3月份開(kāi)始，每周三，我們冒著被口水淹沒(méi)的風(fēng)險(xiǎn)，分析具體的上市公司，希望能夠從實(shí)踐的角度幫助到投資者。

“炒A股，看公司業(yè)績(jī)就輸在了起跑線上”，這句話是大家對(duì)不成熟的A股市場(chǎng)的調(diào)侃。現(xiàn)在，去看看貴州茅臺(tái)、工商銀行等績(jī)優(yōu)股的走勢(shì)，再結(jié)合以后的監(jiān)管趨勢(shì)，A股的投資者懂一些價(jià)值投資知識(shí)就顯得非常必要了。

投資者看財(cái)務(wù)報(bào)表，不能不用眼角掃一下公司的盈利情況，還要看公司的毛利率、現(xiàn)金流等指標(biāo)。但是，這還不夠，我們需要從公司財(cái)務(wù)報(bào)告中看出其它信息。

以商贏環(huán)球?yàn)槔?016年公司業(yè)績(jī)扭虧為盈，凈利潤(rùn)由虧損6848.83萬(wàn)元變?yōu)橛?195.63萬(wàn)元，毛利率由-8.73%飆升至34.79%，同時(shí)公司貨幣現(xiàn)金由1005萬(wàn)飆升至7.6億。

一眼看去，這家公司的業(yè)績(jī)非常不錯(cuò)，實(shí)際上，存在很大的不確定性，不然上交所也不會(huì)給公司發(fā)函，要求公司披露更多經(jīng)營(yíng)和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)了。

1.圈錢的標(biāo)志：頻繁變更主營(yíng)業(yè)務(wù)

A股市場(chǎng)非常多上市公司大股東最重要目的并非讓經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)更好，而是希望通過(guò)資本運(yùn)作短期內(nèi)獲得高回報(bào)。上市公司相當(dāng)于一輛“公交車”，無(wú)論哪路資本哪路人馬，誰(shuí)都可以上車折騰一番，然后套現(xiàn)走人，任由人仰車翻。

上市公司折騰的表現(xiàn)之一，就是不停變更公司主營(yíng)業(yè)務(wù)。

這種上市公司有很多，最近最火的就是萬(wàn)家文化。自上市以來(lái)，萬(wàn)家文化開(kāi)過(guò)酒店、搞過(guò)房地產(chǎn)、賣過(guò)鋼材、做過(guò)廣告平臺(tái)，現(xiàn)在主要做動(dòng)漫。

商贏環(huán)球也是這樣，賣過(guò)塑料板、PVC板和碳纖維制品、也賣過(guò)螺紋鋼、金礦石和金精粉，還賣過(guò)蘋果酸，現(xiàn)在主要賣女裝。

幾年內(nèi)，上市公司主營(yíng)業(yè)務(wù)在多個(gè)毫不相干的行業(yè)內(nèi)跨來(lái)跨去。從公司經(jīng)營(yíng)的角度很難理解，如果從資本運(yùn)作和圈錢的角度，一切豁然開(kāi)朗。

折騰的結(jié)果是，上市公司的凈利潤(rùn)一兩年盈利、一兩年虧損，并且基本上都是小額盈利，大幅虧損，公司銷售毛利率上下波動(dòng)幅度加大。自2009年以來(lái)，萬(wàn)家文化凈利潤(rùn)是這樣。商贏環(huán)球更夸張，從1999年以來(lái)就出現(xiàn)這種現(xiàn)象了，看來(lái)是萬(wàn)家文化的老師傅。

業(yè)績(jī)上下折騰，是為了避免觀音菩薩念緊箍咒讓公司退市，大股東心里清楚，“粉飾后”的業(yè)績(jī)導(dǎo)致股價(jià)過(guò)高，折騰一把走人，揮一揮衣袖，不留下一塊唐僧肉。大股東心里門清，普通投資者就像那些起哄的小妖怪，能喝上一口湯，就會(huì)山呼萬(wàn)歲，只顧眼前漲跌，看不到公司真正的價(jià)值，“韭菜俠”一片又一片。

