我認為，與其試圖去預(yù)測未來會如何變化，還不如去思考什么會不變。

亞馬遜的創(chuàng)始人貝佐斯在今年6月的一個演講中提到，他經(jīng)常被人問到未來10年什么會發(fā)生變化，但是很少人問他“什么不會變化”。

他覺得后者更重要，因為只有圍繞長期穩(wěn)定不變的因素，他才能對亞馬遜未來的發(fā)展做規(guī)劃，否則不但會疲于奔命，還會做很多無用功。

他在1996年的時候得出一個結(jié)論，亞馬遜電商業(yè)務(wù)的客戶需求有三個是未來10年不會變化的：客戶希望盡可能低的價格，盡可能快的送貨，盡可能多的產(chǎn)品選擇。

所以，過去20多年他一直就圍繞著這三個不變量來做亞馬遜的長期規(guī)劃。

在現(xiàn)在看來他這個思考角度非常的聰明。盡管后來的技術(shù)發(fā)展是在當(dāng)時無法想象的，客戶的這三個需求的確是永恒的。

世界上第一有錢的人貝佐斯認為圍繞不變的因素去思考更重要。

第三有錢的巴菲特則又補充了一點，他認為變化對投資者和投資回報來說并不是一件好事。

他在1999年的一個演講中說，汽車和飛機是20世紀(jì)上半葉最重要的發(fā)明創(chuàng)造，它們完全改變了世界和我們的生活方式。

但是，革命性的變化卻往往不會給投資者帶來好處。比如，美國曾經(jīng)有2000多家汽車公司，但是只有3家生存下來。

我們現(xiàn)在當(dāng)然知道是哪三家勝出，可是對于當(dāng)時的投資者來說，在一個快速變化的行業(yè)，勝率非常低。

既然世界第一和第三有錢的人都給我們指明了方向，讓我們?nèi)フ椅磥碜兓容^少的東西，那我就找?guī)讟娱L期不變的技術(shù)和資產(chǎn)給大家看看。

美國Holtwood水電站，230兆瓦裝機容量，1910年建成到現(xiàn)在，依然在滿負荷的商業(yè)化運行。

對比100年前的老照片與現(xiàn)在的樣子，我們發(fā)現(xiàn)，不但水電技術(shù)一百年都沒什么大的變化，而且建成的水電站壽命也非常的長。

首先，我們可以觀察到，這座水電站的設(shè)計與現(xiàn)在中國或美國新建水電站也沒有多大區(qū)別。

其次，這座水電站的大壩和水輪機組，100年前與現(xiàn)在對比幾乎沒有變化，看上去只是黑白照片換成了彩色。

大壩不變，大家可能不一定覺得驚奇，水輪機組還那么相像可能會覺得比較吃驚。實際上，老照片和新照片里的水輪機是同一套設(shè)備，在這一百年里只翻新大修了兩次。

我們再來看兩個對比例子：輸電網(wǎng)，愛迪生時代與現(xiàn)代的對比；倫敦下水道，19世紀(jì)與21世紀(jì)的對比。這兩個對比也得出與上個例子類似的兩個觀察：

一、它們的技術(shù)、物理形態(tài)在100年里都沒有發(fā)生大的變化。我們可以預(yù)期未來100年也大概率不會有大變化，因為長時間的歷史考驗已經(jīng)說明了這是在輸電和城市排污這兩個基本需求上性價比最優(yōu)的設(shè)計。

二、它們的壽命非常長。圖中19世紀(jì)的下水道依然在使用，而在新建并預(yù)計2023年落成的這個”倫敦超級下水道“，授予了投資方120年的收費權(quán)。

再看第四個例子。這是1868年建成的倫敦圣潘克拉斯車站，當(dāng)時是世界上最大的單跨建筑。

如果大家乘坐歐洲之星列車從英國到歐洲，這是出發(fā)車站。對比老照片和現(xiàn)在的照片，我們可以看到這個150年歷史的車站完全能滿足現(xiàn)在的需要。

而且大家會發(fā)現(xiàn)我們現(xiàn)在新建的機場和火車站看上去也跟這個設(shè)計很類似，時間考驗證明了這種建筑形式大概率能適應(yīng)未來的變化。同樣的，從這個車站出發(fā)的火車，從蒸汽機車變成了日本新干線同款的高鐵，可是線路和鐵軌也并沒有多大變化。

最后我們再看看兩座紐約曼哈頓的寫字樓，分別是1909年和1930年落成的大都會人壽大樓和華爾街40號（現(xiàn)在稱為特朗普大樓）。

我們經(jīng)常聽人說房子會折舊，會失去價值，但是這兩座樓倒是越來越值錢。

跟車站、鐵路線一樣，只要占據(jù)了最好的地理位置，滿足辦公需求的基本建筑設(shè)計其實100年都沒有大的變化。老的寫字樓不但不會折舊，還會隨著地價、建筑成本上升而升值。

