自去年央行降息至今，期債主力合約出現(xiàn)一波反彈行情，但并未超越前期高點(diǎn)。目前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)仍在尋底，根本上不支持利率大幅走高，且管理層多次強(qiáng)調(diào)要降低企業(yè)融資成本，這均為期債提供下方支撐。筆者認(rèn)為，短期期債陷入高位振蕩，但中期上漲趨勢仍在。

央行維穩(wěn)意圖明顯

1月29日，央行進(jìn)行450億元28天期逆回購操作，公開市場本周凈投放550億元。從逆回購期限來看，意味著央行全面降準(zhǔn)時(shí)點(diǎn)進(jìn)一步推遲。隨著春節(jié)臨近，自1月22日央行重啟逆回購操作以來，央行持續(xù)加大投放量，于27日進(jìn)行兩期共計(jì)600億元逆回購，并拉長了逆回購期限。逆回購?fù)斗盘峁┛缒曩Y金，旨在熨平春節(jié)前資金面波動(dòng)。

雖然前期公開市場操作一度暫停，但央行從未停止通過其他方式釋放流動(dòng)性。1月21日，央行續(xù)作了到期的2695億元中期借貸便利，并新增500億元。央行對MLF到期續(xù)作，并未超出市場預(yù)期，但央行加碼，向市場釋放了略寬松的預(yù)期。

基本面依然不佳

國家統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)顯示，2014年12月，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比實(shí)際增長7.9%，比11月加快0.7個(gè)百分點(diǎn)。從環(huán)比看，12月比上月增長0.75%。2014年全年規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長8.3%。但工信部提出2015年規(guī)模以上工業(yè)增加值增長8%左右的目標(biāo)，在當(dāng)前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)發(fā)展進(jìn)入新常態(tài)，增長速度處于換擋期期間，要完成這個(gè)目標(biāo)需要付出艱巨的努力。

2015年1月匯豐PMI預(yù)覽值數(shù)據(jù)微升至49.8，略高于市場預(yù)期49.5。分項(xiàng)數(shù)據(jù)顯示，新訂單指數(shù)轉(zhuǎn)向擴(kuò)張，新出口訂單指數(shù)擴(kuò)張放緩，就業(yè)指數(shù)加速萎縮。制造業(yè)需求輕微改善，但尚不足以影響庫存和就業(yè)。目前國內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長動(dòng)能仍偏弱，就業(yè)指數(shù)繼續(xù)下滑，去庫存在持續(xù)，貨幣政策放松的大方向不會(huì)變，這對期債形成長期向上支撐。

期債接近前期高點(diǎn)

2014年期債主力合約從年初91.2附近漲到年底96.7附近，折算成對應(yīng)現(xiàn)券收益率，91.2對應(yīng)4.6%，而96.7對應(yīng)現(xiàn)券收益率為3.6%。2014年央行動(dòng)用了定向降準(zhǔn)、降息、再貸款、PSL、MLF、SLO等多種數(shù)量型和價(jià)格型貨幣政策工具，其中不乏創(chuàng)新型貨幣政策工具，這引發(fā)了2014年債券市場的牛市行情。

目前期債主力合約TF1503已經(jīng)處于相對高位，但未超過前期最高點(diǎn)。1月28日，財(cái)政部當(dāng)日招標(biāo)發(fā)行的10年期固息國債中標(biāo)收益率3.4205%，稍高于此前3.40%的市場預(yù)測均值。短期看，央行并未出臺更多引導(dǎo)利率下行的政策，后市下行概率較大。

短期央行有維穩(wěn)資金面的需求，但并無繼續(xù)引導(dǎo)長期利率下行的動(dòng)機(jī)。我國經(jīng)濟(jì)增速繼續(xù)下降是市場一致共識，這對期債形成強(qiáng)有力的支撐，當(dāng)然央行也不會(huì)大幅收緊貨幣政策。后市維持期債長期上漲，短期高位振蕩的觀點(diǎn)，未來向上突破的時(shí)間和幅度依賴于國內(nèi)經(jīng)濟(jì)走勢與央行對利率的引導(dǎo)。