煤炭供給收縮不足。 今年以來(lái)，煤炭?jī)r(jià)格持續(xù)下跌。 1-8 月煤炭產(chǎn)量雖然呈現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)， 但下降幅度逐月縮??；同樣，煤炭進(jìn)口量下降幅度也逐月縮小。 下游行業(yè)中，火電和化工增速雖有改善，但鋼鐵和水泥行業(yè)加速下滑，總體來(lái)看，下游需求無(wú)明顯改善。 煤價(jià)持續(xù)下跌的原因主要在于煤炭供給收縮不足。

政策繼續(xù)加碼，收縮煤炭產(chǎn)能。 近期，發(fā)改委連續(xù)出臺(tái)了《 關(guān)于從嚴(yán)控制新建煤礦項(xiàng)目有關(guān)問(wèn)題的通知》和《 關(guān)于嚴(yán)格治理違法違規(guī)建設(shè)煤礦有關(guān)問(wèn)題的通知》 . 結(jié)合前期發(fā)布的一系列治理煤炭違法違規(guī)生產(chǎn)的政策， 我們看到， 政策在繼續(xù)加碼，不但嚴(yán)控當(dāng)前煤炭產(chǎn)量，而且嚴(yán)控未來(lái)新增產(chǎn)能， 未來(lái)煤炭產(chǎn)能過(guò)剩的局面將會(huì)逐步改善。

估值已經(jīng)包含悲觀預(yù)期。 經(jīng)過(guò)證券市場(chǎng)前期大幅下跌后，煤炭行業(yè)指數(shù)僅比一年前上漲 5.51%，漲幅遠(yuǎn)遠(yuǎn)落后于大盤。從行業(yè)估值的橫向比較來(lái)看，煤炭行業(yè)的市盈率 19.17 倍，市凈率 0.95 倍，在各個(gè)行業(yè)中分別排倒數(shù)第六位和數(shù)第二位，估值已經(jīng)包含了行業(yè)悲觀的預(yù)期。

投資策略。 盡管煤炭行業(yè)目前處于非常困難的局面中，但政府治理煤炭違法違規(guī)生產(chǎn)，嚴(yán)控新增產(chǎn)能的政策效應(yīng)將會(huì)逐步積累和顯現(xiàn)，未來(lái)，行業(yè)盈利能力將回歸到正常水平。 并且， 目前煤炭行業(yè)的估值水平已經(jīng)包含了對(duì)行業(yè)未來(lái)的悲觀預(yù)期，因此，我們繼續(xù)維持煤炭行業(yè)“看好”的投資評(píng)級(jí)。

在投資標(biāo)的的選擇上，由于未來(lái)并購(gòu)重組和國(guó)企改革將會(huì)成為行業(yè)的投資熱點(diǎn)，我們推薦具有國(guó)企改革預(yù)期的中國(guó)神華( 601088)、中煤能源( 601898)， 另外，推薦價(jià)格跌破凈資產(chǎn)，市凈率為 0.85倍的蘭花科創(chuàng)( 600123)。我們維持以上三家公司“買入”的投資評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示。 煤炭違法違規(guī)生產(chǎn)治理力度不及預(yù)期；控制新增產(chǎn)能力度不及預(yù)期；煤炭需求下降超出預(yù)期；國(guó)際煤炭?jī)r(jià)格繼續(xù)下跌。

中煤能源：煤炭業(yè)務(wù)由盈轉(zhuǎn)虧關(guān)注央企改革

2015 年上半年， 公司實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入 297.5 億， 同比減少 16.1%， 實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額-9.9 億元，凈利潤(rùn)-7.4 億元，同比變化-171%和-181%， EPS 為-0.07 元/股，變化-240%。公司業(yè)績(jī)大幅下滑主要是由于煤炭市場(chǎng)持續(xù)低迷， 公司煤炭業(yè)務(wù)量?jī)r(jià)齊跌所致， 預(yù)計(jì)公司全年虧損 26 億， EPS 為-0.2 元/股，考慮到公司或受益于央企改革， 給予“審慎推薦-A”評(píng)級(jí)。

煤炭產(chǎn)銷大幅下滑，煤炭板塊首次虧損。上半年公司商品煤產(chǎn)銷量分別為 4627萬(wàn)噸和 6412 萬(wàn)噸，同比分別下跌 22.1%和 14.6%；煤炭業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入和營(yíng)業(yè)成本分別為 204.8 億元和 141 億，同比分別下降 30.4%和 26%；煤炭銷售綜合均價(jià) 310 元/噸，同比下降 72 元/噸或 19%， 噸煤銷售成本 178.7 元，同比下降 11%， 毛利率 31.1%，同比下降 4.3 個(gè)百分點(diǎn)。

新投產(chǎn)煤化工項(xiàng)目運(yùn)行良好。 上半年公司煤制烯烴業(yè)務(wù)開始平穩(wěn)運(yùn)行，聚乙烯產(chǎn)銷量分別為 17.8萬(wàn)噸和 17.3萬(wàn)噸，聚丙烯產(chǎn)銷量分別為 16.8 萬(wàn)噸和 15.9萬(wàn)噸；尿素產(chǎn)銷量分別為 89 萬(wàn)噸和 85 萬(wàn)噸，同比大幅增加 146%和 181.5%；尿素產(chǎn)銷量分別為 35.6 萬(wàn)噸和 39 萬(wàn)噸，同比大幅上升 68%和 73.3%；焦炭產(chǎn)銷量分別為 96 萬(wàn)噸和 109 萬(wàn)噸，同比分別變化 0.6%和-9.5%。

煤化工業(yè)務(wù)開始貢獻(xiàn)利潤(rùn)，有效對(duì)沖煤炭業(yè)務(wù)下滑。 上半年煤化工業(yè)務(wù)營(yíng)業(yè)收入 61.3 億，同比增加 43%，占比 20.6%，上升 15.2 個(gè)百分點(diǎn)；營(yíng)業(yè)成本39.8 億元，同比增加 23.3%， 實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)利潤(rùn) 7.3 億元，同比扭虧為盈，增加8.3 億。

煤炭行業(yè)持續(xù)低迷，煤礦裝備業(yè)務(wù)大幅下降。 上半年公司煤礦裝備業(yè)務(wù)產(chǎn)值22.5 億元，同比大幅下滑 30%，煤礦裝備業(yè)務(wù)收入 25 億，同比下降 16.5%，營(yíng)業(yè)成本 21.8 億，同比下降 12.7%，毛虧 100 萬(wàn)元，板塊整體由盈轉(zhuǎn)虧。

下調(diào)盈利預(yù)測(cè)，給予“審慎推薦-A”評(píng)級(jí)。 煤炭行業(yè)持續(xù)低迷， 煤價(jià)繼續(xù)尋底，預(yù)計(jì)下半年煤價(jià)難有改善，預(yù)計(jì) 15-17 年公司 EPS 為-0.20 元、 -0.21 元、-0.22 元，考慮到公司或收益于央企整合，給予“ 審慎推薦-A”評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示： 下游需求復(fù)蘇乏力