大冷股份：國企改革步伐領先，資本運作助力公司長跑

類別：公司研究機構(gòu)：廣發(fā)證券股份有限公司研究員：劉芷君，羅立波 

核心觀點:

國企改革不斷深化，進度領先:早在2008年，公司控股股東冰山集團完成混改，在引入外資等資本后形成無實際控制人狀態(tài)后，公司國企改革步伐加快。2014年2月，公司完成管理層更迭，當年11月完成股權激勵，2015年公司資本運作活躍，企業(yè)活力激發(fā)，內(nèi)部改革也在進一步深入，我們認為下一個可見的變化將是在管理效率的提升，盈利能力出現(xiàn)明顯改善。

資源整合火力全開，后續(xù)空間依然很足:資源整合方面，公司先后收購冰山金屬、三洋高效、武新制冷的剩余股權。公司未來進一步資源整合空間依然很大。首先公司是冰山集團旗下的唯一上市公司，而冰山集團旗下有數(shù)家和公司業(yè)務關聯(lián)較大且經(jīng)營狀態(tài)良好的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。其次，公司外延擴張也值得期待。今年7月，公司公告參股晶雪冷凍，開啟了沉寂已久的外延整合之路，在未來公司股權資產(chǎn)解禁后，資金會更加充足。

優(yōu)質(zhì)聯(lián)營企業(yè)持續(xù)增厚業(yè)績:2014年，公司投資凈收益貢獻了95%的營業(yè)利潤。2015年收益于冷鏈物流和生鮮電商發(fā)展，重點合營公司經(jīng)營繼續(xù)向好，我們判斷合營公司業(yè)績將持續(xù)增長。此外在公司7月完成收購晶雪冷凍29%股權，下半年并表后投資收益也將被進一步增厚。

盈利預測及投資評級:預測公司2015~2017年可實現(xiàn)營業(yè)收入1，595，1，879和2，252百萬元。實現(xiàn)歸屬上市公司凈利潤分別為144、214和282百萬元，EPS分別為0.41、0.61和0.80元。在扣除國泰君安(27.08 +0.11%,咨詢)股權資產(chǎn)（公司持有國泰君安3，010萬股，按照7月17日國泰君安收盤價計算，這部分股權價值8.1億元）和土地資產(chǎn)（公司計劃在16年完成廠區(qū)搬遷，初步預計老廠區(qū)土地價值在8億元）后，當前公司總市值（A+B股）僅45億。公司具有集團資產(chǎn)整合和外延發(fā)展預期，同時我們看好公司未來內(nèi)部盈利能力的提升，繼續(xù)給予“買入”的投資評級。

風險提示:宏觀經(jīng)濟波動造成的風險。由于信貸環(huán)境、消費需求等因素導致冷鏈投資波動風險。整合風險以及進度不達預期風險。

武鋼股份:旺季供需謹慎樂觀，9月價格維穩(wěn)

類別：公司研究 機構(gòu)：長江證券股份有限公司研究員：劉元瑞，王鶴濤 

報告要點

事件描述

武鋼股份今日公布2015年8月主要產(chǎn)品出廠價政策，主要品種調(diào)整如下: 型材:出廠價格維持不變；熱軋:出廠價格維持不變；軋板:出廠價格維持不變；酸洗鋼:出廠價格維持不變；冷板卷:出廠價格維持不變；熱鍍鋅: 出廠價格維持不變；彩涂:出廠價格維持不變；電鍍鋅:出廠價格維持不變； 線材:出廠價格維持不變；硅鋼:維持價格不變。

事件評論

旺季供需謹慎樂觀，9月價格維穩(wěn):雖然下游需求并非建筑領域，無法直接受益于后期大概率加碼的基建投資，但與寶鋼一樣，武鋼9月熱軋、冷軋主要品種價格平盤開出，則共同反映鋼廠對于即將來臨的旺季板材供需狀況態(tài)度相對樂觀:1）在“金九”消費旺季帶動下，公司熱軋、冷軋產(chǎn)品需求存在改善的可能；2）雖然歷年9月主要受供給端因素影響，板材價格下跌的概率較大，但不同于往年的是，前期價格持續(xù)下行使得8月板材檢修力度增強，有望緩解旺季中供給壓力。不過，需要注意的是，即便季節(jié)性因素及減產(chǎn)增多使得9月板材供需兩端均較大概率改善，但我們?nèi)孕枇粢獍宀南掠卧鏊俪A期下滑:7月汽車產(chǎn)量同比降幅顯著擴大至11.76%，反映出冷軋下游需求形勢仍較嚴峻。