從去年開(kāi)始，股市生態(tài)改變，A股投資者的邏輯發(fā)生了變化，殼公司價(jià)值下降，上市公司大股東操作風(fēng)險(xiǎn)增加，用越來(lái)越快的速度把“鍋”甩給接盤俠。這些人都是《倚天屠龍記》里面韋一笑的信徒，信奉天下武功，惟快不破。

2.最新的主業(yè)：高利潤(rùn)存在破綻

不少投資者一廂情愿的認(rèn)為，這次變更后的主營(yíng)業(yè)務(wù)或許才是公司的未來(lái)，才是大股東的“真愛(ài)”。殊不知，多數(shù)頻繁變更主營(yíng)的大股東，已經(jīng)失去了真愛(ài)的能力。

變更主營(yíng)、做強(qiáng)做大，確實(shí)有一定的概率。但一個(gè)頻繁變更主業(yè)、經(jīng)常套現(xiàn)的大股東，相當(dāng)于一個(gè)經(jīng)常變臉吃人的白骨精，做強(qiáng)做大的概率較低。與其尋找白骨精，還不如從一開(kāi)始就找到一個(gè)有能力又仁厚的公司，與這樣的公司為伍，做強(qiáng)做大的概率要高得多。投資者不要盲目給一家公司“情感溢價(jià)”，上過(guò)當(dāng)虧了錢更大睜大眼睛。

2016年9月底，商贏環(huán)球用增發(fā)股票獲得的資金成功收購(gòu)了美國(guó)環(huán)球星光國(guó)際控股有限公司95%股權(quán)，主營(yíng)業(yè)務(wù)也由賣PVC板材變?yōu)橘u女裝，主要業(yè)務(wù)地點(diǎn)也由中國(guó)轉(zhuǎn)到了美國(guó)。

通過(guò)此次收購(gòu)活動(dòng)，公司2016年業(yè)績(jī)扭虧為盈，由虧損6848.83萬(wàn)元變?yōu)橛?195.63萬(wàn)元。業(yè)績(jī)主要是由子公司環(huán)球星光帶來(lái)的，但是商贏環(huán)球財(cái)務(wù)報(bào)表中對(duì)子公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)和財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的披露非常少，因此很難判斷數(shù)據(jù)的真實(shí)性，以及子公司業(yè)績(jī)趨勢(shì)。

通過(guò)財(cái)務(wù)報(bào)表分析，發(fā)現(xiàn)商贏環(huán)球的報(bào)表有個(gè)重要疑點(diǎn)。2016年，商贏環(huán)球營(yíng)業(yè)總收入由上年的1486萬(wàn)飆升至4.3億，營(yíng)業(yè)收入的飆升使得整個(gè)財(cái)務(wù)報(bào)表看起來(lái)比較“漂亮”，但是公司的應(yīng)收賬款也由上年的591萬(wàn)飆升至2.67億，同時(shí)公司的預(yù)收賬款幾乎沒(méi)變，僅為27.96萬(wàn)。

也就是說(shuō)，2016年商贏環(huán)球銷售貨物的62.09%都沒(méi)有收回貨款。根據(jù)中國(guó)上市公司的數(shù)據(jù)，服裝企業(yè)的應(yīng)收賬款占營(yíng)業(yè)收入的比重通常僅為百分之幾，最高的森馬服飾也才18.23%，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于商贏環(huán)球62.09%的數(shù)據(jù)。一般情況下，應(yīng)收賬款所占比重過(guò)高，上市公司激進(jìn)確認(rèn)收入或虛構(gòu)銷售合同的概率也就較高。

另外，商贏環(huán)球進(jìn)入的是一個(gè)傳統(tǒng)行業(yè)，整個(gè)市場(chǎng)增長(zhǎng)潛力非常低。根據(jù)麥肯錫的報(bào)告，2016年美國(guó)服裝銷量為170億件，銷售額約2700億美元，比上年同期僅增長(zhǎng)2%-2.5%。2017年，由于石油、商品價(jià)格，以及宏觀經(jīng)濟(jì)的不確定性，美國(guó)服裝行業(yè)也難以有多大起色。

