投資又來了！

8月下旬，在各界為下半年經濟走勢焦灼之際，相關部委應對經濟下行的宏觀調控政策已經提交決策者討論?！敦斀洝酚浾攉@知，今年下半年開始，新一輪投資將陸續(xù)啟動，總體投資規(guī)模達“萬億級”。

“新的投資拉動異常謹慎?！币晃唤咏鼑野l(fā)改委的人士告訴《財經》記者，決策者不再啟用“N萬億投資”的概念，亦不會再現五年前一擁而上的“盛況”。

2008年11月推出的“4萬億”投資計劃，在短期內有效地穩(wěn)定了就業(yè)和增長，但地方債高企、投資低效、產能過剩加劇等負面效應在隨后幾年越來越突出。也正是如此，對于新一輪的投資啟動，決策者將更為關注有效投資和結構調整。

8月上旬，國家發(fā)改委主任徐紹史在談及經濟形勢和下半年宏觀調控時指出，要“繼續(xù)發(fā)揮好投資對穩(wěn)增長的關鍵作用，保持合理的投資增長。要保證有限的政府投資投向經濟社會發(fā)展的重點領域和薄弱環(huán)節(jié)”。

徐紹史特別指出今后將擴大市場準入，破除民營企業(yè)的“彈簧門”“玻璃門”“旋轉門”，引導民間投資通過多種途徑進入基礎設施、基礎產業(yè)和公用事業(yè)等領域。

“穩(wěn)增長”保衛(wèi)戰(zhàn)

中國的經濟形勢在2013年上半年經歷了微妙而復雜的變化，下行壓力增加是上半年經濟運行的顯著特征。今年一季度，中國的出口數據光鮮，但后來被爆出數據不真實，深圳地區(qū)出現的出口“一日游”現象，到了四五月份被“打回原形”。5月份，出口僅增長1％，2013年上半年，出口對GDP的拉動只有0.1個百分點。

世界銀行在今年中發(fā)布的報告中稱，中國的高投資率可能無法維系，而如果投資在缺乏管理的狀態(tài)下無序撤出，則會導致中國經濟迅速減速，且如果投資回報率無法達到預期，很多發(fā)展項目的還貸將受到威脅，屆時中國可能將被迫介入解決壞賬問題。

7月30日，最高決策層召開專門會議，討論研究當前經濟形勢和下半年經濟工作。按照慣例，這種最高規(guī)格的經濟形勢分析會在每年的7月中旬和12月中旬召開，其中，7月中旬的會議將確定下半年的宏觀政策基調和政策。

為了籌備此次經濟形勢分析會議，中央派出五個調查組，分赴各地調研。一位曾參與西北調查組的人士透露，地方最擔心的是經濟增速下滑，以及背后的質量、效益、就業(yè)和財政收入等相關問題。他表示，就目前的現實來看，無論是哪種類型的投資，都呈下降態(tài)勢?！爸圃鞓I(yè)投資、房地產投資、基礎設施投資是最重要三大投資領域，其中制造業(yè)投資增長速度在下降，房地產投資相對穩(wěn)定，基礎設施投資明顯下降，不管是公路還是鐵路。”

雖然對于中國經濟的整體走向仍眾說紛紜，但地方對經濟增速下滑的擔憂，已經通過調查組等渠道傳遞到中央決策層。

在7月中央經濟形勢分析會議之后的政策表述中，“穩(wěn)增長”被置于第一位，緊隨其后的是“調結構”“促改革”。

然而，“4萬億”殷鑒不遠，新一輪投資將如何出手？

經濟形勢分析會議一天以后，國務院常務會議對城市基礎設施建設進行部署，從“看不見”的市政地下管網建設和改造，到“看得見”的污水和生活垃圾處理及再生利用設施，以及地鐵、輕軌等大容量公共交通系統(tǒng)建設都涵蓋其中。同時，會議還將鐵路固定資產投資額從年初的6500億元，調高至6900億元，新開工項目由37個增加至47個，并以中西部鐵路項目為主。

此前不久，環(huán)保部亦透露，中國將投資1.7萬億元，開展大氣污染防治行動計劃；將投入2萬億元進行水污染治理。

種種跡象表明，新一輪投資計劃悄然啟動。

“2008年的‘4萬億’投資是公開的，這輪投資沒有公開說，但是，在悄悄地使勁?！币晃唤咏鼑野l(fā)改委的人士透露。

在中信證券等機構看來，中國政府“以長帶短”的政策思路已然清晰，即選擇那些既能長期優(yōu)化經濟結構，又能短期起到拉動投資和經濟增長作用的領域，比如棚戶區(qū)改造、中西部地區(qū)鐵路建設、市政基礎設施和地鐵公共交通建設等。由于這些是關乎長遠發(fā)展的項目，因此也被稱為“定向投資”。

