中國經(jīng)濟(jì)網(wǎng)編者按：1月10日，廣東萬里馬實業(yè)股份有限公司（下稱“萬里馬”）正式登陸深圳證券交易所掛牌上市，股票代碼：300591。萬里馬主要從事皮具產(chǎn)品的研發(fā)設(shè)計、生產(chǎn)制造、品牌運營及市場銷售業(yè)務(wù)。同時，采取 ODM 的模式，為國際知名企業(yè)生產(chǎn)手袋等產(chǎn)品。其主要產(chǎn)品為“萬里馬”、“Saint Jack”品牌皮具產(chǎn)品。公司本次募集資金總額18,420.00萬元用于營銷網(wǎng)絡(luò)拓展及電商渠道升級建設(shè)項目、信息化建設(shè)項目、設(shè)計研發(fā)中心建設(shè)項目及補充流動資金。

公開資料顯示，2016年11月21日萬里馬發(fā)布新版招股說明書。2016年12月2日首發(fā)申請獲通過。2016年12月28日，萬里馬開啟申購，申購代碼300591，申購價格3.07元，單一賬戶申購上限為24000股，申購數(shù)量為500股的整數(shù)倍。主承銷商為海通證券。萬里馬此次發(fā)行總數(shù)為6000萬股，全部為新股發(fā)行，無老股轉(zhuǎn)讓。網(wǎng)上最終發(fā)行數(shù)量為 5,400 萬股，占本次發(fā)行總量的 90%。本次發(fā)行價格為人民幣3.07元/股，市盈率為22.98倍。逾6.2萬股遭投資者棄購。網(wǎng)上投資者放棄認(rèn)購數(shù)量60,860股、網(wǎng)下投資者放棄認(rèn)購數(shù)量14,72股。網(wǎng)上發(fā)行最終中簽率為0.0372341048%。股價走勢來看，萬里馬自1月10日上市以來，連續(xù)五個交易日漲停，截止1月16日，收報6.48元。

據(jù)證監(jiān)會網(wǎng)站消息，創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委在2016年第73次會議審核結(jié)果及首發(fā)申請反饋意見中對萬里馬提出諸多問詢。如：發(fā)行人2013-2015年末應(yīng)收賬款余額分別為3,907.96萬元、13,457.14萬元以及14,718.50萬元。（1）請分析說明報告期應(yīng)收賬款增長的原因，與各銷售渠道的關(guān)系及占比情況，團(tuán)購業(yè)務(wù)為何集中于年底及其影響。（2）請說明發(fā)行人對代理商和批發(fā)商等不同客戶信用政策，報告期內(nèi)是否存在放寬信用政策以刺激銷售增長情況等。同時，發(fā)行人2013-2015年存貨余額分別為16,936.31萬元、15,376.51萬元、15,581.73萬元，其中主要構(gòu)成為庫存商品與原材料。（1）請根據(jù)采購、生產(chǎn)、銷售的執(zhí)行方式與周期，結(jié)合皮具產(chǎn)品經(jīng)營規(guī)模變化情況，分析說明存貨水平、存貨結(jié)構(gòu)、存貨周轉(zhuǎn)率的合理性等。

最新招股書顯示，2013 年、2014 年、2015 年、2016 年 1-6 月公司營業(yè)總收入分別為4.32億元、4.69億元、5.80億元、2.96億元。凈利潤分別為2921萬元、2629萬元、3207萬元、1253萬元。應(yīng)收賬款賬面價值分別為 3,768.19 萬元、13,018.26 萬元、14,219.74 萬元以及 24,270.88 萬元，占資產(chǎn)總額比為 7.68%、23.25%、22.26%以及 33.48%。存貨的賬面價值分別為 16,397.10 萬元、15,197.80 萬元、14,912.10萬元、21,706.22 萬元，占資產(chǎn)總額比分別為 33.41%、27.15%、23.19%以及29.94%。另外，2016年 6 月末，存貨占資產(chǎn)總額比為29.94%，應(yīng)收賬款占資產(chǎn)總額比為33.48%。由此得出，應(yīng)收賬款與存貨占資產(chǎn)總額超六成。

