證監(jiān)會近日發(fā)布《上市公司監(jiān)管法律法規(guī)常見問題與解答修訂匯編》(簡稱《修訂匯編》)，明確了上市公司重大重組與交易對手簽訂盈利補償協(xié)議，交易對方為上市公司控股股東等關聯方的，應以其獲得的股份和現金作業(yè)績補償。如構成借殼上市的，股份補償不低于本次交易發(fā)行股份的90%。

業(yè)績補償應先以股份補償，不足部分以現金補償。筆者認為，這項規(guī)定對抑制借殼重組弊端具有重大作用，有利于防止此前交易對手花錢買業(yè)績的做法，應能在極大程度上規(guī)范借殼上市、重大重組等行為。

按《上市公司重大重組管理辦法》第三十五條，采取收益現值法、假設開發(fā)法等評估擬購買資產并作為定價參考依據的，交易對方應與上市公司就相關資產實際盈利數不足利潤預測數簽訂補償協(xié)議。此前，一些上市公司關聯性的資產并購，往往以收益法來評估企業(yè)估值，關聯主體吹脹資產估值、并為此提供三年業(yè)績承諾及補償安排，但業(yè)績補償既可是股份補償也可是現金補償；對現金補償方案，關聯主體付出少量資金，其所獲得的股份在將來解禁流通后就可名正言順高價拋售獲取暴利。 

很顯然，并購交易對手僅提供三年業(yè)績承諾及現金補償方案，等于逃避了三年之后的所有責任，而賣價以未來無限期盈利來計算，則屬于巧取豪奪。從上市公司角度來看，僅補三年時間太短，三年之后若并購資產質量不行，上市公司很可能要為此背個包袱；若要制定公平的業(yè)績現金補償方案，或許應補償20年甚至30年，才可將上市公司并購風險降到較低程度。從投資者角度來看，有了三年重組業(yè)績承諾，往往會給投資者以標的資產盈利前景一片光明的假象，但現實業(yè)績卻難以達到，或者難以長期穩(wěn)定，這樣的預測及現金補償承諾實有誤導之嫌。 《修訂匯編》極大程度彌補了上述漏洞。

按《修訂匯編》的規(guī)定，交易對方為上市公司控股股東、實際控制人或其控制的關聯人的，業(yè)績補償應該股份補償。以收益現值法等對擬購買資產作評估或估值的，每年補償的股份數量為：當期補償金額=(截至當期期末累積承諾凈利潤數-截至當期期末累積實現凈利潤數)÷補償期限內各年的預測凈利潤數總和×擬購買資產交易作價-累積已補償金額；當期應當補償股份數量=當期補償金額/本次股份的發(fā)行價格。也就是說，如果交易資產在未來三年收益為零，那交易對手所獲得的股份，就將全部回吐補償給上市公司并予以注銷。 

不僅如此，《修訂匯編》還規(guī)定，業(yè)績補償期限一般為重組實施完畢后的三年，對擬購買資產作價較賬面值溢價過高的，視情況延長業(yè)績補償期限。有了上述規(guī)定，若注入上市公司的資產溢價數十倍，交易對手恐怕不能僅承諾未來三年業(yè)績、甚至要承諾補償五年、十年；這樣即使交易對手通過種種短期行為，在前三年滿足了當初的業(yè)績承諾，但資產質量難以長期藏住狐貍尾巴，三年后業(yè)績不行，同樣面臨股份補償。當然，具體業(yè)績補償期限如何規(guī)定，還需要進一步明確操作細則。

筆者一直堅決反對借殼上市的做法，因為偷梁換柱做法從根本上破壞了A股市場的規(guī)則，并衍生出市場操縱、內幕交易、利益輸送等弊端；而按《重組辦法》等法律規(guī)章，盡管借殼上市做法依然可行，但《修訂匯編》提出的一系列連環(huán)招數，已使此前借殼上市方注入垃圾資產套取上市公司大量股份對牟取暴利的做法基本難以行得通，這就最大限度封堵了借殼上市的規(guī)則漏洞。 

此前借殼上市備受青睞，是因為有暴利可圖：一是在市場暫停IPO時期，企業(yè)仍能曲線上市；二是借殼方注入資產估值溢價巨大，所獲股份價值不菲，可彌補巨量借殼費用?！缎抻唴R編》出臺，等于借殼方上述第二條財路被堵死，如借殼方為了上市花費巨量的買殼費用，而難以通過注入資產獲得額外的吹脹泡沫溢價之補償，這種付出是否值得，這是今后借殼方不得不認真考慮的問題。 

如此倒逼的結果，應是“殼”價大幅下跌，投資者對“殼”股追捧熱情也將大為下降，這也讓過度投機炒作失去了土壤。因此，《修訂匯編》監(jiān)管層直面借殼重組存在的尖銳現實問題采取的務實而又可行的應對舉措。期待能不折不扣地執(zhí)行。