回暖跡象初顯

剛進入下半年時，中國經濟已有回暖跡象。

海關總署公布的外貿數據顯示，7月份，中國進出口額比去年同期增長7.8％，回升態(tài)勢明顯；此前的6月份，中國外貿進出口額出現雙降，其中出口額出現了三年來最大跌幅。

8月18日，國家統(tǒng)計局公布了7月份的經濟運行數據。其中PPI（生產者物價指數）同比下降2.3％，雖然這一經濟先行指標并未擺脫17個月連續(xù)下跌的趨勢，但跌幅已比上月收窄0.4個百分點。

分行業(yè)看，石油和天然氣開采、黑色金屬出廠價格環(huán)比降幅分別收窄1.4個和2.2個百分點。從流通領域重要生產資料交易價格變動情況看，7月底大部分黑色金屬、有色金屬、化工產品的交易價格比月初均有不同程度的上漲。這些皆與7月份制造業(yè)PMI略有回升的趨勢契合。

8月22日，匯豐發(fā)布的8月中國制造業(yè)采購經理人指數(PMI)預覽指數升至50.1，相比之下，7月份終值為47.7。這是PMI指數連續(xù)三個月徘徊收縮之后的首次反彈，并創(chuàng)下2010年8月以來最大升幅。

匯豐控股首席經濟學家屈宏斌認為，新訂單及產出回升拉動制造業(yè)活動重回擴張區(qū)間。受新業(yè)務和產值溫和回升的推動，中國制造業(yè)增長已經開始企穩(wěn)。

“預計隨著棚戶區(qū)改造、鐵路投資加快、城市基礎設施和IT基建的加快及小微企業(yè)減稅等政策措施全面顯效，未來幾個月，經濟將在目前企穩(wěn)的基礎上進一步回升?！?屈宏斌表示。

然而，新一輪的投資顯然會采取“慢熱型”驅動，五年前的狂歡場景不會再現。

國家發(fā)改委投資研究所研究員劉立峰曾公開發(fā)表《對4萬億投資計劃的回顧與評價》的研究報告。報告稱，從2008年四季度到2010年底，新增中央政府投資1.18萬億元，帶動地方投資8300億元，銀行貸款1.41萬億元、企業(yè)自有資金等其他投資5800億元。其直接效果是“經濟增長實現V型反轉”。在2009年一季度中國經濟增長跌入谷底6.2％以后，2009年二季度、三季度、四季度，經濟增長率分別提升至7.9％、9.1％和10.7％。

“‘4萬億’之時強調‘出手要快’，要求旬報、月報、周報，恨不得各種項目一哄而上，實際上確實帶來了無效投資?！币晃划敃r參與“4萬億”研究決策的專家表示，新一屆政府會借鑒這些問題。新一輪的投資是在下放審批權的改革推進背景之下，明確“凡社會能辦好的盡可能交給社會力量承擔”，因此，本輪投資“慢熱”的同時，將具有市場化特征。

“新一輪投資跟之前是有區(qū)別的，其中最大的區(qū)別就是這次講有效投資。從消費和投資兩方面來看，2008年那次是重點在于供給，但是這次重點是提振需求。”中國銀行首席經濟學家曹遠征告訴《財經》記者。

貨幣政策“不松口”

資金將是新一輪投資行動的最大障礙。

“從投資空間來看，基礎設施投資還有很大余地?！敝袊顿Y協(xié)會會長張漢亞認為，現在的問題是地方投資沖動強烈，但是投資能力有限。

按照事權劃分，基礎設施投資資金主要由地方政府籌措。但在經濟增速下滑、地方債務高企、稅收收入下降的背景下，基礎設施所需資金仍主要依靠土地出讓收入，即賣地收入來支撐，這顯然非長久之計。

瑞銀首席中國經濟學家汪濤注意到，今年前兩個季度基礎建設投資的變化——二季度基建投資比一季度略有放緩。

在汪濤看來，基礎設施投資得到了各方面的支持，包括地方融資平臺通過信托等從銀行表外方式籌措了不少資金，加上上半年各地方賣地收入增長迅速，使得地方有更多資本投入基礎建設。然而，此種狀態(tài)并非常態(tài)，二季度開始放緩，基礎建設投資并未明顯變好，明顯增強的是房地產開發(fā)投資。

今年前五個月，信貸增長迅速，處于不可持續(xù)的水平，在這樣的情況下央行和中央政府有意調整信貸增長，使之變緩，于是出現6月20日后央行突然斷供，導致銀行“錢荒”?！斑@一點我們認為是一個正確的方向，下半年也會繼續(xù)實現。當然不會像6月份那樣突然壓得很緊?！蓖魸龑Α敦斀洝酚浾弑硎?。

此前，市場普遍存在預期，經濟形勢一旦向下，高層就會動搖盤活存量、調整結構的決心，回到大肆投資的老路上來，隨著新一輪投資計劃浮出水面，貨幣政策亦會跟隨性放松。

但現實給市場潑了一瓢涼水。8月19日，央行行長周小川公開發(fā)言，中國經濟增長內在動力還很強，不會出現所謂連續(xù)性下滑的形勢，需要找到一個平衡點，既保持經濟較快增長，同時又能優(yōu)化結構。周小川稱，今年下半年仍將執(zhí)行穩(wěn)健的貨幣政策，如果有需要會做一些調整，但不會有大調整，只是“適當的、結構性”微調。

