3月5日，2019年政府工作報告對外發(fā)布。作為指導(dǎo)2019年經(jīng)濟(jì)和社會工作的文件，其重要性不言而喻。近兩萬字的篇幅，涉及方方面面，我們認(rèn)為與經(jīng)濟(jì)相關(guān)的部分，有以下十點值得關(guān)注。

第一，GDP增速目標(biāo)定在6.0%-6.5%，符合市場預(yù)期。繼2017和2018連續(xù)兩年將GDP增速目標(biāo)定在6.5%左右之后，今年同2016年一樣，增長目標(biāo)重新設(shè)置為一個區(qū)間。

在“發(fā)展面臨的環(huán)境更復(fù)雜更嚴(yán)峻，可以預(yù)料和難以預(yù)料的風(fēng)險調(diào)整更大”下，增速區(qū)間能夠給予逆周期調(diào)控政策更大的自由度。在實際宏觀調(diào)控中，將堅持底線思維穩(wěn)增長托底經(jīng)濟(jì)，讓GDP實際增速接近區(qū)間下限的概率不大，預(yù)計全年GDP增速在6.2%左右。

第二，穩(wěn)增長的政策地位明顯上升。雖然報告提到了要繼續(xù)打好三大攻堅戰(zhàn)、堅持結(jié)構(gòu)性去杠桿，但繼近期政治局集體學(xué)習(xí)上提出“在穩(wěn)增長的基礎(chǔ)上防風(fēng)險”后，政府工作報告又明確 “平衡好穩(wěn)增長與防風(fēng)險的關(guān)系” 。長期積累的風(fēng)險必須要解決，但是需要在發(fā)展中解決，決不能讓經(jīng)濟(jì)運(yùn)行滑出合理區(qū)間。

這意味著穩(wěn)增長實際已經(jīng)置于防風(fēng)險之上了。今年政府工作十大任務(wù)之首是“確保經(jīng)濟(jì)在合理區(qū)間”，與之對應(yīng)的是，2018年將“深入推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革”放在第一。

第三，高度重視就業(yè)工作，但失業(yè)率目標(biāo)有所放松。城鎮(zhèn)新增就業(yè)人口持平于1100萬，登記失業(yè)率目標(biāo)繼續(xù)維持在4.5%以內(nèi)，但城鎮(zhèn)調(diào)查失業(yè)率目標(biāo)從2018年的5.5%以內(nèi)調(diào)整為5.5%左右。增長放緩的壓力逐步向就業(yè)傳導(dǎo)，尤其是出口產(chǎn)業(yè)鏈上的就業(yè)壓力，目前已經(jīng)將就業(yè)優(yōu)先政策同積極財政、寬松貨幣相并列。

根據(jù)政府工作報告，今年將出臺多項穩(wěn)就業(yè)的舉措，包括給予符合條件的企業(yè)三年定額稅費(fèi)減免、從失業(yè)保險基金結(jié)余中拿出1000億元用于職工技能提升和轉(zhuǎn)崗轉(zhuǎn)業(yè)培訓(xùn)、高職院校招生擴(kuò)張100萬人等。

第四，寬信用寬貨幣的雙寬格局持續(xù)，不排除降息的可能。貨幣政策延續(xù)了“松緊適度”的表述，但與四季度貨幣政策執(zhí)行報告相比，重提了“把好貨幣供給閘門”言辭，其目的可能在于避免市場出現(xiàn)流動性幻覺與單邊預(yù)期。

在要求“降低實際利率”的目標(biāo)下，貨幣與信用仍有保持寬松的必要，因此2019年，我們預(yù)計央行將延續(xù)貨幣與信用雙寬的格局。

在具體工具選擇上，公報提出要“適時運(yùn)用存款準(zhǔn)備金率、利率等數(shù)量和價格手段”，因此，我們認(rèn)為除進(jìn)一步降準(zhǔn)外，降息可能也會在央行今年的政策工具箱中。

第五，M2與社融增長的目標(biāo)沒有披露，與2018年相同，但今年新增“與國內(nèi)生產(chǎn)總值增速相匹配”的要求。何為相匹配？有兩種簡單的理解。

一是按照現(xiàn)在貨幣政策多目標(biāo)要求，貨幣供應(yīng)量M2目標(biāo)值=實際GDP增速+通貨膨脹增速+其他因素，其他因素包括防風(fēng)險、外部均衡等，以6%-6.5%的實際GDP增速、2.5%的通脹來算，M2目標(biāo)增速大概在8.5%-9%之間。

二是簡單將相匹配理解為與名義GDP增速相同，以2.8%的赤字率、2.76萬億的財政赤字計算，2019年的名義GDP總規(guī)模98萬億，增速9.5%，則M2同比增速還需要進(jìn)一步提高，而新口徑社融增速基本在目標(biāo)范圍內(nèi)。

對債券市場而言，雙寬的貨幣政策導(dǎo)向下，資金面在今年會仍然相對寬松，套息賺carry的策略可能最具確定性，在穩(wěn)增長+防范化解隱性債務(wù)的風(fēng)險思維下，票息策略也可適當(dāng)嘗試。