硅鋼方面，與寶鋼一樣，公司9月取向硅鋼價格維穩(wěn)，再次印證了前期漲幅較大的取向硅鋼價格已逐步維穩(wěn)。不過考慮到近期人民幣貶值有助于抑制國內(nèi)取向硅鋼進口、刺激取向硅鋼出口，預計后續(xù)取向硅鋼價格將穩(wěn)中偏強。

預計公司2015、2016年實現(xiàn)EPS 為0.18元、0.21元，維持“買入”評級。

燕京啤酒:二季度銷量下滑但仍略好于行業(yè)，未來需尋找突破

類別：公司研究 機構(gòu)：中信建投證券股份有限公司 研究員：黃付生，蔡雪昱

公司公布2015年中報，實現(xiàn)收入70.38億元，歸母凈利潤5.98億元，扣非歸母凈利潤5.38億元，除收入端下滑9.28%，后兩者同比增長2.83%、12.78%，EPS0.21元。單二季度收入38.92億下滑17.87%，歸母凈利5.45億增長2.61%，利潤高于此前預期。

簡評。

受單二季度影響銷量下滑，但表現(xiàn)仍略好于行業(yè)。

行業(yè)產(chǎn)量二季度加速下滑，上半年累計產(chǎn)量同比下降6.17%。公司上半年銷量296萬千升，下滑3.58%，單二季度銷量由正轉(zhuǎn)負下滑7.05%，表現(xiàn)仍略好于行業(yè)。其中燕京主品牌銷量基本持平，“1+3”品牌同比微增，中高檔啤酒增長18.27%，在整體消費環(huán)境不振的背景下仍不斷進行結(jié)構(gòu)升級。

分區(qū)域看，廣西地區(qū)銷量和收入均有增長，但漓泉公司的凈利潤下滑5.7%并考慮到廣西省啤酒產(chǎn)量上半年累計同比增長15%，顯示出華南地區(qū)競爭壓力較大。母公司報表看收入下滑收窄至9%，反映出北京地區(qū)收入仍下滑但勢頭應有所減緩，西南等市場受降雨量增加等天氣額外因素下滑幅度最大。

毛利率上升帶動凈利率提升1個點。

噸酒收入、成本分別下降6.81%，11.78%，原料端大麥、包裝材料價格穩(wěn)中有降，啤酒毛利率上升2.98個百分點。銷售費用嚴格控制但管理、財務費用僅小幅下降，綜合下來整體期間費用率上漲0.84個百分點。出售所持有的江河創(chuàng)建股票取得投資收益大幅增長，政府補貼收入、處置非流動性損失均大幅減少等非經(jīng)常性損益相抵后，由毛利率提升帶動凈利率上漲1個百分點。

盈利預測及估值:

在行業(yè)持續(xù)下行、消費不振的大背景下，公司針對不同的市場采取了不同的策略，整體有意識的收縮費用投入（從惠泉啤酒也可以看出這種選擇），若公司不能有大的變革和突破，將會承受很大的市場壓力。近期權威媒體報道國企改革頂層設計方案已獲國務院通過，促進各地方加速，期待公司未來借力解決激勵、運營效率等問題。維持前期預測15~16年EPS為0.29、0.31元/股，目標價14元，維持增持評級。

康耐特:人民幣貶值利好出口，未來業(yè)績彈性或?qū)⒓哟?/strong>

類別：公司研究 機構(gòu)：齊魯證券有限公司 研究員：吳驍宇 

事件:8月11日-8月13日，人民幣兌美元中間價由6.1162升至6.4010，三日內(nèi)連續(xù)下調(diào)2848個基點，貶值幅度為4.7%，為2011年8月19日以來新低，同期公司股價上漲13.67%

人民幣貶值利好出口業(yè)務。今年以來歐元兌美元、日元兌美元中間價貶值幅度分別為9%和4%，而14年全年這兩種貨幣的貶值幅度更大，給中國出口企業(yè)帶來較大經(jīng)營壓力，特別是價格壓力。央行表示:此次人民幣貶值屬正常波動，是市場化程度提高的體現(xiàn)，也是市場供求在匯率形成中決定性作用的反映。