商贏環(huán)球在一片紅海中從競(jìng)爭(zhēng)者口中奪食。目前，服裝行業(yè)受在線業(yè)務(wù)影響很大，強(qiáng)大的在線業(yè)務(wù)或許能夠短期內(nèi)實(shí)現(xiàn)總業(yè)務(wù)大幅提升。但是，根據(jù)商贏環(huán)球財(cái)報(bào)，公司主要是線下銷售，占比高達(dá)99.68%，因此短期內(nèi)想擴(kuò)大市場(chǎng)占有率確實(shí)比較困難，投資者對(duì)公司未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鏊龠€要格外警惕，尤其是財(cái)報(bào)顯示的業(yè)績(jī)?cè)鏊龠h(yuǎn)超行業(yè)均值的時(shí)候。

3.財(cái)報(bào)“地雷”經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流惡化

除了公司頻繁更換主營(yíng)業(yè)務(wù)，以及主營(yíng)業(yè)務(wù)本身的問(wèn)題，商贏環(huán)球的財(cái)報(bào)中還隱藏著許多“地雷”。

首先，自上市以來(lái)，公司經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流就一直是負(fù)值，僅在2009年和2010年是正值。2016年，商贏環(huán)球雖然凈利潤(rùn)急劇上升，但是經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流不僅沒(méi)有增加，反而進(jìn)一步惡化，由-4195萬(wàn)下降至-7732萬(wàn)。一般情況下，經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流是負(fù)值，說(shuō)明公司對(duì)上下游企業(yè)的議價(jià)能力差，經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)質(zhì)量不高，或許還會(huì)存在財(cái)務(wù)造假的問(wèn)題。

商贏環(huán)球經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流一直惡化，這是投資者需要格外注意的一個(gè)問(wèn)題。另外，公司資產(chǎn)質(zhì)量也有所下降，其它流動(dòng)資產(chǎn)、無(wú)形資產(chǎn)和商譽(yù)分別增加了9.96億、2億和13.7億，這是并購(gòu)帶來(lái)的問(wèn)題。未來(lái)，如果子公司業(yè)績(jī)沒(méi)有達(dá)到預(yù)期，公司很可能對(duì)它們進(jìn)行減記，當(dāng)期凈利潤(rùn)也會(huì)受到不良影響。從行業(yè)趨勢(shì)判斷，這種情況發(fā)生的概率不小。

最后，經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流惡化，但貨幣現(xiàn)金大幅增加，一方面是因?yàn)楣径唐诮杩畲蠓黾恿?億，長(zhǎng)期借款增加了5000多萬(wàn)，其它債務(wù)也大幅增加，另一方面公司可能有其他現(xiàn)金來(lái)源。在主業(yè)的背后到底是什么？投資者一定要注意商贏環(huán)球的債務(wù)和現(xiàn)金流，借用孫悟空的話，妖怪，現(xiàn)出原形。

4．不要重蹈萬(wàn)家文化覆轍

在分析了商贏環(huán)球頻繁更換主營(yíng)業(yè)務(wù)、主營(yíng)業(yè)務(wù)本身存在的問(wèn)題，以及財(cái)報(bào)中隱藏的其它“地雷”，投資者就對(duì)這家公司有了一個(gè)更加清晰的認(rèn)識(shí)。對(duì)這家公司的股價(jià)心理就有底兒了。

目前，商贏環(huán)球的股價(jià)為35.73元，每股收益為0.081，即便在假設(shè)業(yè)績(jī)?yōu)檎娴那闆r下，市場(chǎng)給它的估值仍然過(guò)高，達(dá)到440倍PE。通過(guò)我們對(duì)服裝行業(yè)的分析就知道，市場(chǎng)不該給如此高的估值。在A股市場(chǎng)，服裝行業(yè)給的估值大約40倍PE，國(guó)外同類型公司給的估值也不超過(guò)30倍PE，因此理論上商贏環(huán)球股價(jià)可以下跌到原來(lái)的1/10左右。

市場(chǎng)監(jiān)管的邏輯變了，投資者的邏輯也要改變，去思考上市公司真正的價(jià)值。投資者投資決策不要被情緒左右，不要像萬(wàn)家文化投資者那樣，盲目跟風(fēng)，結(jié)果被套在高位，股價(jià)腰斬。