三、基本面因素分析

1、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢(shì)不變

盡管美國(guó)就業(yè)市場(chǎng)不容樂觀，但是在制造業(yè)的帶動(dòng)下，全球經(jīng)濟(jì)整體上繼續(xù)呈復(fù)蘇趨勢(shì)。

根據(jù)OECD最新發(fā)布的報(bào)告，11月OECD成員國(guó)經(jīng)復(fù)蘇跡象愈發(fā)明顯，非成員國(guó)主要經(jīng)濟(jì)體前景亦獲改善。OECD11月綜合領(lǐng)先指標(biāo)從10月的101.4點(diǎn)升至102.3,較上年同期高出8.2點(diǎn)。OECD美國(guó)領(lǐng)先指標(biāo)從10月的99.8上升至100.9，歐元區(qū)領(lǐng)先指標(biāo)從104.5上升至105.7，中國(guó)領(lǐng)先指標(biāo)從100.3上升至100.5。

OECD在聲明中稱，目前七大工業(yè)國(guó)的領(lǐng)先指標(biāo)已升至長(zhǎng)期趨勢(shì)水準(zhǔn)上方。OECD領(lǐng)先指標(biāo)的持續(xù)上升表明，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的總體趨勢(shì)將延續(xù)。

本月發(fā)布的主要經(jīng)濟(jì)體PMI指數(shù)均非常強(qiáng)勁，表明制造業(yè)繼續(xù)處于擴(kuò)張狀態(tài)。1月1日中國(guó)公布的12月PMI指數(shù)為56.6，高于上月的55.2，并且是連續(xù)10個(gè)月處于擴(kuò)張狀態(tài)。繼中國(guó)公布強(qiáng)勁的PMI指數(shù)后，歐美發(fā)布的制造業(yè)數(shù)據(jù)同樣強(qiáng)于預(yù)期。歐元區(qū)12月PMI指數(shù)從上月的51.2上升至51.6，為連續(xù)三個(gè)月處于榮枯分水嶺50以上。歐洲方面特別是英國(guó)的表現(xiàn)給予市場(chǎng)信心，英國(guó)12月PMI指數(shù)從51.8上升至54.1，而此前英國(guó)糟糕的經(jīng)濟(jì)狀況令市場(chǎng)非常擔(dān)憂。美國(guó)供應(yīng)管理協(xié)會(huì)公布的12月PMI指數(shù)上升至55.9，遠(yuǎn)遠(yuǎn)好于預(yù)期，特別是新訂單指數(shù)異常強(qiáng)勁，預(yù)示著美國(guó)PMI指數(shù)將持續(xù)處于高位。美國(guó)公布的另外一項(xiàng)制造業(yè)數(shù)據(jù)——11月工廠訂單月升1.1%，超過預(yù)估的兩倍，進(jìn)一步顯示制造業(yè)活動(dòng)復(fù)蘇勢(shì)頭依舊。全球制造業(yè)數(shù)據(jù)的強(qiáng)勁說明，制造業(yè)將進(jìn)一步引領(lǐng)全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇。

2、行業(yè)分析-季節(jié)性需求支持銅價(jià)

（1）關(guān)注中國(guó)需求

中國(guó)銅進(jìn)口在經(jīng)歷了10月份的大幅下降之后重新回升，11月、12月未鍛造的銅及銅材分別進(jìn)口29萬噸和36.9萬噸，廢銅分別進(jìn)口30萬噸和44萬噸。歷年春季是中國(guó)用銅高峰，隨著消費(fèi)旺季的到來，預(yù)計(jì)銅進(jìn)口將持續(xù)處于高位，中國(guó)因素將再次主導(dǎo)銅市。

進(jìn)入11月份以后銅進(jìn)口盈虧逐步減小，12月末后套利窗口重新打開，如果套利窗口能夠維持，投機(jī)資金的介入將進(jìn)一步增加中國(guó)銅的進(jìn)口，這將對(duì)國(guó)際銅價(jià)產(chǎn)生明顯的提振作用。

從中國(guó)銅需求的下游行業(yè)來看，每年的春季是白色家電的生產(chǎn)高峰。中國(guó)白色家電有很大一部分依賴出口，得益于全球經(jīng)濟(jì)的回暖，白色家電產(chǎn)量觸底后強(qiáng)勁回升，2009年11月彩電、空調(diào)、電冰箱分別同比上升31.49%、57.72%。雖然12月份白色家電產(chǎn)量尚未公布，但從公布的迅猛上升的12月份出口量來看，12月白色家電產(chǎn)量將維持強(qiáng)勁反彈的態(tài)勢(shì)。

我們預(yù)計(jì)，隨著歐美需求的增加以及“家電下鄉(xiāng)”等政策支持中國(guó)農(nóng)村消費(fèi)的提升，2010年中國(guó)白色家電產(chǎn)量將呈爆發(fā)式增長(zhǎng)，季節(jié)性用銅高峰對(duì)一季度的銅價(jià)形成支撐。

（2）美國(guó)房地產(chǎn)

歐美主要用銅行業(yè)為建筑業(yè)，約占銅消費(fèi)量的50%。美國(guó)11月份成屋銷售年化月率上升7.4%，但當(dāng)月新屋銷售銳減11.3%至355,000套，為7個(gè)月來最低水平。11月新屋銷售銳減主要受政府稅收優(yōu)惠政策存在的不確定性影響，按照原來的政策，購(gòu)房者最遲必須在10月份簽署購(gòu)買新屋的合同，才能享受到政府為首次購(gòu)房者提供的8000美元稅項(xiàng)優(yōu)惠政策。美國(guó)政府的這項(xiàng)優(yōu)惠政策原定于2009年11月30日結(jié)束，但此后奧巴馬政府又將該計(jì)劃最后期限延長(zhǎng)至2010年4月份。因此，11月份新屋銷售的下降并不能改變美國(guó)房地產(chǎn)復(fù)蘇的趨勢(shì)。

