摘要：

近期，大商所對(duì)外公布，從2015年1月19日結(jié)算起，將膠合板和纖維板品種最低交易保證金標(biāo)準(zhǔn)調(diào)整至20%，漲跌停板幅度維持5%不變。有消息稱，是因?yàn)閲?guó)家人造板相關(guān)機(jī)構(gòu)正在籌劃修改人造板國(guó)家質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)（以下簡(jiǎn)稱“國(guó)標(biāo)”）有關(guān)條例。據(jù)了解，近年來，人造板行業(yè)正在悄然轉(zhuǎn)型升級(jí)。2014年，國(guó)家相關(guān)機(jī)構(gòu)已開始研究對(duì)細(xì)木工板、纖維板等人造板國(guó)標(biāo)相關(guān)指標(biāo)進(jìn)行修改，近期將加快推進(jìn)國(guó)標(biāo)修改進(jìn)程。交易所提高保證金是為了避免新的國(guó)標(biāo)對(duì)期貨市場(chǎng)交易可能帶來的沖擊，確保市場(chǎng)穩(wěn)健運(yùn)行和發(fā)展，推動(dòng)兩板市場(chǎng)逐步走向成熟。2015年，兩板前期形成的“膠強(qiáng)纖弱”格局有望改變 。

第一部分：“膠強(qiáng)纖弱”格局的原因分析

兩板期貨合約自2013年12月6日上市以來，已成功運(yùn)行1年。相關(guān)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，兩板主力走勢(shì)呈明顯的“膠強(qiáng)纖弱”行情，膠合板在1405合約、1409合約、1501合約均有多逼空的跡象，纖維板呈明顯的單邊下行行情。

兩板期貨走勢(shì)如此分化，究其原因，主要有兩點(diǎn)：一是原材料成本差異顯著。膠合板是由木段旋切成單板，或者木方刨切成薄木，再用膠黏劑膠合而成的三層或多層的板狀。纖維板僅是以木質(zhì)纖維或其他植物素纖維為原料，施加脲醛樹脂或其他適用的膠粘劑制成的人造板。二是兩板交割品標(biāo)準(zhǔn)不同。此點(diǎn)最為關(guān)鍵。下文分別對(duì)膠合板和纖維板交割品級(jí)與現(xiàn)貨市場(chǎng)進(jìn)行對(duì)此，并具體分析存在的交易機(jī)會(huì)。

一、膠板期貨交割品級(jí)高于現(xiàn)貨主流產(chǎn)品

膠合板交割對(duì)象為細(xì)木工板，交割品級(jí)中規(guī)定：（1）交割品甲醛釋放量為E0。目前現(xiàn)貨市場(chǎng)廠家大面積生產(chǎn)的為E1、E2產(chǎn)品，下游市場(chǎng)主流產(chǎn)品也為E2級(jí)。交割品非市場(chǎng)主流產(chǎn)品，品級(jí)高于現(xiàn)貨市場(chǎng)。（2）要求交割品寬厚比為3:1，現(xiàn)貨市場(chǎng)無此要求。（3）要求翹曲度和橫向靜曲強(qiáng)度滿足一級(jí)產(chǎn)品。而目前，企業(yè)紛紛在細(xì)木工板貼上三聚氰胺紙制成生態(tài)板，這將使得交割標(biāo)的物細(xì)木工板從終端消費(fèi)品變成了生產(chǎn)原料，對(duì)細(xì)木工板翹曲度和橫向強(qiáng)度要求更加嚴(yán)格。針對(duì)上述情況，一些有資金優(yōu)勢(shì)的企業(yè)，可以在同時(shí)期貨和現(xiàn)貨市場(chǎng)上大量做多，在市場(chǎng)上買入大量定制現(xiàn)貨，在臨近期貨合約到期時(shí)可供交割現(xiàn)貨的短缺。眾多空頭面臨無現(xiàn)貨可供交割而不得不接受較高的平倉(cāng)價(jià)格的現(xiàn)實(shí)。以膠合板1405合約為例，膠合板首批倉(cāng)單由南星家居于4月2日在浙江國(guó)貿(mào)庫(kù)注冊(cè)成功，首批倉(cāng)單數(shù)量為11手。當(dāng)時(shí)期貨盤面上，持倉(cāng)數(shù)量達(dá)128908手，日成交量為362446手。進(jìn)入交割月時(shí)，膠合板倉(cāng)單僅14手，持倉(cāng)量為95930手。5月份倉(cāng)單數(shù)量最大數(shù)量為137手，目測(cè)持倉(cāng)數(shù)量大約為數(shù)百手，現(xiàn)貨市場(chǎng)可供交割物品較少，空頭不得不接受高價(jià)位平倉(cāng)。