截至 2016 年 9 月 30 日，發(fā)行人資產(chǎn)總額 71,122.92 萬元，股東權(quán)益合計 27,178.71 萬元。2016 年 1-9 月，發(fā)行人實現(xiàn)營業(yè)收入 47,037.28 萬元，歸屬于母公司股東的凈利潤 2,718.49 萬元。上述財務(wù)會計信息已經(jīng)發(fā)行人會計師審閱但未經(jīng)審計，存在經(jīng)審計后數(shù)據(jù)調(diào)整的風(fēng)險。

據(jù)上市公告書顯示，根據(jù)發(fā)行人已實現(xiàn)的經(jīng)營業(yè)績以及在手訂單情況，發(fā)行人合理預(yù)計 2016 年度營業(yè)收入維持 2015 年度銷售規(guī)模至增長 5%左右，將實現(xiàn)營業(yè)收入 58,000 萬元左右至 60,900 萬元左右；實現(xiàn)凈利潤較 2015 年度增長 10%左右至 20%左右，預(yù)計凈利潤為 3,500 萬元左右至 3,900 萬元左右。（相關(guān)財務(wù)數(shù)據(jù)為發(fā)行人財務(wù)部門預(yù)測，未經(jīng)審計機(jī)構(gòu)審計）。上述業(yè)績變動的預(yù)測，只是公司的初步預(yù)測。

針對上述情況，中國經(jīng)濟(jì)網(wǎng)記者致電萬里馬董秘辦公室，截至發(fā)稿，對方未予回復(fù)。

公司專注皮具產(chǎn)品研發(fā)生產(chǎn)　兩實控人有香港居留權(quán)

最新招股書顯示，發(fā)行人主要從事皮具產(chǎn)品的研發(fā)設(shè)計、生產(chǎn)制造、品牌運營及市場銷售業(yè)務(wù)。同時，采取 ODM 的模式，為國際知名企業(yè)生產(chǎn)手袋等產(chǎn)品。發(fā)行人的主要產(chǎn)品為“萬里馬”、“Saint Jack”品牌皮具產(chǎn)品，同時，發(fā)行人還不斷加強(qiáng)與國外知名品牌的合作，代理“Oilily”品牌產(chǎn)品。發(fā)行人先后榮獲“中國著名暢銷品牌”、“中國馳名商標(biāo)”稱號，2010 年榮獲“廣東省皮革鞋業(yè)百強(qiáng)企業(yè)”稱號。

公司主要供應(yīng)商為行業(yè)境內(nèi)外知名企業(yè)，其工藝技術(shù)水平較高、生產(chǎn)能力較

強(qiáng)且產(chǎn)品質(zhì)量穩(wěn)定，一般與公司合作多年，已建立較為密切且穩(wěn)定的合作關(guān)系。公司采用“訂單+預(yù)測”的生產(chǎn)模式組織生產(chǎn)，并采取自主生產(chǎn)與外協(xié)生產(chǎn)相結(jié)合的方式合理調(diào)配產(chǎn)能。

公司控股股東與實際控制人為林大耀、林大洲、林彩虹、林大權(quán)。其合計持有公司84.45%股權(quán)，系兄弟姐妹關(guān)系。本次公開發(fā)行前：林大耀、林大洲、林彩虹、林大權(quán)合計持有公司15,200萬股，持股比例為84.45%。本次公開發(fā)行后，公開發(fā)行后，林大耀、林大洲、林彩虹、林大權(quán)持有公司股份63.33%，發(fā)行人實際控制人未發(fā)生變更。林大洲：中國籍，擁有中國香港永久居留權(quán)。林大耀：中國國籍，無境外永久居留權(quán)。林彩虹：中國國籍，無境外永久居留權(quán)。林大權(quán)：中國籍，擁有中國香港永久居留權(quán)。

