要緊，可由社會(huì)公眾股股東聘請(qǐng)并購顧問出具相關(guān)意見，有關(guān)聘請(qǐng)費(fèi)用應(yīng)由上市公司承擔(dān)。

另外，對(duì)于關(guān)聯(lián)并購，一些市場主體根本不拿業(yè)績承諾當(dāng)回事，作出的承諾也可隨意更改，甚至逃避履行補(bǔ)償義務(wù)，為此監(jiān)管部門一方面要繼續(xù)完善相關(guān)制度、增強(qiáng)制度剛性，防止市場主體可隨意更改承諾、逃避承諾；尤為重要的是，監(jiān)管部門要加大對(duì)違背承諾的監(jiān)管處罰力度，引導(dǎo)市場形成有諾必踐的誠信氛圍。