2017年，新的全球經(jīng)濟(jì)體系中, 中國(guó)和美國(guó)政策轉(zhuǎn)向財(cái)政政策代表著一個(gè)新時(shí)代的開(kāi)始。2017年，全球量化寬松貨幣政策已達(dá)極限，繼續(xù)推進(jìn)將遭遇瓶頸。全球?qū)⑦M(jìn)入財(cái)政政策時(shí)代 。

全球財(cái)政政策的啟動(dòng)是對(duì)全球貨幣政策失效的反思和矯正，這將是影響未來(lái)5-10年內(nèi)全球資本市場(chǎng)最重要的新增“變量”。在全球財(cái)政政策未來(lái)占主導(dǎo)地位的情況下，全球資本市場(chǎng)將出現(xiàn)顯著不同以往的變化。全球財(cái)政政策將促發(fā)全球大類(lèi)資產(chǎn)出現(xiàn)10年未出現(xiàn)“全球大類(lèi)資產(chǎn)配置” 流動(dòng)性“拐點(diǎn)”。

2016年底召開(kāi)的中央經(jīng)濟(jì)工作會(huì)議提出“2017年積極的財(cái)政政策要加大力度”。在積極的財(cái)政政策加大力度、穩(wěn)健的貨幣政策的作用下，2016年以來(lái)中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)呈現(xiàn)企穩(wěn)的跡象，前3個(gè)季度及10月份以來(lái)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出總體平穩(wěn)、穩(wěn)中有進(jìn)、穩(wěn)中提質(zhì)的發(fā)展態(tài)勢(shì)。GDP同比增速保持在6.7%、PPI結(jié)束連續(xù)54個(gè)月負(fù)增長(zhǎng)轉(zhuǎn)正等都反映出中國(guó)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)在底部逐步企穩(wěn)。

    2017年中國(guó)和美國(guó)為核心的財(cái)政政策主導(dǎo)時(shí)代，全球經(jīng)濟(jì)政策將找到新興市場(chǎng)基礎(chǔ)建設(shè)投資（中國(guó)和美國(guó)）作為載體，則將主要作用于資本支出，資本支出作用于工業(yè)生產(chǎn)及服務(wù)（就業(yè)），從而影響公司利潤(rùn)和個(gè)人收入。個(gè)人收入影響消費(fèi)支出，消費(fèi)支出反作用于工業(yè)生產(chǎn)及服務(wù)（就業(yè)）；而公司利潤(rùn)直接影響股票市場(chǎng)，則形成流動(dòng)性的增長(zhǎng)屬性出口。政府經(jīng)濟(jì)政策到流動(dòng)性出口形成的傳遞過(guò)程中的總體邏輯框架

    2017年，全球資本市場(chǎng)有可能出現(xiàn)類(lèi)似于美國(guó)1980年代和1990年代出現(xiàn)的增長(zhǎng)屬性的資產(chǎn)配置（見(jiàn)圖2、圖3）。下表總結(jié)了相關(guān)資產(chǎn)變動(dòng)的情況，我們認(rèn)為在2017年權(quán)益類(lèi)將成為受益于全球財(cái)政政策的最主要資產(chǎn)類(lèi)別。

    配置：全球財(cái)政政策時(shí)代，權(quán)益類(lèi)將成為主要受益資產(chǎn)類(lèi)別。國(guó)內(nèi)大類(lèi)資產(chǎn)比較，A股價(jià)值股戰(zhàn)略增配時(shí)機(jī)顯現(xiàn)。

    債券最好的時(shí)代已經(jīng)過(guò)去：

    經(jīng)過(guò)兩年宏觀經(jīng)濟(jì)的放緩，風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的大起大落，投資者為尋求低風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，對(duì)債券進(jìn)行集中配置，使得債券的到期收益率不斷降低，其隱含的預(yù)期回報(bào)也在降低，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿(mǎn)足資產(chǎn)尤其是負(fù)債端機(jī)構(gòu)資產(chǎn)的需要。一方面投資債券最好的宏觀環(huán)境已經(jīng)過(guò)去：經(jīng)濟(jì)正在逐步底部穩(wěn)住，貨幣政策回歸中性，再寬松空間有限；另外一方面?zhèn)姓诮?jīng)歷去杠桿之痛：企業(yè)層面去杠桿，使得企業(yè)債違約的數(shù)量和金額激增；地方政府去杠桿，近期財(cái)政部剛出臺(tái)的88號(hào)文和156號(hào)文，將地方政府與城投債進(jìn)行了隔離，城投債失去了地方政府的隱形信用擔(dān)保，吸引力也將逐步下降。所以投資債市的最好時(shí)代已經(jīng)過(guò)去。