從我國皮具行業(yè)發(fā)展歷程來看，我國皮具行業(yè)已形成了從皮革、紡織面料、包袋機(jī)械、五金配件等較為完整的產(chǎn)業(yè)鏈，同時帶動了相關(guān)配套行業(yè)的發(fā)展。皮具行業(yè)是我國輕工經(jīng)濟(jì)發(fā)展的重要產(chǎn)業(yè)和外向型產(chǎn)業(yè)集群之一，具備較強(qiáng)的國際市場競爭力，同時也成為我國出口創(chuàng)匯的主力軍之一。我國皮具行業(yè)的崛起，特別是最近十幾年的飛速發(fā)展有著深刻的國際背景。全球經(jīng)濟(jì)一體化和我國改革開放的政策給行業(yè)的發(fā)展提供了良好的機(jī)遇。國際市場的需求也帶動了我國皮具品種的多樣化及面料、配件的多樣化。

“百年歷史的英國著名皮鞋、皮具品牌”是否虛假宣傳

據(jù)證監(jiān)會網(wǎng)站消息，2016年12月2日，創(chuàng)業(yè)板發(fā)審委在2016年第73次會議審核結(jié)果公告中對萬里馬提出諸多問詢。

1、根據(jù)申報材料，發(fā)行人的4位實際控制人為兄弟姐妹關(guān)系，發(fā)行人獨立董事劉國臻現(xiàn)任華南理工大學(xué)法學(xué)院教授，獨立董事董小麟原任廣東外語外貿(mào)大學(xué)副校長、現(xiàn)任廣東工業(yè)大學(xué)華立學(xué)院執(zhí)行院長、廣東亞太創(chuàng)新經(jīng)濟(jì)研究院院長等職務(wù)。（1）請發(fā)行人代表說明，4位實際控制人在企業(yè)發(fā)展過程中的主要貢獻(xiàn)，并進(jìn)一步說明在未來企業(yè)治理中的定位；（2）請保薦代表人就兩位獨立董事任職的合規(guī)性發(fā)表核查意見。

2、發(fā)行人報告期2013年度至2016年1-6月，團(tuán)購銷售收入分別為14,812.64萬元、18,683.81萬元、36,747.50萬元和21,503.22萬元。招股說明書披露的團(tuán)購銷售收入確認(rèn)政策為：將商品交付給客戶，并經(jīng)對方驗收合格后開票確認(rèn)收入。發(fā)行申請文件顯示的團(tuán)購銷售收入具體時點又為：發(fā)行人貨物發(fā)出前取得團(tuán)購客戶出具的出廠許可，發(fā)貨后將出廠許可證、出倉單、物流單作為收入確認(rèn)時點依據(jù)。

請發(fā)行人代表說明：（1）發(fā)行人團(tuán)購業(yè)務(wù)是集中發(fā)貨還是分次分批發(fā)貨，客戶下屬單位實際收貨時間存在多長時間的差異；（2）團(tuán)購業(yè)務(wù)報告期末應(yīng)收賬款金額較大的原因。請保薦代表人說明上述收入政策的信息披露是否存在差異，并對發(fā)行人團(tuán)購業(yè)務(wù)收入確認(rèn)的合規(guī)性發(fā)表核查意見。

另外，2016年11月21日，發(fā)審委在首發(fā)申請反饋意見中也對萬里馬提出諸多問詢。如：請發(fā)行人補充披露SAINT JACK品牌及商標(biāo)的創(chuàng)立時間、申請注冊國家、品牌及商標(biāo)的使用范圍，創(chuàng)立人、所有人、所有權(quán)及代理權(quán)的演變情況，該品牌及商標(biāo)的歷任所有人與發(fā)行人及其實際控制人之間的具體關(guān)系，該品牌自創(chuàng)立以來在全球范圍內(nèi)的銷售情況；補充說明阿爾法曾向林大權(quán)借款用于商標(biāo)注冊費的原因、合理性及具體情況；補充說明招股說明書第56頁披露的“發(fā)行人推出了‘Saint Jack’品牌”的具體含義，該等表述與發(fā)行人網(wǎng)站顯示的2003年發(fā)行人取得該品牌全球代理權(quán)、該品牌為百年歷史英國著名品牌存在不一致的原因及合理性；結(jié)合上述情況補充說明并披露該品牌是否為發(fā)行人或其實際控制人在境外申請注冊且主要或全部在中國境內(nèi)銷售的情形，發(fā)行人稱該品牌為“百年歷史的英國著名皮鞋、皮具品牌”是否真實、準(zhǔn)確，是否屬于虛假宣傳。

