上文談到中國(guó)引導(dǎo)人民幣貶值乃恰當(dāng)政策，在當(dāng)前形勢(shì)下屬自保之道（本欄2月11日）。當(dāng)然，這自會(huì)引來(lái)美國(guó)不滿(mǎn)，因美國(guó)仍不斷施壓人民幣升值。中央敢不敢頂住美國(guó)讓人民幣貶值，也可視為對(duì)維護(hù)國(guó)家民族利益的決心的顯示。印度在這方面便做得很好，央行行長(zhǎng)直指美國(guó)要接受強(qiáng)美元，實(shí)有值得中國(guó)學(xué)習(xí)之處。

無(wú)論怎樣，從理論上早知道貨幣戰(zhàn)最終無(wú)贏家，現(xiàn)時(shí)情況正好說(shuō)明此點(diǎn)。美國(guó)首先以多輪量寬及容忍高財(cái)赤來(lái)促使美元貶值，乃始作俑者，到去年起歐日等也要加入戰(zhàn)圈，其他的新興經(jīng)濟(jì)體便更不用說(shuō)了。美國(guó)要反過(guò)來(lái)承受美元“被升值”之苦，可謂報(bào)應(yīng)。所以中國(guó)也要作出抉擇，是否繼續(xù)讓人民幣與美元“松散掛?”而陪葬？即使陪葬美國(guó)也不會(huì)領(lǐng)情，反而會(huì)不斷迫中國(guó)升值，希望把全球的壓力轉(zhuǎn)到中國(guó)身上。但若不陪葬，則中國(guó)要準(zhǔn)備與美國(guó)對(duì)抗。美國(guó)不會(huì)甘于美元被升值，故與各國(guó)包括中國(guó)的矛盾將會(huì)激化，事態(tài)發(fā)展的路向難以預(yù)測(cè)，更不知貨幣戰(zhàn)壓力大升后會(huì)如何爆煲。

還應(yīng)回顧亞洲金融風(fēng)暴時(shí)的經(jīng)驗(yàn)。當(dāng)年各東亞貨幣均相對(duì)美元下滑，日?qǐng)A亦隨之貶值，唯有人民幣能企穩(wěn)，并因而贏得國(guó)際信心，反而對(duì)日本的信心則因而受損，成了中日間的國(guó)際影響力此長(zhǎng)彼消的分水嶺。但今次情況與當(dāng)年不同：當(dāng)年風(fēng)暴只在亞洲而今次屬全球性。當(dāng)年波動(dòng)的是東亞貨幣，中國(guó)的主要經(jīng)貿(mào)對(duì)手是歐美，故只要穩(wěn)定人民幣兌美元匯價(jià)，便可保對(duì)外交流穩(wěn)定。

由于今次波動(dòng)的起源反是歐美，中國(guó)顯然不能再採(cǎi)用上次風(fēng)暴時(shí)的策略，由穩(wěn)定人民幣兌美元匯價(jià)而跟隨美元升值。

歐美等地出現(xiàn)貨幣戰(zhàn)，其實(shí)反映了西方體制已無(wú)法解脫金融海嘯引發(fā)的困局，由于財(cái)政擴(kuò)張已無(wú)可能繼續(xù)，故只能不斷地採(cǎi)用貨幣擴(kuò)張。

但這因流動(dòng)性陷阱而難于推動(dòng)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，反會(huì)帶來(lái)嚴(yán)重的負(fù)面金融效應(yīng)，其一便是競(jìng)相貶值的貨幣戰(zhàn)，另一是引發(fā)了罕有的負(fù)名義利率現(xiàn)象：據(jù)報(bào)發(fā)達(dá)國(guó)國(guó)債中已有四萬(wàn)億美元的負(fù)息資產(chǎn)，并開(kāi)始有大型跨國(guó)企業(yè)債也出現(xiàn)負(fù)息。

目前負(fù)息債券主要出現(xiàn)在五年期及以下者，但10年債息也多降至歷史新低：如德債的已很接近零并低于日本的，美國(guó)的30年債息亦屢破歷史低位。

這現(xiàn)象一是反映市場(chǎng)對(duì)長(zhǎng)期前景十分悲觀，一是在投資已無(wú)出路下過(guò)剩資金把債當(dāng)股炒，志在升值而不在收息。無(wú)論如何，這已造成一個(gè)前所未見(jiàn)的債泡，其危險(xiǎn)性更遠(yuǎn)大于貨幣戰(zhàn)。