剛才我們看到的這些一百年不變的技術(shù)、一百年壽命的資產(chǎn)，都是典型的硬資產(chǎn)。硬資產(chǎn)應(yīng)該怎么定義呢？

我想出來一個很簡潔的標(biāo)準(zhǔn)：硬資產(chǎn)的投資價值來自于壽命長的固定資產(chǎn)。這個標(biāo)準(zhǔn)非常實用，兩個關(guān)鍵字是固定資產(chǎn)和壽命長。

首先，像騰訊那樣的企業(yè)，就是典型的軟資產(chǎn)，因為投資價值并不是來自于騰訊的總部大樓或者樓里的電腦設(shè)備，不是固定有形資產(chǎn)，而是來自于它的無形資產(chǎn)。

其次，很多制造業(yè)企業(yè)，比如像京東方那樣的顯示器面板生產(chǎn)企業(yè)，雖然非常資本密集型，生產(chǎn)線非常昂貴，但是這些固定資產(chǎn)每隔幾年就會過時，要重新投入，并不長壽。這樣的也不是硬資產(chǎn)。

所以，硬資產(chǎn)比較常見的形式是商業(yè)地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施，比如寫字樓、商場、鐵路、水電站、輸電網(wǎng)這種，不但初始的建筑開支成本很高，而且使用壽命非常長的的資產(chǎn)。我們不用擔(dān)心它們在未來10年被其他技術(shù)顛覆，也不用擔(dān)心未來10年就“折舊”失去使用價值。

這樣的資產(chǎn)，在大家的印象中，回報會比較穩(wěn)，但是也會比較低。這個印象其實是錯的。我們來看看兩家典型的硬資產(chǎn)投資公司的歷史投資回報。

一家是博楓，代碼是(BAM)。

這是一家加拿大的公司，專門做商業(yè)地產(chǎn)和基礎(chǔ)設(shè)施的投資。剛才介紹的100年歷史的水電站就是它們旗下的一個資產(chǎn)。

在過去20年BAM的年化回報是19%，而同期標(biāo)普500才7％。接近巴菲特的長期回報，在過去20年更是肯定高于巴菲特。

另一家3IN是英國的公司，專門做歐洲的基礎(chǔ)設(shè)施的投資。從2007年IPO到現(xiàn)在年化回報13％，而且回報非常平穩(wěn)，性價比非常高。

為什么基礎(chǔ)設(shè)施這樣枯燥無趣的硬資產(chǎn)能有穩(wěn)定的高回報呢？我認為以下幾個因素為它們帶來低調(diào)不為人知的穩(wěn)定高回報：

一、關(guān)鍵服務(wù)。

它們提供的通常是關(guān)鍵服務(wù)，而且占客戶的預(yù)算比例非常小。比如水電煤氣這樣的公用事業(yè)，大家不會因為經(jīng)濟不好或者手頭緊就不使用。

CBD的高檔寫字樓也是同樣道理，在那里辦公的企業(yè)，成本大頭往往是員工，而不是租金。

二、長期合約。

它們經(jīng)常與客戶簽有長期合約。比如貨運鐵路會跟它的大客戶簽訂5-10年的長期合約，合約期內(nèi)無論使用多少與否都要支付同樣多的費用。

水電站也類似，往往與配售電公司簽訂10年以上的購電合同，將量和價都固定下來，并于物價指數(shù)掛鉤。

三、穩(wěn)定杠桿。

因為上面這兩個原因，它們的利潤通常非常穩(wěn)定。銀行因此往往愿意給此類項目提供很高、很長期、很低成本的財務(wù)杠桿，有些項目甚至能借到20年以上、利率只比國債沒高多少的長期貸款。

有了這些穩(wěn)定杠桿，它們可以將僅僅算合理的資產(chǎn)回報率放大到非常吸引人（比如15%以上）的凈資產(chǎn)回報率（ROE）。

四、悶聲發(fā)大財。

它們通常都不愿意太多人知道它們很賺錢，特別是與民生相關(guān)的項目，怕大家指責(zé)它們壟斷。所以，公眾往往覺得基礎(chǔ)設(shè)施這類硬資產(chǎn)回報應(yīng)該很低。

大家都知道李嘉誠很喜歡投資這類硬資產(chǎn)，比如在英國、澳洲的公用事業(yè)。

其實巴菲特現(xiàn)在的最大倉位也已經(jīng)是硬資產(chǎn)，BNSF鐵路與BHE能源這兩個子公司加起來已經(jīng)接近三分之一倉位。

巴菲特最大倉位并不是蘋果，而是BNSF貨運鐵路，價值1200億美元，占巴菲特資產(chǎn)近四分之一，遠大于蘋果的倉位（500億美元）。

這一點比較少人關(guān)注到，因為BNSF鐵路是巴菲特全資擁有的，沒有上市股票。而且，BNSF鐵路也是巴菲特過去10年回報最高的投資，從2009年11月全資收購到現(xiàn)在應(yīng)該升值了400%。

