川投能源(600674)的業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)很容易讓人產(chǎn)生不解。自2013年起，公司歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)額開始遠(yuǎn)超營(yíng)業(yè)總收入一項(xiàng)，甚至在最新公布的今年三季度業(yè)績(jī)快報(bào)中，前者的數(shù)額是后者的4倍之多。事實(shí)上，造成這一有趣現(xiàn)象的原因是這家川渝電網(wǎng)中最大的水電供應(yīng)商自身享有獨(dú)特的經(jīng)營(yíng)模式——倚仗聯(lián)營(yíng)企業(yè)作為公司的“搖錢樹”，其對(duì)公司的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)遠(yuǎn)超自營(yíng)企業(yè)。

然而，看似“幸?！钡哪Ｊ絽s讓川投能源近期遭遇些許煩惱。在10月10日晚間公布的公司三季度業(yè)績(jī)快報(bào)中，川投能源預(yù)計(jì)今年前9月實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入和歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為7.00億元、28.01億元，分別同比下滑11.92%、12.61%。其中，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)的降幅為該數(shù)據(jù)近三年來的最大降幅（對(duì)比三年內(nèi)各報(bào)告期）。

公司表示，造成凈利潤(rùn)下降的主要原因是，受計(jì)劃外電量電價(jià)較低的影響，公司控股80%的田灣河公司營(yíng)收下降。與此同時(shí)，上述因素以及稅收政策共同影響公司參股48%的雅礱江公司凈利潤(rùn)下降，從而造成川投能源的投資收益下降。

川投能源主營(yíng)電力、軟件產(chǎn)品和硬件產(chǎn)品的銷售以及提供服務(wù)。其中，電力業(yè)務(wù)為公司核心業(yè)務(wù)，其控股的電力公司為田灣河公司、天彭電力、嘉陽電力，布局水電、火電。

上述三家電力公司中屬田灣河公司利潤(rùn)貢獻(xiàn)最大。今年上半年，田灣河公司凈利潤(rùn)6087.11萬元，但較去年同期相比大降31.68%。而天彭電力、嘉陽電力凈利潤(rùn)較低，分別為509.42萬元、-608.01萬元。

實(shí)際上，真正突出公司在川渝地區(qū)水電地位的是其聯(lián)營(yíng)的水電龍頭企業(yè)雅礱江流域水電開發(fā)有限公司（即雅礱江公司）。該公司幾乎是川投能源全部投資收益的源頭。

雅礱江公司五年一期的投資收益及占比

川投能源2010年3月參股的雅礱江公司扮演了公司2013年之后業(yè)績(jī)支柱的角色。自2013年起，雅礱江公司的經(jīng)營(yíng)狀況發(fā)生了實(shí)質(zhì)性變化，其凈利潤(rùn)大幅增長(zhǎng)并于2015年達(dá)到目前以來的最高值77.78億元。受此影響，川投能源的收益滿滿。2015年，雅礱江公司對(duì)川投能源的投資收益貢獻(xiàn)達(dá)37.33億元，占上市公司當(dāng)年總投資收益的96.23%?？梢钥隙ǖ氖?，對(duì)于投資者而言，川投能源的誘惑力幾乎是由雅礱江公司一己支撐。

不過，正是這樣一個(gè)“聚寶盆”，卻面臨著因電價(jià)下調(diào)造成盈利不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

四川省為水電大省，當(dāng)前全國(guó)用電量疲軟特別是工業(yè)用電需求低迷，致使四川省電力消納能力受到考驗(yàn)。根據(jù)國(guó)家電網(wǎng)四川省電力公司公布的數(shù)據(jù)，2012年-2015年，四川電網(wǎng)水電棄水電量分別為76億、26億、97億、102億千瓦時(shí)，預(yù)計(jì)2016年將達(dá)到200億千瓦時(shí)。在此背景下，雅礱江公司經(jīng)營(yíng)狀況受到影響，產(chǎn)能并未得到釋放。

而隨著電力改革的深入推進(jìn)，“計(jì)劃電”將逐步變?yōu)椤笆袌?chǎng)電”，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)增大，短期內(nèi)價(jià)格戰(zhàn)或?qū)?huì)出現(xiàn)，由此拉低公司上網(wǎng)電價(jià)。此外，雅礱江公司旗下水電站輸送區(qū)域主要為四川、重慶、江蘇，上述三地區(qū)今年1月份均調(diào)低了上網(wǎng)電價(jià)，這便造成其平均上網(wǎng)電價(jià)下降。

根據(jù)招商證券(600999)研報(bào)公布的數(shù)據(jù)，今年1月份以來，四川、重慶、江蘇的燃煤上網(wǎng)電價(jià)（含稅）分別平均降低了0.039元/千瓦時(shí)、0.0417元/千瓦時(shí)、0.0316元/千瓦時(shí)。因此，盡管雅礱江公司上半年發(fā)電量增長(zhǎng)，但其凈利潤(rùn)與去年同期相比幾乎保持不變。川投能源的中報(bào)顯示，雅礱江公司今年上半年發(fā)電量同比增長(zhǎng)7.33%，但公司凈利潤(rùn)同比僅增長(zhǎng)0.21%。

稅收優(yōu)惠的逐漸減弱也對(duì)雅礱江公司造成影響。根據(jù)“三免三減半”的稅收政策，自今年起雅礱江公司下屬錦屏一、二級(jí)電站所得稅優(yōu)惠由“三免”進(jìn)入“三減半”。與此同時(shí)，今明兩年，百萬千瓦級(jí)的水電站增值稅即征即退政策有所調(diào)整，實(shí)際負(fù)稅比例由8%提高至12%。而公司官網(wǎng)顯示，雅礱江公司現(xiàn)有6座運(yùn)行的水電站中，5座屬于百萬千瓦級(jí)水電站。

川投能源目前還有一部分投資收益有待確認(rèn)——川投能源參股10%的國(guó)電大渡河流域水電公司每年可給其帶來分紅。長(zhǎng)江證券(000783)分析師在研報(bào)中指出，2016年上半年公司持股10%的國(guó)電大渡河流域水電公司分紅推遲至三季度，上年同期該公司分紅1.219億元。

但在此次三季度業(yè)績(jī)快報(bào)中，公司并未提起國(guó)電大渡河公司分紅事宜。

稅收優(yōu)惠的減弱以及電價(jià)下調(diào)影響在短期內(nèi)會(huì)給川投能源的自營(yíng)和聯(lián)營(yíng)企業(yè)帶來陣痛，從而影響上市公司的業(yè)績(jī)。

值得一提的是，今年上半年雅礱江公司完成年度投資計(jì)劃的43.08%，未實(shí)現(xiàn)時(shí)間過半目標(biāo)過半的進(jìn)度。所幸，三季度為水電汛期且雅礱江流域豐富的水能資源可使得雅礱江公司長(zhǎng)期利潤(rùn)獲得保障。截至今年上半年，雅礱江公司總裝機(jī)達(dá)1470萬千瓦，同期完成發(fā)電量292.94億千瓦時(shí)。