投資要點(diǎn)：

剔除花王業(yè)務(wù)業(yè)績(jī)小幅改善。公司17 年一季度實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入13.38 億元，在剔除花王業(yè)務(wù)的影響后，相比去年同期同口徑增加14.54%；實(shí)現(xiàn)歸屬凈利潤(rùn)1.08 億元，同比增加1.79%。公司經(jīng)營(yíng)現(xiàn)金流量?jī)纛~1.77 億元，同比增加80.34%。報(bào)告期末存貨、應(yīng)收賬款余額同比均有較大幅度下降，經(jīng)營(yíng)質(zhì)量得到改善。

一季度毛利率提升明顯，費(fèi)用持續(xù)增長(zhǎng)。公司是本土知名日化企業(yè)，其主營(yíng)產(chǎn)品包括三大類(lèi)：護(hù)膚類(lèi)主要包括女士、男士、嬰幼兒護(hù)膚品等；洗護(hù)類(lèi)主要包括洗發(fā)、護(hù)發(fā)、沐浴、洗手液、花露水、護(hù)手霜等；家居護(hù)理類(lèi)主要包括織物洗滌、家居清潔等。一季度洗護(hù)類(lèi)產(chǎn)品收入8.28 億，占比61.8%，護(hù)膚類(lèi)收入4.75 億，占比35.5%，總體毛利率達(dá)到72.36%的歷史最高水平，主要系毛利率較低的花王代銷(xiāo)業(yè)務(wù)已經(jīng)停止。此外，單季度期間費(fèi)用率56.6%，同比增加12.48 個(gè)百分點(diǎn)，其中銷(xiāo)售費(fèi)用7.06 億元，同比增長(zhǎng)11.7%，主要系簽約劉濤（佰草集）、華晨宇（六神）代言的費(fèi)用投入較大；管理費(fèi)用1.52 億，同比增長(zhǎng)7.8%，主要系新辦公樓的租金、物業(yè)費(fèi)用增加。

化妝品專(zhuān)營(yíng)店、電商平臺(tái)等多渠道發(fā)力。公司設(shè)立八大銷(xiāo)售渠道，包括化妝品專(zhuān)營(yíng)店、平安特供渠道、電商等高增長(zhǎng)渠道，百貨、經(jīng)銷(xiāo)商、大客戶(hù)直營(yíng)等高效率高滲透率渠道，以及母嬰店和海外市場(chǎng)的新興渠道。公司目前品牌覆蓋全國(guó)4 個(gè)直轄市、291 個(gè)地級(jí)市（含省會(huì)城市）、361 個(gè)縣級(jí)市，控制1500家專(zhuān)柜及品牌專(zhuān)賣(mài)店和近4000 家母嬰店系統(tǒng)，分銷(xiāo)至1.2 萬(wàn)家大型賣(mài)場(chǎng)、30 萬(wàn)家網(wǎng)點(diǎn)等終端。2016 年，公司線(xiàn)上銷(xiāo)售收入達(dá)到8.5 億，同比增長(zhǎng)52.57%，占比提升至16%。

獨(dú)家代理英國(guó)喂哺品牌Tommee Tippe。公司3 月發(fā)布公告，擬與上海家化集團(tuán)全資子公司PMM 公司簽署獨(dú)家經(jīng)銷(xiāo)協(xié)議，作為中國(guó)區(qū)域（不包括港澳臺(tái)）內(nèi)Mayborn 集團(tuán)產(chǎn)品的獨(dú)家經(jīng)銷(xiāo)商，主要負(fù)責(zé)代銷(xiāo)旗下Tommee Tippee等品牌，涉及嬰幼兒及兒童哺喂、飲食、嬰幼兒保健與衛(wèi)生產(chǎn)品等領(lǐng)域。公司預(yù)計(jì)2017 年向PMM 采購(gòu)商品額度為1800 萬(wàn)元，對(duì)應(yīng)服務(wù)費(fèi)為1250 萬(wàn)元。此次合作能夠填補(bǔ)花王產(chǎn)品的收入空缺，同時(shí)與啟初等產(chǎn)品線(xiàn)產(chǎn)生協(xié)同。

盈利預(yù)測(cè)與估值。公司積極落實(shí)“研發(fā)先行、品牌驅(qū)動(dòng)、渠道創(chuàng)新、供應(yīng)保障”的經(jīng)營(yíng)方針，由渠道驅(qū)動(dòng)變?yōu)槠放乞?qū)動(dòng)，進(jìn)一步提升了運(yùn)營(yíng)效率。我們預(yù)計(jì)公司17-19 年EPS 分別為0.65、0.77、0.91 元，根據(jù)可比公司，給予公司17 年45 倍PE 估值，目標(biāo)價(jià)29.25 元，增持評(píng)級(jí)。

風(fēng)險(xiǎn)提示。行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加??；原材料成本上升。