另外的一個硬資產(chǎn)倉位是BHE伯克希爾能源，也是全資持有，倉位水平接近蘋果。

公司名字是能源（為了悶聲發(fā)大財），其實是公用事業(yè)公司。擁有在美國、加拿大多個州以及英國的供電和供氣公司，跟李嘉誠不約而同。

巴菲特和李嘉誠這樣的千億大亨都喜歡硬資產(chǎn)。那么對于我們普通投資者來說，硬資產(chǎn)還有什么特別的好處呢。我總結(jié)了四個：

一、技術(shù)變化慢。

我前面已經(jīng)用多個例子展示過，它們的技術(shù)變化往往非常慢，所以我們不用老是學(xué)習(xí)研究新技術(shù)對它們形成的挑戰(zhàn)。

二、文化差異小。

硬資產(chǎn)的技術(shù)、物理形態(tài)和商業(yè)模式，在各個國家之間差別是比較小的，所以更方便我們?nèi)ダ斫馄渌麌业耐愘Y產(chǎn)。

三、經(jīng)驗可積累。

因為技術(shù)變化慢、各國之間文化差異小，我們學(xué)習(xí)的經(jīng)驗更容易積累，可以舉一反三，從歷史中學(xué)到的知識可以未來使用，在一個國家積累的知識（特別是技術(shù)知識）也可以運用在另一個國家上。

四、周期不同步。

因為各個國家、各個細分市場之間的估值變化不一定同步，不會同時都變得很貴。我們可以有更高的資金使用效率。即使一個市場很貴了，我們也不用因此空倉持有大量現(xiàn)金，因為在那么多選擇里總有機會能發(fā)現(xiàn)幾個細分市場是暫時更有吸引力的。

其中的一個細分行業(yè)是數(shù)據(jù)基礎(chǔ)設(shè)施。

我們想到基礎(chǔ)設(shè)施時，往往想到低增長；想到5G技術(shù)，往往先想到電信設(shè)備生產(chǎn)商。

其實，數(shù)據(jù)基礎(chǔ)設(shè)施也將從中收益。這包括了無線鐵塔、基站、數(shù)據(jù)中心、光纖骨干網(wǎng)。這些都將從數(shù)據(jù)的爆發(fā)性增長中收益，而且是更高確定性的獲利，因為它們提供的是真正必不可少的服務(wù)。

以埃菲爾鐵塔頂部的發(fā)射站為例。因為巴黎對建筑高度的限制，這是巴黎地區(qū)信號覆蓋最好的地點，所有移動通訊公司、廣播電視公司都要交租金把自己的發(fā)射設(shè)備放到這個發(fā)射站上。

這個資產(chǎn)也是剛才介紹的那個博楓公司旗下的資產(chǎn)。3IN公司正在投標(biāo)的倫敦地鐵4G項目也有類似獨一無二的特點。

最后我想給大家說一個比較大膽的預(yù)測，我認為未來10年硬資產(chǎn)將會是回報最高的資產(chǎn)。有三個主要原因：

一、重置成本。

硬資產(chǎn)估值的一個最好辦法是重置成本。我們20年前建一個水電站要100億，現(xiàn)在要500億，那么可以說這個重置成本是500億。

如果是自由市場定價的話（在很多國家是的），無論你之前的建設(shè)成本有多低，你在售電時是可以跟新的那座更貴的電站賣一樣價格的。

我認為未來10年幾乎所有種類硬資產(chǎn)的重置成本都會快速上升，特別是發(fā)達成熟國家。

一個原因是老年化，建筑工人會非常昂貴。

另一個原因是各種土地規(guī)劃、環(huán)保的限制，必然讓新建項目的成本大幅上升。

這個情況這兩年在美國已經(jīng)非常明顯，而且這還是一個不斷有移民補充的國家，在其他年輕勞動人口低增長甚至負增長的國家（包括中國）可能還會更嚴(yán)重。

二、低利率環(huán)境。

現(xiàn)在的長期低利率，并不完全是各國央行壓低利率所致，而是老年化的大趨勢所導(dǎo)致的，所以低利率環(huán)境未來10年將會持續(xù)。

在這樣的低利率環(huán)境下，投資者（特別是有長期負債的機構(gòu)投資者，比如養(yǎng)老金）將會越來越不滿意手中傳統(tǒng)債券的回報，而硬資產(chǎn)包括基礎(chǔ)設(shè)施和商業(yè)地產(chǎn)，能提供長期穩(wěn)定的收益，將成為債券很好的替代品。

這個需求的大趨勢將會推動硬資產(chǎn)的估值向債券的方向靠攏。

三、先行者優(yōu)勢。

10年后，硬資產(chǎn)將成為一個非常主流的投資詞匯，會有更多的人跟我的想法一致。

如果我們比別人早參與，那么在這個硬資產(chǎn)主流化的過程中，我們還能享受額外的估值提升的先行者紅利。

希望我的這個預(yù)測未來能成真，讓時間給我們答案。