報告要點(diǎn)

讀懂行業(yè):消費(fèi)屬性增強(qiáng),升級空間較大

我們在《消費(fèi)建材專題:縱使周期向下,風(fēng)景這邊獨(dú)好》中指出,消費(fèi)升級趨勢下,龍頭企業(yè)有望依靠已取得的產(chǎn)品、品牌、渠道等C 端優(yōu)勢成為最大受益者,實(shí)現(xiàn)逆周期成長。

涂料行業(yè)由于二次重涂和環(huán)保特征,先天消費(fèi)屬性更強(qiáng),因此龍頭企業(yè)受益于消費(fèi)升級的程度更甚;同時,涂料行業(yè)集中度低,升級空間大,龍頭立邦市占率約為3.5%,嘉寶莉、三棵樹不到1%。在消費(fèi)屬性增強(qiáng)、品牌競爭加劇下,品牌為盾,渠道為矛,兼具攻守能力的企業(yè)才能維持高成長。

三棵樹:建筑涂料第一股,水性涂料領(lǐng)導(dǎo)者

三棵樹是國內(nèi)領(lǐng)先的涂料生產(chǎn)企業(yè),主營墻面涂料、木器涂料和粘膠劑,墻面涂料占比約為70%。公司采取直銷、經(jīng)銷相結(jié)合的模式,經(jīng)銷商渠道占比約為85%,家裝漆和約70%的工程漆通過經(jīng)銷商渠道銷售。

近年來隨著消費(fèi)者環(huán)保意識的加強(qiáng)和環(huán)保法規(guī)的完善,水性涂料迎來快速增長,增速超過行業(yè)平均水平。三棵樹為水性涂料領(lǐng)導(dǎo)者,水性涂料產(chǎn)量占比約為85%,2013-2015 年復(fù)合增速達(dá)34%,生產(chǎn)線長期處于超負(fù)荷運(yùn)作狀態(tài),從而帶來主打水性涂料的墻面漆的快速增長,產(chǎn)量和收入復(fù)合增速均為32%,這是公司收入增速超出行業(yè)的核心原因。

在環(huán)保優(yōu)勢之外,公司通過產(chǎn)品持續(xù)創(chuàng)新和服務(wù)優(yōu)化不斷鞏固其品牌形象,增強(qiáng)市場競爭力;同時立足3-5 線城市快速擴(kuò)張渠道,兼顧品牌形象建設(shè):一是依托標(biāo)準(zhǔn)專賣店建立統(tǒng)一終端形象,二是嚴(yán)控渠道質(zhì)量維系品牌形象。

一看增長持續(xù),二看盈利提升

三棵樹在品牌和渠道建設(shè)上銳意進(jìn)取,借助消費(fèi)升級,高成長性有望延續(xù):首先是高增長將持續(xù),2013-2015 年收入高增長源于墻面漆的加速放量,且主要來自工程市場驅(qū)動(地產(chǎn)大客戶合作+價格優(yōu)勢),2016H 家裝市場在新品上市和服務(wù)升級下重回高增長、工程市場也有望在渠道加碼和合作深入后延續(xù)高增長,中長期均受益于水性涂料的市場替代。

其次是費(fèi)用率有望下降,銷售費(fèi)率過高制約盈利水平,主要是人工、營銷和運(yùn)輸費(fèi)用,短期內(nèi)我們判斷有望改善的是人工費(fèi)用。2013-2015 年為公司快速擴(kuò)張期,人均產(chǎn)值只有嘉寶莉的1/2,隨著新增門店培育步入后期,同店增長驅(qū)動下運(yùn)營效率有望提升。

最后是新模式帶來的增長中樞提升,公司2016H 推出“馬上住”服務(wù)為家裝市場提供一體化涂裝服務(wù),提升競爭力的同時也有利于提高客單價。