發(fā)行人報告期向前五名供應(yīng)商采購占比分別為25.45%、29.99%、33.13%，（1）請說明主要原材料皮料報告期采購數(shù)量與金額均連續(xù)大幅增加的原因，皮料采購價格和采購金額占采購總額比例波動較大的原因。（2）請說明前十名供應(yīng)商的采購內(nèi)容、金額與占比、采購方式、付款方式等情況，新增供應(yīng)商及單個供應(yīng)商采購占比變化的原因，前五名供應(yīng)商占比逐年增大的原因。（3）請說明原材料供應(yīng)是否為充分競爭市場，發(fā)行人如何選定供應(yīng)商及簽訂采購協(xié)議情況，各采購品種如何定價及價格變動趨勢，主要供應(yīng)商基本情況、合作淵源及與發(fā)行人是否存在關(guān)聯(lián)關(guān)系。（4）請說明外協(xié)成本占比較高的原因，前五名外協(xié)廠商的外協(xié)內(nèi)容、金額與占比、定價、業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)度等情況。（5）請保薦機(jī)構(gòu)、律師、申報會計師核查相關(guān)情況，并明確發(fā)表意見。

發(fā)行人2013-2015年主營業(yè)務(wù)毛利率分別為34.88%、31.64%、29.21%。（1）請詳細(xì)分析毛利率的構(gòu)成與下降原因，對發(fā)行人盈利能力的影響。（2）請具體說明各業(yè)務(wù)銷售渠道毛利率變化的影響因素，團(tuán)購業(yè)務(wù)毛利率連續(xù)較大下降的原因。（3）請按照手袋、鞋品、錢包、拉桿箱、皮帶、其他等類別，具體分析各類別產(chǎn)品毛利率變化的原因，拉桿箱毛利率大幅上升的合理性，各類產(chǎn)品平均售價、銷售數(shù)量、銷售結(jié)構(gòu)變動對分類毛利率與綜合毛利率的影響程度。（4）請對比分析毛利率大幅低于同行業(yè)可比公司的原因。（5）請保薦機(jī)構(gòu)、申報會計師核查上述情況及毛利率計算的準(zhǔn)確性，并明確發(fā)表意見。

招股說明書第91頁披露“中國商業(yè)聯(lián)合會和中華全國商業(yè)信息中心對全國大型零售企業(yè)商品銷售調(diào)查的數(shù)據(jù)顯示，2000-2011年公司的‘萬里馬’牌皮包市場綜合占有率在同類產(chǎn)品中均位居前三，其中2000年位居同行業(yè)第一”。請發(fā)行人補充說明并披露上述表述是否準(zhǔn)確，上述排名的計算過程和計算方法，“市場綜合占有率”、“同類產(chǎn)品”、“同行業(yè)”所指的具體含義及范圍，發(fā)行人本次申請發(fā)行上市披露其“2000年位居同行業(yè)第一”是否屬于誤導(dǎo)性披露。

發(fā)行人2013-2015年末應(yīng)收賬款余額分別為3,907.96萬元、13,457.14萬元以及14,718.50萬元。（1）請分析說明報告期應(yīng)收賬款增長的原因，與各銷售渠道的關(guān)系及占比情況，團(tuán)購業(yè)務(wù)為何集中于年底及其影響。（2）請說明發(fā)行人對代理商和批發(fā)商等不同客戶信用政策，報告期內(nèi)是否存在放寬信用政策以刺激銷售增長情況等。