    2017年，以養(yǎng)老金、保險(xiǎn)公司為代表的機(jī)構(gòu)投資者可能開(kāi)始增配權(quán)益類(lèi)資產(chǎn)，“脫債入股”趨勢(shì)將逐漸顯現(xiàn)。（類(lèi)似的歷史經(jīng)驗(yàn)在美國(guó)401K計(jì)劃興起之后，也顯現(xiàn)的比較明顯。美國(guó)的401K計(jì)劃從1988年開(kāi)始起草到1991年最后的規(guī)章出臺(tái)，極大地刺激了相關(guān)保險(xiǎn)等機(jī)構(gòu)投資人的投資股市資金比例的提升（見(jiàn)表1）。）

    相比房地產(chǎn)、債市等資產(chǎn)，A股反而凸顯了高收益風(fēng)險(xiǎn)比

    一方面是A股已經(jīng)完成了去杠桿風(fēng)險(xiǎn)，另外一方面A股已經(jīng)對(duì)各種風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行了充分的Price in（高位以來(lái)，大盤(pán)已經(jīng)回撤40%左右），最后從A股的內(nèi)在價(jià)值來(lái)看：估值相對(duì)合理、盈利逐漸上行、市場(chǎng)情緒慢慢修復(fù)。

    首先從估值的角度來(lái)看，A股的估值已經(jīng)相對(duì)合理：我們對(duì)比了主要成份指數(shù)近15年的估值情況（其中中小板起始于2004年、創(chuàng)業(yè)板起始于2009年），全部A股的估值已經(jīng)回落到了平均值，滬深300、上證綜合指數(shù)的估值回落到了平均值以下，并且接近了歷史底部；盡管成長(zhǎng)股的估值仍有一定的高估，但是也基本回落到了平均值附近（見(jiàn)圖4）。

    其次從盈利的角度看，企業(yè)生產(chǎn)積極性的不斷提高帶動(dòng)盈利持續(xù)修復(fù)：企業(yè)的中長(zhǎng)期貸款8月份以來(lái)出現(xiàn)回暖，企業(yè)的補(bǔ)庫(kù)存周期開(kāi)啟，產(chǎn)成品的庫(kù)存今年下半年以來(lái)也持續(xù)上升（見(jiàn)圖5），我們判斷本輪企業(yè)補(bǔ)庫(kù)存周期有望持續(xù)1-2年。企業(yè)的盈利也出現(xiàn)回升，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)總額增速已于2016 年由負(fù)轉(zhuǎn)正，在價(jià)格回升的帶動(dòng)下10月份單月同比增長(zhǎng)9.8%（見(jiàn)圖5）；A股剔除金融的三季報(bào)收入增速?gòu)?.7%上升至4.3%，盈利增速?gòu)?.8%上升至12.6%。

    更進(jìn)一步，通過(guò)對(duì)行業(yè)盈利數(shù)據(jù)的歷史比較發(fā)現(xiàn)，目前各行業(yè)凈利率現(xiàn)值已經(jīng)普遍高于其歷史均值（見(jiàn)圖6），說(shuō)明價(jià)值股的投資價(jià)值越來(lái)越獲得盈利數(shù)據(jù)的支持。我們預(yù)計(jì)在明年宏觀經(jīng)濟(jì)整體增長(zhǎng)平穩(wěn)的背景下，公司的盈利增長(zhǎng)將會(huì)持續(xù)修復(fù)。

    再次，從國(guó)際估值比較來(lái)看，A股的相關(guān)板塊和品種與MSCI指數(shù)的相關(guān)成分股比較（見(jiàn)表2），已經(jīng)具備比較優(yōu)勢(shì):

    最后盈利消化估值的作用以及改革進(jìn)程的加速將帶動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)偏好提升，明年即是全球的政治大年也是中國(guó)的政治大年，上半年召開(kāi)兩會(huì)，下半年召開(kāi)“十九大”，并且作為“十三五”的攻堅(jiān)之年，各方面的改革有望取得階段性的進(jìn)展，這將會(huì)帶動(dòng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好穩(wěn)步提升。

    重點(diǎn)看好板塊投資思路：關(guān)注盈利改善的消費(fèi)板塊、受益財(cái)政政策的周期股以及盈利消化估值的智能制造。

    2017年經(jīng)濟(jì)基本面向好，權(quán)益類(lèi)投資機(jī)會(huì)將好于2016年。根據(jù)盈利預(yù)期改善、受益財(cái)政政策發(fā)力以及盈利消化估值的新成長(zhǎng)三條主線優(yōu)選配置方向。

    一是受益經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)和通脹回升，盈利預(yù)期改善的大消費(fèi)板塊，主要包括：（1） 醫(yī)藥生物板塊即將迎來(lái)長(zhǎng)周期拐點(diǎn)，精選受益醫(yī)改政策落地的細(xì)分領(lǐng)域的龍頭股（2）白酒供需關(guān)系的改善至少持續(xù)3年，明年白酒行情有望從高端向次高端全面展開(kāi)（3）溫和通脹預(yù)期下，農(nóng)業(yè)板塊的相關(guān)領(lǐng)域有望迎來(lái)“戴維斯雙擊”：種子業(yè)集中度不斷提高，動(dòng)物疫苗后周期行業(yè)等受益生豬補(bǔ)欄的需求，水產(chǎn)養(yǎng)殖等有望步入“豬周期”；