再以1409合約為例，7月底交易所規(guī)定交割庫(kù)里的膠合板倉(cāng)單需要全部注銷，所以8月初，交易所倉(cāng)單數(shù)量為0。在8-9月時(shí)間里，膠合板倉(cāng)單數(shù)量最多為508手，此時(shí)1409合約持倉(cāng)量為2-3萬手。倉(cāng)單數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于合約持倉(cāng)數(shù)量。

再以1409合約為例，7月底交易所規(guī)定交割庫(kù)里的膠合板倉(cāng)單需要全部注銷，所以8月初，交易所倉(cāng)單數(shù)量為0。在8-9月時(shí)間里，膠合板倉(cāng)單數(shù)量最多為508手，此時(shí)1409合約持倉(cāng)量為2-3萬手。倉(cāng)單數(shù)量遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于合約持倉(cāng)數(shù)量。

兩板：“膠強(qiáng)纖弱”有望改變

同時(shí)還可能存在另一種情況。膠板多頭主力可以不刻意控制可供交割現(xiàn)貨，但是臨近交割時(shí)，根據(jù)上述分析，可供交割的現(xiàn)貨相對(duì)于未平倉(cāng)合約規(guī)模來說較少，并且膠板注冊(cè)倉(cāng)單需提前7天預(yù)報(bào)，同時(shí)需要到專業(yè)的質(zhì)監(jiān)局進(jìn)行檢驗(yàn)，這導(dǎo)致短時(shí)間內(nèi)空頭難以組織足量的現(xiàn)貨進(jìn)行交割，那么多頭可以利用這一時(shí)機(jī)大量的在期貨市場(chǎng)上做多。此時(shí)，由于市場(chǎng)預(yù)計(jì)可供交割的現(xiàn)貨商品不足，期貨價(jià)格劇烈上漲，并且只要多頭不急于在期貨合約到期前平倉(cāng)獲利，而是持有至到期，那么從理論上說，多頭可以逼迫空頭接受較高的平倉(cāng)價(jià)格，否則只能高價(jià)買入現(xiàn)貨履行交割。

二、纖板交割品級(jí)非市場(chǎng)主流建材

纖維板首批倉(cāng)單于4月8日在常州奔牛港注冊(cè)成功，倉(cāng)單數(shù)量為6手。商家注冊(cè)纖維板的積極性較強(qiáng)，纖板倉(cāng)單最多達(dá)440手，遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于膠合板最大倉(cāng)單數(shù)量。據(jù)現(xiàn)貨調(diào)研，生產(chǎn)商普通反映，大商所規(guī)定的交割品中纖板現(xiàn)貨市場(chǎng)占有量較少，非市場(chǎng)主流建材，居民僅使用中纖板裝修家具、門。大型企業(yè)因?yàn)榇嬖谄放粕辉敢鈪⑴c期貨市場(chǎng)，所以，纖板出現(xiàn)交割地單一、交割品種單一等問題。后期1409合約纖維板倉(cāng)單數(shù)量最為462手，1501合約注冊(cè)倉(cāng)單僅為124手。

兩板：“膠強(qiáng)纖弱”有望改變

三、推進(jìn)國(guó)標(biāo)修改進(jìn)程，引導(dǎo)人造板產(chǎn)品升級(jí)

近期，國(guó)家相關(guān)機(jī)構(gòu)加快對(duì)細(xì)木工板、纖維板等人造板國(guó)標(biāo)相關(guān)指標(biāo)進(jìn)行修改。我國(guó)人造板行業(yè)主要是小型加工廠，據(jù)不完全統(tǒng)計(jì)，我國(guó)木材加工企業(yè)大約在6.5萬家以上，而2011年規(guī)模以上的人造板企業(yè)僅4600多家，國(guó)內(nèi)上市的涉及人造板的企業(yè)僅16家。小型加工企業(yè)加工的產(chǎn)品環(huán)保品級(jí)差，大部分均達(dá)不到E0級(jí)，價(jià)格低廉，造成了惡性競(jìng)爭(zhēng)。通過頒布新的國(guó)標(biāo)，調(diào)整和完善產(chǎn)業(yè)政策體系，從宏觀上引導(dǎo)人造板產(chǎn)品升級(jí)。

2014年，大商所組織各大期貨的研究員分別在江浙地區(qū)、西南地區(qū)進(jìn)行考察，并跟據(jù)實(shí)際生產(chǎn)情況，交易所決定從1508合約開始增設(shè)膠合板廠庫(kù)交割規(guī)則。這都將改善膠合板可供交割現(xiàn)貨的數(shù)量，減弱發(fā)生膠合板逼倉(cāng)行情的可能性。