同時，當前不存在人民幣匯率持續(xù)貶值的基礎。公司作為國內(nèi)鏡片外銷龍頭，外銷收入占總收入82%，雖然直接出口美國市場占比不到30%，但公司業(yè)務主要以美元結(jié)算，此次貶值有利于公司收入以及業(yè)績彈性的提升，有助于其通過技術持續(xù)創(chuàng)新提高國際市場競爭力。

O2O配鏡模式前景廣闊。近日，康耐特被列入工業(yè)和信息化部印發(fā)2015年100家互聯(lián)網(wǎng)與工業(yè)融合創(chuàng)新試點企業(yè)名單中。7月，公司研制出自助式選鏡及驗光配鏡終端設備在上海國際信息消費節(jié)展出，消費者可憑自助驗光得到的參數(shù)在康耐特官方商城以及京東、天貓等自營店進行配鏡。未來該設備將加速在國內(nèi)部分城市的人口密集地帶投放，該設備將與公司原有上門配鏡服務完美結(jié)合，介時公司O2O配鏡業(yè)績可期。

維持“買入評級”，維持未來3-6個月18-20元的目標價。預計2015-2017年核心EPS分別為0.23元、0.31元、0.42元，對應PE分別為68、50倍、36倍。參考其他輕工制造行業(yè)和創(chuàng)業(yè)板板塊估值，同時考慮到眼鏡行業(yè)未來較好的成長性以及公司較強的核心競爭力，作為創(chuàng)業(yè)板中的優(yōu)質(zhì)成長股，我們認為理應給予公司一定的成長性溢價。

風險提示:國際市場拓展、外延并購低于預期

平安銀行:息差逆勢提升，撥備加速計提

類別：公司研究 機構(gòu)：廣發(fā)證券股份有限公司 研究員：屈俊，沐華 

事件:

平安銀行公布2015年中報，公司上半年實現(xiàn)營收466億元，同比增長34.09%；撥備前凈利潤282億元，同比增長48.48%；凈利潤116億元，同比增長15.02%；每股基本收益0.84元，同比增長15.07%。

核心觀點:

公司15年上半年業(yè)績增長15.02%，基本符合我們的預期，其中撥備前利潤高達48.48%，主要原因是生息資產(chǎn)規(guī)模高速擴張的同時凈息差水平持續(xù)提升，凈手續(xù)費收入也實現(xiàn)高速增長，此外成本收入比大幅下降也有較大貢獻；而不良生成有所加速，公司大幅計提撥備強化了抗風險能力。

凈息差水平逆勢提升為業(yè)績高增長奠定基礎。

1、公司15年上半年息差水平為2.71%，同比上升21BP，凈利差為2.57%，同比上升25BP，環(huán)比基本持平維持高位。2、盡管2014年以來經(jīng)歷數(shù)次降息，銀行利差普遍縮窄，但公司息差取得靚麗的表現(xiàn)，主要是由于:一、公司通過各種手段加大力度吸收低成本活期存款，負債成本控制得力，15年上半年活期增量占比達59%，活期余額占比39%，較年初提高18個百分點；二、通過優(yōu)化結(jié)構(gòu)、加強定價管理，加大高收益資產(chǎn)配置，其中6月末貸貸平安貸款（平均利率為15.73%）余額575億元，較年初增幅28.25%；高收益的小企業(yè)、汽融、新一貸日均規(guī)模同比增幅達到29.5%。

手續(xù)費收入高速增長，成本費用有效控制。

1、公司上半年實現(xiàn)手續(xù)費及傭金凈收入137.22億元，同比增幅76.58%，繼續(xù)保持超高速增長勢頭，主要受益于投行、托管、代理）等業(yè)務的快速發(fā)展；實現(xiàn)非利息凈收入154.57億元，同比增幅51.85%，占比同比提升3.88個百分點，較2014年提升5.45個百分點，達到33.19%的歷史新高。2、公司推行成本精細化管理，費用增幅低于收入增幅，投產(chǎn)效率持續(xù)優(yōu)化，2015年上半年成本收入比32.22%，同比下降5.37個百分點，較2014年下降4.11個百分點，成為業(yè)績高速增長的第二大驅(qū)動因素。

