幾度難產(chǎn)的*ST中企（前身為中華企業(yè)）與上海地產(chǎn)集團(tuán)的重組方案終于出爐，而其中出現(xiàn)了華潤(rùn)置地和平安不動(dòng)產(chǎn)的身影。

11月23日，*ST中企公告披露，擬以發(fā)行股份及支付現(xiàn)金的方式，向控股股東地產(chǎn)集團(tuán)購(gòu)買其持有的中星集團(tuán)100%股權(quán)，預(yù)估值為185.22億元。

為了募集配套資金用于支付交易對(duì)價(jià)及注入項(xiàng)目的后續(xù)建設(shè)，*ST中企還同時(shí)向華潤(rùn)商業(yè)、平安不動(dòng)產(chǎn)等六家企業(yè)以發(fā)行股份方式募資95億元。其中，華潤(rùn)商業(yè)為華潤(rùn)置地全資子公司，其擬以73億元認(rèn)購(gòu)*ST中企13.99億股，占配套融資擬發(fā)行新股數(shù)量的77%。交易完成后，將躍升為*ST中企第二大股東。

對(duì)此，華潤(rùn)置地表示，通過持有*ST中企的股份，有助于拓寬地產(chǎn)業(yè)務(wù)開發(fā)投資平臺(tái)，同時(shí)有利于與*ST中企的協(xié)同發(fā)展，帶來(lái)雙贏局面。

事實(shí)上，今年以來(lái)，標(biāo)桿房企買入其他房企股份多有發(fā)生。易居研究院智庫(kù)中心研究總監(jiān)嚴(yán)躍進(jìn)向《證券日?qǐng)?bào)》記者表示，土地成本高企的環(huán)境下，土地投資回報(bào)率降低，標(biāo)桿房企買入有優(yōu)質(zhì)土地儲(chǔ)備的地產(chǎn)公司的股份，相當(dāng)于買到低成本的土地資源。

混改重組涉資185億元

據(jù)*ST中企發(fā)布的重組預(yù)案顯示，這筆交易的初步價(jià)格為185.22億元（預(yù)估值），預(yù)估增值率為174.54%，以5.23元/股的股份發(fā)行價(jià)格計(jì)算，*ST中企將向上海地產(chǎn)集團(tuán)發(fā)行約30.1億股A股股份，同時(shí)27.78億元的交易對(duì)價(jià)將以現(xiàn)金方式支付。

據(jù)公告顯示，在重組完成后，上海地產(chǎn)集團(tuán)將持有*ST中企36.97億股，對(duì)應(yīng)的權(quán)益為55.24%，仍然為控股股東，而華潤(rùn)商業(yè)則持有20.9%的權(quán)益，為第二大股東。

據(jù)悉，*ST中企是上海解放后第一家專業(yè)從事房地產(chǎn)開發(fā)經(jīng)營(yíng)的企業(yè)，公司前身成立于1954年4月份，主要承辦外商在滬的房地產(chǎn)轉(zhuǎn)讓、租賃和買賣業(yè)務(wù)。

近年來(lái)，*ST中企的凈利潤(rùn)連續(xù)下滑。據(jù)查閱，中華企業(yè)的凈利潤(rùn)從2011年的8.47億元、2012年的5.65億元、2013年的4.02億元到2014年虧損4.89億元，再到2015年的虧損24.87億元，5年時(shí)間一路縮水了300%。由于中華企業(yè)連續(xù)兩年虧損，其也被實(shí)施了退市風(fēng)險(xiǎn)警示，股票簡(jiǎn)稱變?yōu)榱恕?ST中企”。

此外，截至2016年8月末、2015年末和2014年末，中星集團(tuán)合并資產(chǎn)負(fù)債率分別為82.33%、81.94%和81.80%，公司資產(chǎn)負(fù)債率較高。

而中星集團(tuán)在注入*ST中企前將先進(jìn)行集團(tuán)內(nèi)業(yè)務(wù)整合，即地產(chǎn)集團(tuán)將其控制的除上市公司之外的主要市場(chǎng)化房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)資產(chǎn)整合至中星集團(tuán)，同時(shí)剝離中星集團(tuán)不適宜注入上市公司的業(yè)務(wù)及資產(chǎn)。

引華潤(rùn)置地等6家企業(yè)入局

值得關(guān)注的是，這筆混改重組的交易雖涉資185億元，但其重組是有外部力量介入的。由于向華潤(rùn)商業(yè)、平安不動(dòng)產(chǎn)、平安磐海匯富、中海海運(yùn)資產(chǎn)、合享投資及金投基金非公開發(fā)行股份募資不超過95億元，*ST中企的股權(quán)結(jié)構(gòu)會(huì)發(fā)生重大變化。

而對(duì)于華潤(rùn)置地入局*ST中企混改重組案，業(yè)內(nèi)有傳言稱，因華潤(rùn)置地在上海的商業(yè)物業(yè)資源較少，此舉可能是看中了中星集團(tuán)旗下的位于上海核心地塊的商業(yè)綜合體。

據(jù)*ST中企披露，通過收購(gòu)?fù)瓿杉瘓F(tuán)內(nèi)業(yè)務(wù)整合后的中星集團(tuán)，*ST中企可以獲取地產(chǎn)集團(tuán)絕大多數(shù)市場(chǎng)化房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目，這些項(xiàng)目總土地儲(chǔ)備約 200 萬(wàn)平方米，分布于 6 個(gè)城市，補(bǔ)充了公司的土地儲(chǔ)備，為公司未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)打下了良好的基礎(chǔ)。 