發(fā)行人2013-2015年存貨余額分別為16,936.31萬元、15,376.51萬元、15,581.73萬元，其中主要構(gòu)成為庫存商品與原材料。（1）請根據(jù)采購、生產(chǎn)、銷售的執(zhí)行方式與周期，結(jié)合皮具產(chǎn)品經(jīng)營規(guī)模變化情況，分析說明存貨水平、存貨結(jié)構(gòu)、存貨周轉(zhuǎn)率的合理性等。

存貨金額較大　應(yīng)收賬款逐年增長

公司坦言還存在ODM業(yè)務(wù)依賴單一客戶、存貨比例較大、應(yīng)收賬款回收、銷售區(qū)域性集中、凈資產(chǎn)收益率被攤薄等風(fēng)險因素。招股書顯示，由于公司對產(chǎn)品質(zhì)量控制較佳，并贏得日本 PAL 集團(tuán)的青睞。日本 PAL 集團(tuán)指定日本三菱時裝以及小澤紡織向公司下達(dá)訂單加工手袋等產(chǎn)品。由于該業(yè)務(wù)主要合作對象為日本 PAL 集團(tuán)，若該客戶業(yè)務(wù)訂單減少，公司 ODM 業(yè)務(wù)收入將減少，進(jìn)而對公司經(jīng)營業(yè)績有一定的影響。

報告期內(nèi)，公司存貨金額較大，2013 年末、2014 年末、2015 年末以及 2016年 6 月末，公司存貨的賬面價值分別為 16,397.10 萬元、15,197.80 萬元、14,912.10萬元以及 21,706.22 萬元，占資產(chǎn)總額比分別為 33.41%、27.15%、23.19%以及29.94%。截至 2016 年 6 月末，公司原材料與庫存商品賬面余額合計為 18,730.01萬元，占存貨總額比例為 83.32%，為期末存貨的主要構(gòu)成。雖然公司已加強(qiáng)存貨管理以控制庫存規(guī)模，使公司存貨保持在正常生產(chǎn)經(jīng)營所需的合理水平，但若未來市場環(huán)境發(fā)生變化或競爭加劇導(dǎo)致存貨積壓或減值，將對公司經(jīng)營產(chǎn)生不利影響。

在應(yīng)收賬款方面，2013 年末、2014 年末、2015 年末以及 2016 年 6 月末，公司應(yīng)收賬款賬面價值分別為 3,768.19 萬元、13,018.26 萬元、14,219.74 萬元以及 24,270.88 萬元，占資產(chǎn)總額比為 7.68%、23.25%、22.26%以及 33.48%，其中一年以內(nèi)的應(yīng)收賬款占比分別為 93.15%、97.85%、96.28%以及 97.33%。公司應(yīng)收賬款主要為公司團(tuán)購客戶、代理商以及直營店鋪的貨款，絕大部分賬齡較短，處在合理賬期內(nèi)。公司客戶與公司合作時間較長，信譽度以及資金實力較強(qiáng)，發(fā)生壞賬的可能性很小，但是大額應(yīng)收賬款仍會對公司現(xiàn)金流和資金周轉(zhuǎn)產(chǎn)生不利影響。

在銷售方面，公司在創(chuàng)始之初，立足于華南區(qū)域市場，隨著銷售規(guī)模的擴(kuò)大及品牌知名度的提升，逐漸將銷售范圍擴(kuò)大至全國范圍，但由于公司長期的經(jīng)營歷程和歷史積累，華南地區(qū)的銷售收入仍然占比較高。我國目前經(jīng)濟(jì)發(fā)展總體處于良好的宏觀發(fā)展環(huán)境中，但仍不排除局部地區(qū)出現(xiàn)大起大落的風(fēng)險，如果公司在華南地區(qū)的銷售收入大幅下降，將對公司的經(jīng)營狀況產(chǎn)生一定的不利影響。