不良生產(chǎn)有所加速核銷轉(zhuǎn)出力度加大，撥備和不良壓力仍存。

1、公司不良貸款余額157.29億元、環(huán)比增長25.31億元，不良率1.32%、環(huán)比上升15BP，核銷轉(zhuǎn)出不良貸款66.14億元，同比增長85.32%。若加回不良核銷及轉(zhuǎn)出，根據(jù)我們測算，公司上半年不良凈生成率為2.31%（年化），同比上升1.2個百分點。2、公司15年上半年計提撥備126.24億元，同比增長138.46%，6月末撥備覆蓋率183%，環(huán)比上升10個百分點；撥貸比2.42%，環(huán)比上升39BP，撥備水平仍有壓力；此外6月末關注類貸款占比4.46%，環(huán)比上升31BP，后續(xù)資產(chǎn)質(zhì)量仍存壓力。

投資建議。

公司由于生息資產(chǎn)規(guī)模高速擴張和凈息差水平逆勢提升拉動凈利息收入高速增長，手續(xù)費收入高速增長，成本費用有效控制，不過需關注公司不良生產(chǎn)有所加速核銷轉(zhuǎn)出力度加大，撥備和不良壓力可能仍將存在，我們預計公司2015年凈利潤為229.14億元，同比增長15.7%，每股收益2.01元，維持買入評級。

風險提示。

需密切關注宏觀經(jīng)濟運行情況和資產(chǎn)質(zhì)量變化。

長園集團:傳統(tǒng)業(yè)務穩(wěn)健增長，新能源汽車和工業(yè)4.0領域的布局將進入收獲期

類別：公司研究 機構(gòu)：中國銀河證券股份有限公司 研究員：張玲 

投資要點:

事件

公司發(fā)布2015年度中報，實現(xiàn)營業(yè)收入15.74億元，同比增長13.70%，歸屬凈利1.50億元，同比增長18.48%，扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤下降16.49%。

2.我們的分析與判斷

（一）、公司傳統(tǒng)業(yè)務仍處于增長通道之中 公司上半年實現(xiàn)營業(yè)收入15.74億元，同比去年的13.85億元增長13.70%。部分原因是公司合并財務報表范圍增加了去年12月并購的電池電解液添加劑公司江蘇華盛精化工。江蘇華盛上半年實現(xiàn)營業(yè)收入1.00億元，將其扣除后得到公司傳統(tǒng)業(yè)務上半年的營業(yè)收入為14.74億元，同比仍取得6.4%的穩(wěn)健增長。特別是受電網(wǎng)反腐及人事變動等因素影響，電網(wǎng)設備尤其是二次設備廠商2015年上半年的業(yè)績普遍大幅下滑，而公司仍能夠努力使電網(wǎng)設備業(yè)務同比增長近10%，這證明了公司除了卓越的并購整合能力之外，在內(nèi)生增長方面同樣優(yōu)秀。具體來看:

新材料業(yè)務:對應于公司的熱縮材料、電路保護、江蘇華盛三大業(yè)務，共實現(xiàn)收入6.73億元，同比增長18.93%?？鄢K華盛后，熱縮材料、電路保護兩大傳統(tǒng)業(yè)務同比增長1.23%。

分業(yè)務來看，熱縮材料業(yè)務的主要載體長園電子上半年實現(xiàn)營業(yè)收入3.40億元，同比下降1.46%，而凈利潤實現(xiàn)3360萬元，同比增長4.74%。主要原因是公司近年來大力拓展汽車行業(yè)，汽車用熱縮材料所占比重逐年提高，車用產(chǎn)品屬于熱縮材料應用中的高端領域，毛利率較高，因此熱縮材料業(yè)務在營業(yè)收入持平的情況下仍取得利潤增長。 公司電路保護業(yè)務的主要載體長園維安上半年實現(xiàn)營業(yè)收入1.52億元，同比增長1.07%，實現(xiàn)凈利潤2539萬元，同比增長22.59%。凈利潤大幅增加的主要原因是公司除了傳統(tǒng)業(yè)務過流保護PTC之外，大力拓展國內(nèi)過壓保護和過溫保護市場并取得進展。

電網(wǎng)設備業(yè)務:對應公司的長園深瑞、長園電力、長園高能、長園共創(chuàng)等子公司。上半年共實現(xiàn)營業(yè)收入8.76億元，同比增長9.07%。 分公司來看，長園深瑞上半年實現(xiàn)營業(yè)收入4.73億元，同比增長4.14%，凈利潤則同比下降22.70%。深瑞凈利潤下降的原因主要是新產(chǎn)品研發(fā)的投入較多，深瑞目前除保護監(jiān)控這一傳統(tǒng)業(yè)務外，在積極開拓配電自動化、電力電子、在線監(jiān)測、電子式互感器等新領域，因此在研發(fā)上的投入較大。長園電力上半年實現(xiàn)營業(yè)收入1.95億元，同比增長20.67%，原因是高壓電纜附件及配網(wǎng)一次設備銷售收入增加較多，且新增了國電科源的接地類產(chǎn)品。凈利潤則同比下降22.30%，原因是市場開發(fā)費用增多。