第六，積極財政重點在減稅。赤字率目標(biāo)2.8%，財政赤字2.76萬億，新增一般專項債額度2.15萬億，整體來看是低于預(yù)期的。由于財政政策是穩(wěn)增長的主角，此前市場預(yù)期赤字率目標(biāo)在3%、新增專項債額度在2.5-3萬億。

財政擴(kuò)張力度弱于預(yù)期，我們認(rèn)為可能的原因是隱性債務(wù)壓力。據(jù)我們測算，2018年隱性債務(wù)規(guī)模為37萬億，部分省份超過了4萬億。債務(wù)高壓下，也收緊了表內(nèi)的債務(wù)。

由于2019年P(guān)PI同比大概率將低于2018年的3.5%，CPI同比預(yù)計僅比2018年的2.1%小幅回升，今年GDP平減指數(shù)將低于2018年。實際GDP增速也是如此，因此今年的名義GDP增速大概率會低于2018年的8.9%。

前面提到過，2.8%的赤字率、27600億元赤字的組合，意味著名義GDP增速需達(dá)到9.5%。因此，實際財政赤字率很可能超過2.8%，需要通過預(yù)算穩(wěn)定基金調(diào)節(jié)。

將一般公共預(yù)算和政府性基金預(yù)算作為整體看，財政收支缺口將擴(kuò)大。與2018年相比，一般公共預(yù)算財政支出目標(biāo)增加了2萬億，但財政赤字+新增專項債額度僅上升了1.18萬億，而土地出讓金收入大概率會從2018年的6.51萬億下降。預(yù)計財政，尤其是地方財政，將持續(xù)面臨著支出壓力。

今年重點在減稅降費(fèi)，根據(jù)政府工作報告，全年給企業(yè)減稅降費(fèi)近2萬億元，規(guī)模高于2018年。增值稅稅率16%這一檔降到13%、10%這一檔降到9%，幅度超預(yù)期，增值稅降稅規(guī)?？赡艹^7000億。

第七，2019年利率債（國債+地方債）供給5.22萬億，低于2018年，壓力不大。其中國債凈供給1.83萬億，地方一般債券9300億，專項債2.15萬億，置換債3100億。

但專項債，2018年限額8.6萬億僅使用7.4萬億，有1.2萬億的額度可在今年繼續(xù)使用，不在2.15萬億的預(yù)算內(nèi)。雖然按照往年的經(jīng)驗，這一部分額度主要集中在經(jīng)濟(jì)較為發(fā)達(dá)的省份，可能會有較大的剩余，但考慮到今年減稅、擴(kuò)基建等政策對財政壓力較大，不排除會使用該額度開源，緩解財政的壓力，從而增大地方專項債的供給壓力。

第八，激發(fā)市場活力是今年重點。2019年重點任務(wù)十大任務(wù)中激發(fā)市場活力位列第二，僅次于穩(wěn)增長，政府工作報告認(rèn)為把市場活力搞上去也是促進(jìn)經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)增長的關(guān)鍵。具體措施包括 “放管服” 改革簡化審批程序、促進(jìn)市場公平競爭、以改革推動降低涉企收費(fèi)等。

第九，部署形成強(qiáng)大國內(nèi)市場的任務(wù)擴(kuò)大內(nèi)需。2018年12月政治局會議首次提出形成強(qiáng)大國內(nèi)市場，政府報告做了進(jìn)一步細(xì)化，包括穩(wěn)消費(fèi)和穩(wěn)投資。消費(fèi)領(lǐng)域重點在增收、個稅減免、多渠道供給，重點在養(yǎng)老、嬰兒看護(hù)、旅游、汽車和農(nóng)村消費(fèi)等。

投資重點在交運(yùn)和新基建，鐵路投資較2018年增加680億，并適當(dāng)降低基建項目資本金。

基建將是穩(wěn)增長的主要載體。我們認(rèn)為，在社會消費(fèi)品零售增速和凈出口增速都放緩的情況下，為保持經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)，固定資產(chǎn)投資增速至少需達(dá)到8%。在其它投資增速不變、房地產(chǎn)投資增速4%、制造業(yè)投資增速5%時，全口徑基建投資增速需達(dá)到18.5%，才有望讓2019年固定資產(chǎn)投資增速維持在8%以上。

值得注意的是，今年政府工作報告沒有提到棚改目標(biāo)，去年提到了要新開工580萬套。從地方兩會期間發(fā)布的省級政府工作報告看，棚改規(guī)模和貨幣化安置比例整體都在下降，預(yù)計棚改對地產(chǎn)投資的支撐將減弱。

第十，資本市場制度改革將加快。此次政府工作報告明確提出改革完善資本市場基礎(chǔ)制度，這一進(jìn)程可能會比之前預(yù)期的要快。3月2日科創(chuàng)板正式設(shè)立，實行注冊制，5套差異化的上市標(biāo)準(zhǔn)降低了高科技企業(yè)門檻，允許虧損企業(yè)上市。這讓其它已有市場面臨優(yōu)質(zhì)企業(yè)分流壓力，倒逼改革，深交所領(lǐng)導(dǎo)表示創(chuàng)業(yè)板已經(jīng)做好充分改革的準(zhǔn)備。預(yù)計主板、中小板、創(chuàng)業(yè)板的發(fā)行制度、退市制度、違規(guī)行為懲罰機(jī)制等方面，將有一些改革措施。

(本文作者介紹：聯(lián)訊證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家)