總結(jié)：　　在現(xiàn)行的人造板國(guó)家質(zhì)量標(biāo)準(zhǔn)下，期貨市場(chǎng)上膠合板合約標(biāo)的物交割品級(jí)遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于現(xiàn)貨市場(chǎng)，膠合板1405合約、1409合約不同程度上均出現(xiàn)了多逼空行情。相反纖維板合約標(biāo)的物非市場(chǎng)主流建材，期價(jià)走勢(shì)呈現(xiàn)單邊下行行情。國(guó)家已加快推進(jìn)人造板國(guó)標(biāo)修改進(jìn)程，引導(dǎo)人造板產(chǎn)品升級(jí)，將兩板“膠強(qiáng)纖弱”將進(jìn)一步走弱。

第二部分：套利機(jī)會(huì)分析（跨品種套利）

在“膠強(qiáng)纖弱”格局下，膠合板和纖維板存在套利機(jī)會(huì)。從前期走勢(shì)來看，兩板價(jià)差確實(shí)存在明顯的趨勢(shì)。以1405合約為例，臨近交割月時(shí)，兩板價(jià)差（膠合板價(jià)格-纖維板價(jià)格）并未出現(xiàn)回歸，相反不斷擴(kuò)大，價(jià)差最大達(dá)81.95元/張。價(jià)差之所以處于高位，個(gè)人認(rèn)為主要是膠合板出現(xiàn)極端交割逼倉(cāng)行情。該情形下，存在多膠合板空纖維板套利機(jī)會(huì)。隨著05合約交割，價(jià)差逐步回落到無套利區(qū)間，存在空膠合板多膠合板套利機(jī)會(huì)。同樣1409合約上，臨近交割月時(shí)，兩板價(jià)差最大可達(dá)92.70元/張。之后，價(jià)差回歸到無套利區(qū)間。近期，隨著膠合板1502合約連續(xù)出現(xiàn)兩次跌停行情，兩板價(jià)差急速下行至無風(fēng)險(xiǎn)套利下限，并不斷縮小，存在空膠合板多纖維板套利機(jī)會(huì)。

兩板：“膠強(qiáng)纖弱”有望改變

第三部分：技術(shù)分析

從膠合板指數(shù)周線圖，可以看出，膠合板前期走勢(shì)分別在臨近1405合約和1409合約交割時(shí)，期價(jià)出現(xiàn)高點(diǎn)位，形成了“M”頭形態(tài)。第一個(gè)頭部出現(xiàn)時(shí)間點(diǎn)為2014年4月18日，期價(jià)為148.25元/張，成交量為346.0萬手，遠(yuǎn)高于前期成交量。第二個(gè)頭部出現(xiàn)時(shí)間點(diǎn)為2014年8月22日，相隔4個(gè)月，期價(jià)為151.40元/張，較第一個(gè)頭部期價(jià)稍高，成交量為48.4萬，第二個(gè)頭部的成交較第一個(gè)頭部顯著減少，反映出市場(chǎng)做多能力已在轉(zhuǎn)弱。后期成交量逐漸慘淡。當(dāng)市場(chǎng)普遍認(rèn)為，1501合約逼倉(cāng)行情將不能如期而至?xí)r，膠合板從底部118.25元/張，逐步回調(diào)到膠合板成本中樞133-135元/張，但最終未能得到支撐，期價(jià)急速下行，現(xiàn)1502合約以下行走勢(shì)為主。

從纖維板指數(shù)周線圖，可以看出，纖維板前期走勢(shì)以下行通道為主，從開盤75元/張的價(jià)格一路下行到60.45元/張，后期盡管有小幅反彈到67.95點(diǎn)位，之后延續(xù)前期跌勢(shì)，在58.40點(diǎn)位受到支撐反彈。近期，期價(jià)呈現(xiàn)橫盤調(diào)整。

從纖維板指數(shù)周線圖，可以看出，纖維板前期走勢(shì)以下行通道為主，從開盤75元/張的價(jià)格一路下行到60.45元/張，后期盡管有小幅反彈到67.95點(diǎn)位，之后延續(xù)前期跌勢(shì)，在58.40點(diǎn)位受到支撐反彈。近期，期價(jià)呈現(xiàn)橫盤調(diào)整。

兩板：“膠強(qiáng)纖弱”有望改變

第四部分：總結(jié)

目前，膠合板主力合約為fb1502。交易所規(guī)定的主力合約為1月、5月、9月合約，膠板從1502合約非主力合約變?yōu)橹髁霞s時(shí)就注定了不尋常的行情。上周膠合板連續(xù)兩天跌停，從19日結(jié)算起調(diào)整交易保證金和漲跌停板，保證期貨市場(chǎng)正常波動(dòng)行情。

綜合來看，后期膠合板或?qū)⒀永m(xù)下行趨勢(shì)，纖維板仍將持續(xù)延續(xù)震蕩行情。