從先行指標(biāo)新屋開工與營(yíng)建許可的恢復(fù)增長(zhǎng)可以看到美國(guó)房地產(chǎn)繼續(xù)復(fù)蘇的態(tài)勢(shì)，美國(guó)11月份新屋開工數(shù)較前月上升8.9%，折合成年率為574,000套，營(yíng)建許可月增6.9%至589，000套。我們預(yù)計(jì)，在稅收優(yōu)惠政策延長(zhǎng)的刺激下，美國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)在一季度有望進(jìn)一步激活。

3、庫(kù)存及CFTC持倉(cāng)分析

在政策風(fēng)險(xiǎn)之外，庫(kù)存的增加是銅價(jià)上漲的另外一大風(fēng)險(xiǎn)。從2009年7月份至今全球銅庫(kù)存便一直處于增加的態(tài)勢(shì)，目前三大交易所顯性庫(kù)存超過了72萬噸，為2005年以來最高水平。從銅庫(kù)存與銅消費(fèi)的比值來看，目前三大交易所銅庫(kù)存能提供全球15.5天的消費(fèi)，明顯高于2000年以來9.5天的平均水平。如果我們考慮隱性庫(kù)存，目前銅的供應(yīng)更加過剩。

銅價(jià)的持續(xù)上漲主要基于經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的預(yù)期以及流動(dòng)性的支撐，目前來看，全球經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的力度尚在預(yù)期之中，關(guān)鍵是流動(dòng)性的支撐能否維持。除了三大交易所的70萬噸顯性庫(kù)存，中國(guó)2009年天量的精銅進(jìn)口量使中國(guó)囤積了大量的隱性庫(kù)存。據(jù)安泰科的預(yù)測(cè)，2009年年底中國(guó)銅隱性庫(kù)存將達(dá)到160萬噸。巨大的隱性庫(kù)存一方面反映了對(duì)銅價(jià)的樂觀預(yù)期，但另一方面將增加未來供應(yīng)的壓力。在充裕的流動(dòng)性下，囤積精銅沒有資金的壓力，未來如果收緊銀根，隱性庫(kù)存流入市場(chǎng)將毫無疑問對(duì)供應(yīng)形成巨大沖擊。從資金面來看，我們對(duì)隱性庫(kù)存持樂觀態(tài)度，上調(diào)準(zhǔn)備金率對(duì)市場(chǎng)上的資金成本并沒有顯著的影響。隱性庫(kù)存的大量流入市場(chǎng)可能在加息之后，預(yù)計(jì)在三季度之后。

在季節(jié)性因素的影響下，倫銅的庫(kù)存已經(jīng)出現(xiàn)了微妙的變化。在倫銅庫(kù)存繼續(xù)增加的同時(shí)，注銷倉(cāng)單呈現(xiàn)增加的趨勢(shì)，注銷倉(cāng)單/庫(kù)存比例在降至歷史低點(diǎn)后逐步上升。我們預(yù)計(jì)，倫銅庫(kù)存增加的趨勢(shì)將減緩，一季度有可能出現(xiàn)階段性的下降，銅價(jià)將受到支撐。

另外一方面從反映資金的動(dòng)向的基金持倉(cāng)來看，根據(jù)CFTC公布的截至1月12日的COMEX銅期貨持倉(cāng)報(bào)告，基金凈多從前一周的凈多16528手大增至22541手，主要是基金空頭大幅減倉(cāng)5000余手，而基金多頭持倉(cāng)無明顯變化。中國(guó)收緊流動(dòng)性使得銅價(jià)大跌，但多頭并未急于出逃，相反卻引發(fā)空頭大量減倉(cāng)，顯示空頭對(duì)后市的信心不足，目前多頭仍然主導(dǎo)銅市。從基金動(dòng)向來看，中短期內(nèi)銅價(jià)大幅下跌的概率不大。

四、總結(jié)

綜合前文分析，我們認(rèn)為目前央行雖然已經(jīng)開始管理流動(dòng)性，但在經(jīng)歷短期波動(dòng)后，上調(diào)準(zhǔn)備金對(duì)銅價(jià)的影響不會(huì)持久，未來銅價(jià)的走勢(shì)將主要受基本面以及美元指數(shù)走勢(shì)主導(dǎo)。而在加息預(yù)期大大減弱后，美元指數(shù)將維持相對(duì)疲弱態(tài)勢(shì)，美元指數(shù)在一季度的可能的筑底行情對(duì)銅價(jià)的作用將相對(duì)利好。從銅的下游行業(yè)分析，中國(guó)春季用銅高峰將對(duì)銅價(jià)形成顯著支撐，而歐美房地產(chǎn)的復(fù)蘇同樣將提振銅價(jià)。

但由于目前銅價(jià)已經(jīng)處于比較高的水平，任何風(fēng)吹草動(dòng)都可能引起銅價(jià)的大幅波動(dòng)，2010年銅市的風(fēng)險(xiǎn)已經(jīng)大大高于2009年。我們認(rèn)為，在多方面因素的作用下，一季度銅價(jià)將維持高位盤整態(tài)勢(shì)，我們預(yù)計(jì)中期內(nèi)（未來三個(gè)月）銅價(jià)將維持在60000-65000高位震蕩，在基本面以及資金的作用下，銅價(jià)有伺機(jī)沖高的可能。如果出現(xiàn)重大利空，滬銅震蕩重心可能下移至55000-60000。