招股書還顯示，本次發(fā)行前，2013 年至 2016 年 1-6 月，公司的加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率依次為 15.14%、13.19%、14.03%以及 5.00%。本次募集資金到位后，公司的凈資產(chǎn)將迅速增長，而募集資金項目需要一段運營期才能產(chǎn)生效益，所以在上市之后的一段時期里公司凈利潤的增長速度可能無法與凈資產(chǎn)增長速度同步，從而使公司面臨凈資產(chǎn)收益率下降的風(fēng)險。

團(tuán)購業(yè)務(wù)也存波動風(fēng)險。公司稱，報告期內(nèi)，團(tuán)購銷售規(guī)模逐年攀升，2013 年度、2014 年度、2015 年度以及 2016 年 1-6 月，對團(tuán)購客戶銷售金額分別為 14,812.64 萬元、18,683.81萬元、36,747.50 萬元以及 21,503.22 萬元，占當(dāng)年主營業(yè)務(wù)收入比分別為 34.59%、40.07%、63.56%以及 72.85%。隨著我國綜合實力的提升，國家對軍隊、武警等系統(tǒng)的后勤支出將有所增加，將有效地刺激公司團(tuán)購業(yè)務(wù)進(jìn)一步擴(kuò)張。但是，若團(tuán)購客戶減少對公司產(chǎn)品購置，將對公司盈利能力的穩(wěn)定性和持續(xù)性產(chǎn)生不利影響。

毛利率大幅低于同行業(yè)平均值

招股書顯示，公司2013年-2016年1-6月主營業(yè)務(wù)毛利率分別為34.88%、31.64%、29.21%、27.18%。行業(yè)平均值為45.20%、44.68%、44.72%、42.74%。相比同行業(yè)可比公司平均值，發(fā)行人毛利率略有波動，主要與發(fā)行人實際生產(chǎn)經(jīng)營情況密切相關(guān)。發(fā)行人團(tuán)購以及 ODM 銷售額較高，針對該類客戶的毛利率主要由客戶中標(biāo)價格與協(xié)商價格所決定，因而，毛利率波動較大。

發(fā)行人、奧康國際以及紅蜻蜓毛利率水平低于百麗國際以及星期六毛利率水平，主要原因：一方面，百麗國際與星期六采用以直營店銷售渠道為主的銷售模式，直營店鋪可以享有整個銷售環(huán)節(jié)的利潤，利潤空間相對較高，其收入確認(rèn)價格以零售價扣點后凈額結(jié)算，一般情況下高于其他渠道銷售價格。

另一方面，發(fā)行人團(tuán)購銷售、批發(fā)商、ODM 業(yè)務(wù)以及代理商銷售占比較高，前述類型客戶采購的商品批量較大，其銷售價格為批發(fā)價或與客戶協(xié)商定價，發(fā)行人適當(dāng)讓利，毛利率相對偏低。

對此，發(fā)審委在首發(fā)申請反饋意見中也指出，發(fā)行人2013-2015年主營業(yè)務(wù)毛利率分別為34.88%、31.64%、29.21%。（1）請詳細(xì)分析毛利率的構(gòu)成與下降原因，對發(fā)行人盈利能力的影響。（2）請具體說明各業(yè)務(wù)銷售渠道毛利率變化的影響因素，團(tuán)購業(yè)務(wù)毛利率連續(xù)較大下降的原因。（3）請按照手袋、鞋品、錢包、拉桿箱、皮帶、其他等類別，具體分析各類別產(chǎn)品毛利率變化的原因，拉桿箱毛利率大幅上升的合理性，各類產(chǎn)品平均售價、銷售數(shù)量、銷售結(jié)構(gòu)變動對分類毛利率與綜合毛利率的影響程度。（4）請對比分析毛利率大幅低于同行業(yè)可比公司的原因。（5）請保薦機(jī)構(gòu)、申報會計師核查上述情況及毛利率計算的準(zhǔn)確性，并明確發(fā)表意見。