投資要點(diǎn)

事件:2017 年2 月21 日,公司發(fā)布2016 年業(yè)績快報(bào),實(shí)現(xiàn)營業(yè)總收入6.67 億元,同比增長17.87%,歸母凈利潤2.72 億元,同比增長10.86%。? 點(diǎn)評:低毛利儀器占比增高致使收入增速高于利潤增速。公司儀器收入占比由2015 年8%提高到目前大約超過15%,主要原因包括銷售策略調(diào)整,科華、邁瑞代工儀器推向市場以及新增貝克曼流水線代理,低毛利(預(yù)計(jì)低于5%)儀器占比的提高導(dǎo)致公司整體毛利率由2015 年的72%下降到目前大約66%(2016年三季報(bào)毛利率為66.73%),因此公司收入增速(17.87%)高于利潤增速(10.86%)。

海外合作進(jìn)度較慢,公司業(yè)績低于預(yù)期。公司于2016 年2 月與雅培簽署許可、技術(shù)轉(zhuǎn)移及供貨協(xié)議,目前協(xié)議中涉及的55 個(gè)生化項(xiàng)目仍處于海外認(rèn)證注冊過程,公司僅收到技術(shù)轉(zhuǎn)讓費(fèi);同時(shí)公司于2016年3 月和羅氏簽署產(chǎn)品采購協(xié)議,涉及到的21 個(gè)生化項(xiàng)目于2016 年低完成新商標(biāo)注冊和下單環(huán)節(jié),2016年貢獻(xiàn)收入較低,可忽略不計(jì)。通過對比業(yè)績快報(bào)數(shù)據(jù)和我們的盈利預(yù)測,海外合作進(jìn)度偏慢是導(dǎo)致業(yè)績低于預(yù)期的主要原因。

中長期來看,海外合作+新產(chǎn)品放量+生化封閉系統(tǒng)推廣成為公司業(yè)績的主要增長點(diǎn)。1、羅氏訂單陸續(xù)正?；?預(yù)計(jì)全年貢獻(xiàn)1000 萬左右收入,雅培項(xiàng)目海外注冊時(shí)間較長,2017 年我們認(rèn)為僅能獲得小部分產(chǎn)品的里程金和銷售收入分成;2、“小而密”經(jīng)過2016 年的市場推廣和價(jià)格制定,2017 年有望快速放量,同時(shí)重點(diǎn)關(guān)注公司其他特色生化新產(chǎn)品的陸續(xù)推出;3、以邁瑞OEM 的2000 速生化儀為代表的生化封閉系統(tǒng)有望進(jìn)一步提高公司生化試劑銷量,帶來傳統(tǒng)項(xiàng)目的快速增長。

盈利預(yù)測與估值:我們預(yù)計(jì)2016-18 年公司收入6.67、7.93、9.24 億元,同比增長17.88%、18.87%、16.40%,歸屬母公司凈利潤2.72、3.13、3.66 億元,同比增長10.99%、15.23%、16.68%,對應(yīng)EPS 為0.54、0.63、0.73 元。公司目前股價(jià)對應(yīng)2017 年32 倍PE,雖然公司盈利能力顯著高于可比公司,且未來存在更多國際合作預(yù)期和其他細(xì)分領(lǐng)域的并購預(yù)期,但是考慮到增長和估值的匹配性問題和IVD 企業(yè)平均估值水平(34倍),我們給予公司2017 年30-35 倍PE,公司的估值區(qū)間為18-23 元,下調(diào)至“增持”評級。

風(fēng)險(xiǎn)提示:與雅培合作不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn),與羅氏合作不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn),試劑原料研發(fā)失敗風(fēng)險(xiǎn),新產(chǎn)品市場推廣不達(dá)預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)。