今年上半年，全球投資者一面擔憂通脹失控，一面擔憂全球經濟走向衰退，于是今年上半年的風險資產走勢并不盡如人意。不過，6月中旬以來，似乎這一趨勢有了緩解，美股強勢反彈，給了投資者更多信心。

但是，在高盛看來，由于衰退的風險并沒有完全消退，加之通脹依然可能在未來很長一段時間維持高位，全球、特別是美國的風險資產跌勢還遠未結束。

高盛全球宏觀經濟Christian Mueller-Glissmann團隊在最新發(fā)布的一份報告中稱，盡管美國的通脹有了見頂的跡象，但通脹依然高企，這意味著全球央行仍將繼續(xù)緊縮貨幣政策以及全球陷入衰退的風險仍然存在。高盛的模型顯示，在未來12個月中美國陷入衰退的可能性在持續(xù)增加。因此，該團隊繼續(xù)認為，現金和商品是投資者現階段應當看重的資產，而對股票和債券則繼續(xù)維持負面看法。

高盛的風險偏好指數 (RAI) 當前沒有下降到關鍵的-2水平，從歷史上看，這表明越來越明顯的不對稱性會增加風險，因為債券和避險資產在動蕩的上半年并沒有反彈。 然而，風險資產的RAI卻在6月底跌至接近-2，表明市場有愈發(fā)強烈的看跌情緒。 此外，當前的頭寸和市場情緒指標處于非?？吹乃?，最近還有資金從股市退出，而這一切將在本季度更為明顯?？紤]到上半年風險資產的向下勢頭和高波動性，投資者的看跌情緒可能會隨時令市場發(fā)生逆轉。

此外，高盛認為，推動近期風險資產市場反彈的因素，主要是兩個方面，第一是投資者的樂觀情緒，第二則是對更加溫和的貨幣政策的預期。具體來看，自今年年初以來，投資者已經根據PMI和ISM等領先指標對二季度的美國經濟放緩進行了定價，而且盡管7月份的PMI 制造業(yè)庫存處于歷史最高水平，但新訂單仍在下降。這伴隨著投資者越來越傾向于美聯儲將轉向鴿派，從而資金狀況將有所緩解。

高盛的經濟學家們認為，美聯儲的政策，將會導致三個結果：第一，美國GDP增長將放緩至低于潛在水平；第二，重新平衡勞動力市場的供需；第三，降低工資增長速度，以避免螺旋式通脹的發(fā)生。當前，第一個結果已經實現，第二個結果正在實現的路上，但還有很長的路要走；而美聯儲想要的最關鍵的第三個結果，至今幾乎沒有令人信服的進展，因為不論從趨勢上來看還是從廣度上來看，通脹都在持續(xù)攀升。特別是住房的成本可能會保持高位，高盛的大宗商品團隊預計油價將反彈至年底。這可能意味著市場過早地為美聯儲的鴿派轉向進行了定價。此外，美聯儲的即便采取鴿派政策，雖說總體上將會為風險資產提供支持，但如果涉及降息，風險資產未必都會上漲。因此，目前的市場樂觀情緒似乎與美聯儲最快明年降息的定價并不完全一致。

此外，高盛認為，只要沒有發(fā)生經濟衰退，在歷史上，通脹見頂后，風險資產和債券的壓力就會得到很大程度的緩解，而且在這種情況下，股票的表現通常優(yōu)于債券。然而，如果經濟衰退成為現實，股市在通脹高峰后可能繼續(xù)承壓6個月左右，股市下跌的風險仍然非常高：平均而言，美股的低谷出現在通脹見頂后的6到8個月。

現在，雖然風險資產的表現暗示美國立刻陷入衰退的可能性降低，但高盛預測美國在未來12個月中陷入衰退的可能性越來越大。此外，美國通脹雖然可能見頂，卻是在非常高的水平見頂，這意味著通脹持續(xù)存在的風險更高。換言之，美國的通脹和和衰退風險揮之不去，美聯儲仍將繼續(xù)收緊貨幣政策。具體來看，美國國債收益率曲線的深度倒掛仍指向揮之不去的衰退風險，周期性股票與防御性股票也是如此，即使在第三季度美國經濟有所復蘇之后也是如此。此外，市場認為在明年美聯儲開始降息之前將在年底前大幅加息。從歷史上看，市場定價美聯儲降息與引發(fā)經濟衰退風險升高的情況更加一致。高盛稱，如果未來12個月經濟衰退的可能性高于40%，則美股的修正風險高于正常水平——當前水平為37%。

總結來說，結合高盛的RAI及其衰退概率指標的信號顯示，在當前的美股反彈之后，除非美國經濟衰退風險下降，否則美股回撤風險仍然較高。