同時(shí)，《證券日?qǐng)?bào)》注意到，標(biāo)的公司所持有的土地儲(chǔ)備集中在上海核心地段、江蘇等地，該區(qū)域房地產(chǎn)市場(chǎng)需求強(qiáng)勁，近年來(lái)表現(xiàn)突出，吸引了眾多大型全國(guó)或地區(qū)性開發(fā)商以及小型區(qū)域性開發(fā)商，均為標(biāo)的公司經(jīng)營(yíng)過程中面對(duì)的主要競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。與大型開發(fā)商或?qū)Ｗ⒂趨^(qū)域性經(jīng)營(yíng)的開發(fā)商相比，標(biāo)的公司對(duì)當(dāng)?shù)厥袌?chǎng)的了解及資源的運(yùn)用可能略有不足，如在經(jīng)營(yíng)過程中不能及時(shí)根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境的變化調(diào)整經(jīng)營(yíng)策略，會(huì)面臨較大的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)風(fēng)險(xiǎn)。

而該重組方案也表示出了對(duì)標(biāo)的公司未來(lái)獲取土地儲(chǔ)備的擔(dān)憂，“土地價(jià)格上漲將增加公司將來(lái)獲取項(xiàng)目的成本，加大項(xiàng)目開發(fā)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。目前，全國(guó)各地均已實(shí)行土地公開出讓制度，地價(jià)支付周期縮短，加大了公司土地儲(chǔ)備的資金壓力，影響公司資金的周轉(zhuǎn)效率和收益回報(bào)。”

或許是為了平衡風(fēng)險(xiǎn)，此次重組擬引入華潤(rùn)置地、平安不動(dòng)產(chǎn)等6家企業(yè)。對(duì)此，*ST中企表示，引入多個(gè)戰(zhàn)略投資者并深化與戰(zhàn)略投資者的合作，在提升公司房地產(chǎn)開發(fā)業(yè)務(wù)的管理能力和執(zhí)行效率的同時(shí)，積極拓展新的相關(guān)業(yè)務(wù)機(jī)會(huì)。

買地產(chǎn)公司股份相當(dāng)于折讓買地

事實(shí)上，標(biāo)桿房企買入地產(chǎn)公司股份今年以來(lái)多有發(fā)生。比如，恒大收購(gòu)嘉凱城，并通過二級(jí)市場(chǎng)增持的方式舉牌廊坊發(fā)展，增持萬(wàn)科；融創(chuàng)中國(guó)收購(gòu)金科股份；泰禾集團(tuán)買入天房發(fā)展和中國(guó)武夷股票等。

“今年以來(lái)，地產(chǎn)企業(yè)交叉持股現(xiàn)象劇增，這將提升行業(yè)集中度，并購(gòu)潮也將涌現(xiàn)?！眹?yán)躍進(jìn)向本報(bào)記者表示，白銀時(shí)代下，面粉貴過面包，土地投資回報(bào)率下降，利潤(rùn)降低。在地王的推動(dòng)下，土地供應(yīng)收緊，房企為了擴(kuò)張規(guī)模，保住團(tuán)隊(duì)，通過并購(gòu)、合作等方式增加土地儲(chǔ)備已經(jīng)是拿地突圍的重要手段。

華泰證券分析師謝皓宇指出，當(dāng)前市場(chǎng)下，土地已經(jīng)上升為資本品。目前融資渠道和監(jiān)管層面逐漸收緊，開發(fā)商將進(jìn)入優(yōu)勝劣汰的階段，一方面房企買入地產(chǎn)公司股票相當(dāng)于買入了土地資源；另一方面具有資金實(shí)力的房企將通過收購(gòu)地產(chǎn)公司的形式獲得項(xiàng)目資源，不具開發(fā)實(shí)力的房企也將集中出售項(xiàng)目公司股權(quán)，從而退出地產(chǎn)行業(yè)。結(jié)果便是，未來(lái)行業(yè)集中度將逐漸體現(xiàn)。 

謝皓宇進(jìn)一步稱，對(duì)于地產(chǎn)公司來(lái)說，買入地產(chǎn)公司股份相當(dāng)于買入折價(jià)土地。地產(chǎn)公司普遍折價(jià)在6折-7折之間，對(duì)應(yīng)4年的開發(fā)周期，對(duì)于不打算繼續(xù)新增拿地未來(lái)將退出地產(chǎn)的房企，4年后開發(fā)完畢則公司成為純現(xiàn)金公司，估值理應(yīng)恢復(fù)到平價(jià)水平，也就是說年均回報(bào)率為9.3%-13.6%，略高于當(dāng)前地產(chǎn)行業(yè)的凈資產(chǎn)收益率平均水平11.56%，而在白銀時(shí)代，房企毛利率將繼續(xù)下降，也將帶來(lái)凈資產(chǎn)收益率的持續(xù)下行。

謝皓宇表示，以中國(guó)武夷為例，當(dāng)前公司NAV估值折價(jià)6折，假設(shè)未來(lái)公司不再新增拿地，那么中國(guó)武夷股票的年均回報(bào)率則為10.8%。所以買入地產(chǎn)公司股份，相當(dāng)于買入折價(jià)的土地，并以更低的風(fēng)險(xiǎn)享受同等或更高的回報(bào)率。 

正如一位房企高管曾向記者所示，在土地投資回報(bào)率大幅下降之際，公司將通過收購(gòu)有優(yōu)質(zhì)資源的房企股權(quán)獲得土地儲(chǔ)備攤薄土地成本，而一些沒有核心資源的房企將逐漸退出資本市場(chǎng)。未來(lái)，操盤和運(yùn)營(yíng)能力不強(qiáng)，又沒有資金支持的房企或?qū)①u殼給有實(shí)力的開發(fā)商，產(chǎn)業(yè)資本買入地產(chǎn)公司的股份和地產(chǎn)資源也將頻繁出現(xiàn)。