（二）、毛利率上升、期間費用率增加。

公司在收入規(guī)?？焖僭黾拥耐瑫r，成功保持了較高的毛利率水平。上半年公司產(chǎn)品的毛利率為43.23%，同比增加0.12個百分點。

期間費用方面，公司上半年的期間費用率為36.09%，同比去年增加了1.84個百分點，這也是公司在營業(yè)收入實現(xiàn)較快增長的同時，扣非后凈利潤卻出現(xiàn)下跌的主要原因。其中，銷售費用率增加0.34個百分點，原因是運雜費、工資獎金、差旅費等都有所增加；管理費用率上升0.63個百分點，原因一是研發(fā)費用同比增加20.5%，二是新增了1150萬的股權激勵費用支出；財務費用率同比大幅增加0.87個百分點，原因是新增股權投資較多引起銀行借款增加，長期借款由去年年末的3.55億增加至目前的7.29億，導致了利息支出增加較多。

此外，公司上半年出售部分聯(lián)建光電股權帶來非經(jīng)常性收益4929.5萬元，投資凈收益項共實現(xiàn)5455萬元。目前聯(lián)建光電股權的出售已進入尾聲，公司持股比例已降低至0.24%。

（三）、公司業(yè)績增速將有望逐季提高。

今年第一季度新材料、電網(wǎng)設備兩大板塊均保持了20%以上的收入增速，但第二季度兩大板塊的業(yè)績增速均有所放緩。我們認為公司第三、第四季度的業(yè)績增速將逐季提高。原因第一是外部環(huán)境逐漸轉(zhuǎn)好，電網(wǎng)反腐、人事變動均已接近尾聲，下半年電網(wǎng)投資節(jié)奏將歸于正常，另外國家7月初宣布追加農(nóng)網(wǎng)改造投資資金近千億元，長園的電網(wǎng)設備板塊將會明顯受益；第二是子公司之間的協(xié)同作用將逐漸顯現(xiàn)，公司近期投資和并購的公司較多，如江蘇華盛、運泰利、星源材質(zhì)、沃特瑪、長征開關等，但由于時間較短，子公司之間的協(xié)同效應尚未顯現(xiàn)出來，我們認為未來公司將加快進行子公司之間的資源共享和協(xié)同、并在集團層面進行統(tǒng)一的戰(zhàn)略方向規(guī)劃，通過考核制度的設計、精細化管理水平的植入等手段，各個子公司將更好的融合進公司的整體經(jīng)營戰(zhàn)略之中，實現(xiàn)更好的經(jīng)營協(xié)同效應；第三是財務費用有望大幅降低，公司近期在并購上較為頻繁的動作耗用了較多的資金，借款增加明顯，財務費用增加較多。未來隨著收購運泰利的4.8億元配套資金到位，公司的財務費用有望大幅降低。

（四）、新能源汽車和工業(yè)4.0領域的布局將進入收獲期。

我們認為公司去年以來在新能源汽車（江蘇華盛、沃特瑪、星源材質(zhì)）和工業(yè)4.0領域（運泰利）相繼進行的重大并購均將逐步進入收獲期。去年完成并購的江蘇華盛精化工半年來為公司貢獻了1億元的營業(yè)收入和2660萬元的利潤。公司現(xiàn)已完成運泰利的股權過戶，未來運泰利亦將開始為公司貢獻收入和利潤。公司目前正在籌劃重大資產(chǎn)重組，收購一家新能源公司，預計收購成功后也將對公司的整體業(yè)績帶來較大的提升。

3.投資建議。

公司傳統(tǒng)業(yè)務仍處于增長通道之中，雖然第二季度整體增速較緩，但隨著外部環(huán)境的改善、子公司間協(xié)同效應的體現(xiàn)及財務費用的降低，后續(xù)幾個季度增速將逐季提高，且公司去年以來在新能源汽車和工業(yè)4.0領域的重大并購將逐步進入收獲期。我們預計公司15-17年EPS分別為0.58元、0.81元和1.01元，維持推薦的投資評級。