周小川表態(tài)的第二天，市場即做出反應，銀行間拆借利率再次上升，這是自今年6月流動性危機平復后，又一次明顯反彈。當天，上海銀行間拆放利率（Shibor）全線上漲，隔夜Shibor上升45.1個基點至3.85％，七天Shibor上升33.6個基點至4.42％。

曹遠征認為，與“4萬億”時“遍地開花”的做法不同，此輪投資穩(wěn)增長的同時，“調結構”意味明顯。貨幣政策的穩(wěn)定，顯示出高層的政策決心。

7月30日，信用評級機構標普發(fā)布報告，再次下調對中國今年經濟增長的預期至7.3％，此前的數值為7.9％?！斑@反映了我們對中國決策層調整經濟結構決心的判斷。”標普金融機構評級資深董事廖強說，高層對經濟放緩的容忍度上升，意味著貨幣政策大幅放寬的可能性變小。

在穩(wěn)健的貨幣政策之下，新一輪投資計劃的資金困局正在變成現實。

作為社會投資的主力，銀行信貸投放在最后幾個月放量的可能性不大。根據年初各家銀行確定的年度信貸投放計劃，今年全國銀行系統(tǒng)新增信貸資金累計投放量約為8萬億元，與2012年8.2萬億元相比并無增量。而在各家銀行年中會議上，也普遍未有擴大信貸投放的相關部署。

今年前七個月的統(tǒng)計數據顯示，銀行系統(tǒng)信貸新增5.8萬億元，同比增加3800億元。更能反映社會資金供給情況的社會融資總額指標，今年上半年新增10.15萬億元，同比增加2.38萬億元，非銀行融資更趨活躍。

交通銀行首席經濟學家連平預測，下半年貨幣政策會增加靈活性、針對性和協(xié)調性。但市場普遍認為信貸總量不會有大的變動，全年會控制在8萬億元－9萬億元之間。

在具體操作層面，商業(yè)銀行對風控的謹慎態(tài)度也壓制了部分信貸需求。

“現在有沒有現金流是硬性條件。”一位國有大銀行公司業(yè)務部負責人說，“一些公益項目，即使銀行參與，也僅限于其他服務而非貸款?！绷硗猓诘盅悍矫嬉笠糙呄驀栏?，“純信用貸款基本不發(fā)放”。

一位國有大行西部分行人士也表示，下半年會重點關注有明確政策導向的產業(yè)，比如棚戶區(qū)改造和新農村建設等，“綜合收益是首先考慮的因素，其次才是規(guī)?！?。

由于資本壓力、存款短板、授信集中度和不良率等監(jiān)管指標，以及經營理念的變化，如果貨幣政策導向不轉，商業(yè)銀行短期信貸激增的空間并不大。

錢從何來

《財經》記者了解到，在信貸這一融資渠道受限情況下，中央有意擴大直接融資規(guī)模，重點通過地方債和企業(yè)債擴容，以及政策性銀行支持來解決資金之渴。值得一提的是，吸引民間資本參與經營性項目建設與運營將成為此次投資的亮點。

近期，央行特批國開行1000億元“軟貸款”新增額度，用于支持棚戶區(qū)的改造。棚戶區(qū)改造被認為是新型城鎮(zhèn)化建設落地的重要組成部分，不僅能拉動投資、消費需求，還能帶動相關產業(yè)發(fā)展。

此次國開行“軟貸款”與商業(yè)銀行普通貸款的不同在于，可以作為項目資本金，“杠桿式”撬動更大規(guī)模的融資。其他商業(yè)銀行也在積極儲備相關項目，并給予地方分行更多授權政策傾斜，以支持相關項目。

債市方面，作為新一輪投資的先鋒，中國鐵路總公司于7月和8月連續(xù)發(fā)行債券融資400億元。就在此前的7月3日，國家發(fā)改委做出批復，同意鐵路總公司2013年分期發(fā)行1500億元鐵路建設債券，所籌資金全部用于哈爾濱至齊齊哈爾鐵路客運專線等73個鐵路建設項目。這意味著在剩下的四個月中，鐵路總公司將密集發(fā)行剩下的1100億元債券。

一位供職于國有大銀行公司部鐵路融資團隊人士介紹，由于受授信集中度15％的限制，目前對鐵路貸款新增難度較大，近年來債券成為支撐鐵路建設最可靠的資金來源。債券融資占鐵路投資總額的三分之一左右。

曹遠征認為，目前鐵路負債率并不嚴重，主要問題是債務期限偏短，與長期投資錯配?！拔磥砜赏ㄟ^債務品種多元化，來改善當前負債結構并大幅緩解壓力?！?/div>