    二是受益財(cái)政政策發(fā)力，帶動(dòng)需求回升的周期股比如大宗商品、PPP等周期股；三是盈利消化估值，業(yè)績(jī)可以?xún)冬F(xiàn)的成長(zhǎng)股比如智能硬件等。

    【2017年，務(wù)天時(shí)而財(cái)生，擇地利而倉(cāng)盈】

    專(zhuān)題：未來(lái)醫(yī)藥生物板塊有無(wú)可能復(fù)制12-13年的文化傳媒板塊？

    一、政策驅(qū)動(dòng)文化傳媒在12-13年走出了一輪大牛市

    在十二五期間，政府主導(dǎo)文化產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展，力爭(zhēng)把文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱性產(chǎn)業(yè)。在十二五期間，政府主導(dǎo)文化產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型發(fā)展，力爭(zhēng)把文化產(chǎn)業(yè)發(fā)展成為國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱性產(chǎn)業(yè)。在國(guó)務(wù)院的領(lǐng)導(dǎo)示范下，各個(gè)部委從不同的角度出臺(tái)各項(xiàng)政策促進(jìn)行業(yè)的發(fā)展。在政策的引導(dǎo)下，文化產(chǎn)業(yè)實(shí)現(xiàn)了跨越式的發(fā)展。

    在一系列重磅政策驅(qū)動(dòng)作用下，傳媒板塊在2012、2013年兩年間走出了一輪波瀾壯闊的牛市。整個(gè)傳媒板塊牛市主要分為兩個(gè)階段，第一階段為2012年，龍頭公司率先發(fā)力；第二階段為2013年，板塊普漲行情。

    2012到2013年期間傳媒行業(yè)的行情并不是板塊普漲，而是部分龍頭公司先后發(fā)力。在2012年1月中旬華誼兄弟、光線傳媒、樂(lè)視網(wǎng)三家公司開(kāi)始發(fā)力半年后，另外兩家龍頭公司人民網(wǎng)、華策影視開(kāi)始接力上半年傳媒板塊的行情。其中華策影視在同期大盤(pán)下跌2.48%的情況下，4個(gè)月逆勢(shì)上漲43%。

    第二階段：2013年由部分龍頭公司行情演變?yōu)榘鍓K普漲行情：在經(jīng)歷了2012年傳媒行業(yè)部分龍頭的大漲行情后，整個(gè)板塊開(kāi)始全面發(fā)力。自2012年12月4日至2013年9月30日大約3個(gè)季度的時(shí)間里，整個(gè)傳媒板塊暴漲198%，而同期的上證指數(shù)漲幅只有10.1%，并且這期間傳媒板塊基本走出一路上漲的行情，沒(méi)有太大回調(diào)。

    而在所有申萬(wàn)一級(jí)行業(yè)中，傳媒行業(yè)以198%的漲幅位居首位，并且比第二位的計(jì)算機(jī)行業(yè)高出近100%的漲幅。

    在這期間，前期有所表現(xiàn)的龍頭公司繼續(xù)發(fā)力，大部分都獲得了3倍以上的收益，其中光線傳媒更是獲得了近6倍的收益，而同期上證指數(shù)漲幅只有10.1%。

    二、醫(yī)藥股能否走出過(guò)去文化傳媒的行情？

    2015年以來(lái)，關(guān)于醫(yī)療改革的政策加速出臺(tái)并落地(見(jiàn)表3)，從力度來(lái)看完全可比擬十二五期間政府對(duì)文化產(chǎn)業(yè)的支持。尤其是在8月19日至20日在北京召開(kāi)的全國(guó)衛(wèi)生與健康大會(huì)，是新世紀(jì)以來(lái)召開(kāi)的規(guī)格最高的會(huì)議，國(guó)家高層領(lǐng)導(dǎo)人全部出席，體現(xiàn)出國(guó)家對(duì)健康產(chǎn)業(yè)的高度重視。會(huì)議結(jié)束不久中共中央政治局8月26日召開(kāi)會(huì)議，中共中央總書(shū)記習(xí)近平主持會(huì)議，審議并通過(guò)“健康中國(guó)2030”規(guī)劃綱要。“健康中國(guó)”的戰(zhàn)略地位再度提升，在國(guó)家一系列醫(yī)改政策的作用下，醫(yī)藥生物板塊的發(fā)展趨勢(shì)逐漸明朗，投資機(jī)會(huì)有望顯現(xiàn)。未來(lái)醫(yī)藥股能否走出類(lèi)似文化傳媒行業(yè)在2012年和2013年的牛市行情，讓我們拭目以待。

表3:2015年來(lái)醫(yī)療健康政策頻繁出臺(tái)