投資要點:

2016 年年報收入穩(wěn)定快速增長;利潤略低于預期,系匯兌套保產(chǎn)生投資損失所致。公司公告2016 年年報,實現(xiàn)收入47.95 億元,同比增長30.1%;歸母凈利潤5.75 億元,同比增長15.4%,合EPS1.39 元;扣非后歸母凈利潤5.09 億元,同比增長15.1%。2016 年經(jīng)營性凈現(xiàn)金流9.75 億元,同比增長27.9%。2016Q4 單季營業(yè)收入14.46 億元,同比增長38.4%,歸母凈利潤1.55 億元,同比增長0.97%。公司分配預案為擬每10 股派7 元(含稅)。

16 年利潤端受匯率風險致投資收益虧損,成為業(yè)績低于預期的主要原因。公司“投資收益”虧損7599 萬元(占2016 年公司營業(yè)利潤的12%,相比2015 年為正的3342 萬元)。其中,“處置以公允價值計量且其變動計入當期損益的金融資產(chǎn)取得的投資收益”為-8057.99 萬元,系公司在人民幣貶值的環(huán)境下,處理遠期結售匯產(chǎn)生虧損。我們預計公司未來在相關操作上將更為審慎,2017 年將不會在該項上對利潤產(chǎn)生較大沖擊。

收入端:產(chǎn)品品類不斷拓展,外銷發(fā)力內生靚麗,產(chǎn)能渠道同步跟上。毛利率受產(chǎn)品結構調整影響,有所回落。公司2016 年實現(xiàn)家居制造業(yè)務收入45.01 億元,同比增長30.8%,整體毛利率為38.9%;毛利率同比減少0.62 個百分點,系低毛利率產(chǎn)品占比提升,以及Q4原材料成本提升所致,隨著17 年公司對主要產(chǎn)品提價,毛利率有望穩(wěn)中有升。

1)積極拓展新品類業(yè)務,主打產(chǎn)品沙發(fā)和內銷床類業(yè)務表現(xiàn)靚麗。其中主打產(chǎn)品沙發(fā)實現(xiàn)收入28.40 億元(同比增長25.5%,毛利率41.0%,銷售73.53 萬標準套,同比增長29.1%)。其他品類中,收入增長最快的品類為床類產(chǎn)品,實現(xiàn)收入6.50 億元(同比增長49.3%,毛利率42.41%,銷售23.92 萬標準套,同比增長52.9%)。餐椅、配套產(chǎn)品分別取得2.17 億元、7.28 億元收入(分別7.8%和34.6%增長)。顧家不斷拓展產(chǎn)品品類,提供一站式家居產(chǎn)品服務,配套產(chǎn)品如茶幾、餐桌等通過與主打產(chǎn)品統(tǒng)一銷售,豐富產(chǎn)品結構、突破傳統(tǒng)單一產(chǎn)品局限,滿足消費者多元化、一站式、設計風格一致的需求。此外,公司進一步拓展布藝床、歐美和實木系列(實木雙廳和兒童床)等品類產(chǎn)品,不斷完善產(chǎn)品品類,充分發(fā)展協(xié)同效應。

2)公司境外ODM 業(yè)務與境內業(yè)務同速發(fā)展,構成收入增長的雙引擎。隨著境外大客戶戰(zhàn)略的鋪開,2016 年實現(xiàn)外銷收入15.89 億元,同比增長32.4%,其中功能沙發(fā)外銷業(yè)務表現(xiàn)搶眼。

3)完善優(yōu)化產(chǎn)能基地布局,有效支撐公司戰(zhàn)略發(fā)展。截止目前公司已基本形成華北、華東、西南三大基地的布局,有效支撐公司戰(zhàn)略發(fā)展需要的產(chǎn)值能力。公司2013-2015 年產(chǎn)能逐步擴建,由2013 年產(chǎn)能51 萬標準套擴張至2015 年76 萬標準套,公司IPO 募集資金中,11.8 億元用于建設浙江江東年產(chǎn)97 萬標準套軟體家居生產(chǎn)項目(華東地區(qū)總產(chǎn)能將達約145 萬標準套),支撐公司近期銷售端擴張;2016 年公司新基地產(chǎn)能釋放,自制產(chǎn)品產(chǎn)量、銷量分別同比增長36.2%、32.2%,公司前兩年所面臨的產(chǎn)能不足的情況已得到有效緩解。公司同時公告擬建嘉興顧家智能家居有限公司,及實施王江涇年產(chǎn)80 萬標準套軟體家具產(chǎn)品項目第一期投資計劃,合計金額12.57 億元,嘉興王江涇項目一期計劃在2017 年年底前開工建設,預計在2018 年年底前竣工并投產(chǎn),項目達綱時預計實現(xiàn)年產(chǎn)能55 萬標準套軟體家具,實現(xiàn)年營業(yè)收入29 億元。顧家嘉興項目作為顧家華東二基地(合計80 萬標準套),其落成將進一步提升華東地區(qū)產(chǎn)能55.2%,緩解中長期的產(chǎn)能瓶頸,在產(chǎn)能端支撐公司走向百億收入規(guī)模。

4)大力發(fā)展“直營+經(jīng)銷”模式開拓市場,網(wǎng)點延伸把握核心商圈。公司在全國擁有品牌門店約3000 家,門店數(shù)量眾多、地理位置優(yōu)越為公司產(chǎn)品銷售提供有力渠道保障。公司積極推進并加大功能沙發(fā)、床類業(yè)務及定制家居的營銷推廣力度,同時推行“店面提升”戰(zhàn)略,提升經(jīng)銷商的經(jīng)營效率,2016 年這些品類的業(yè)務已得到有效發(fā)展。

積極拓展品類,產(chǎn)能穩(wěn)步提升,軟體家居業(yè)務堅持卓越,大家居戰(zhàn)略初現(xiàn)雛形;我們認為公司具有穩(wěn)步向大家居萬億市場空間發(fā)力的基礎。2 月我們率先在市場發(fā)布公司深度報告《顧家家居:國內軟體家居龍頭,品牌渠道優(yōu)勢領先;品類穩(wěn)步擴張,向大家居轉型》,點評《顧家家居:簽訂戰(zhàn)略框架協(xié)議,擬在嘉興建立智能家居產(chǎn)業(yè)基地,實現(xiàn)全品類大家居產(chǎn)能續(xù)航》,公司主打產(chǎn)品沙發(fā)受益于行業(yè)集中度提升;循序漸進拓展品類擴張,打造優(yōu)勢產(chǎn)品矩陣;嘗試開拓大店模式,2018-2020 年公司將持續(xù)推進O2O 一體化融合,實現(xiàn)全渠道零售布局。因公司16 年收入增長符合預期,主要因匯率套保產(chǎn)生的投資損失,致16 年業(yè)績略低于預期,我們暫不調整17-18 年盈利預測,維持2017-2018 年EPS 分別為1.84 元、2.46 元,目前股價(50.43 元)對應2017-2018年PE 分別為27 和21 倍,給予一年目標價64 元,對應2017 年35 倍PE,維持增持。