主持人：非常感謝黃明博士給我們上了非常精彩的一課，我們也意猶未盡，黃明博士讓我們領(lǐng)略了行為金融學(xué)的投資魅力，對(duì)在座的投資人士來(lái)說(shuō)，緊跟學(xué)術(shù)的研究方向是非常重要的，這樣才能避免策略趨同。

目前我國(guó)對(duì)沖基金行業(yè)處于百花齊放階段，同時(shí)也是各大資管機(jī)構(gòu)混戰(zhàn)的階段，而公募資管在其中占據(jù)著非常重要的位置，國(guó)內(nèi)首只對(duì)沖型公募基金“嘉實(shí)絕對(duì)收益策略”的規(guī)模非常好。

接下來(lái)，有請(qǐng)嘉實(shí)基金管理公司董事總經(jīng)理張自力先生為我們帶來(lái)精彩的《非有效市場(chǎng)與量化投資的挑戰(zhàn)》主題演講。

張自力先生是理論物理學(xué)博士，畢業(yè)于美國(guó)德州大學(xué)奧斯汀分校和中國(guó)科學(xué)技術(shù)大學(xué)，具有16年公募基金從業(yè)經(jīng)驗(yàn)。曾任美國(guó)世紀(jì)投資管理公司(American Century Investments)資深副總經(jīng)理，研究部總監(jiān)暨基金經(jīng)理，負(fù)責(zé)領(lǐng)導(dǎo)、直接管理公司旗下近二百億美元的多項(xiàng)大型公募基金和對(duì)沖基金類產(chǎn)品。2012年2月加入嘉實(shí)基金管理有限公司，任董事總經(jīng)理(MD)、投資決策委員會(huì)成員，負(fù)責(zé)資產(chǎn)配置和定量投資。

下面有請(qǐng)張自力上臺(tái)為我們做精彩的演講，有請(qǐng)。

張自力：非有效市場(chǎng)與量化投資的挑戰(zhàn)

張自力：謝謝主持人，剛才的黃明教授已經(jīng)不像教授了，我還像教授一點(diǎn)，我是“恐龍時(shí)代”來(lái)的，因?yàn)槲医?jīng)歷過(guò)那個(gè)“恐龍時(shí)代”，“恐龍時(shí)代”的經(jīng)歷對(duì)我這個(gè)思考有非常多的影響，現(xiàn)在我講一個(gè)課題比較有意思，非有效市場(chǎng)和量化投資的挑戰(zhàn)，為什么講這個(gè)課題呢?因?yàn)槲以诿绹?guó)有16年的投資經(jīng)驗(yàn)，相對(duì)來(lái)說(shuō)是比較理性的有效的市場(chǎng)里面做過(guò)蠻長(zhǎng)的時(shí)間，剛才黃明教授講了很多關(guān)于行為金融學(xué)、量化投資在美國(guó)的應(yīng)用和恐龍時(shí)代的挑戰(zhàn)，我現(xiàn)在來(lái)中國(guó)已經(jīng)兩年了，也是像黃明教授剛才講的，在中國(guó)的股市怎么發(fā)展出一套適合我們中國(guó)的量化投資，雖然我們有很多制度的缺陷和信息披露上的問(wèn)題，但實(shí)際上從比較大的角度來(lái)說(shuō)，量化投資面臨巨大的挑戰(zhàn)的同時(shí)還是有很多機(jī)會(huì)的。

今天我主要我給大家講講我自己親身的體會(huì)和自己產(chǎn)品的策略。

大家都是專業(yè)人士，但是理解的問(wèn)題還是要從基本開(kāi)始，我講話內(nèi)容是分為量化投資和傳統(tǒng)投資，第二是怎樣運(yùn)用復(fù)雜性科學(xué)來(lái)研究資本市場(chǎng)。很多人都問(wèn)我，你是人為學(xué)博士，你是做資產(chǎn)管理，你到底是誰(shuí)，你的身份到底是什么，其實(shí)我講得很清楚，我是一個(gè)資本市場(chǎng)的科學(xué)家，我以前就是受科學(xué)的熏陶，我認(rèn)為科學(xué)的眼光確實(shí)是必要的，但是你不能回到經(jīng)典的科學(xué)，我個(gè)人的學(xué)術(shù)生涯和工作生涯，連我的導(dǎo)師普利高津教授是諾貝爾獎(jiǎng)得主，他是復(fù)雜性科學(xué)的鼻祖，是在這個(gè)領(lǐng)域唯一拿諾貝爾獎(jiǎng)的教授，所以在這個(gè)領(lǐng)域里面還是有一些比較深的體會(huì)。第三，我會(huì)講一下在不同尺度下使用量化科學(xué)的策略，最后我提到中國(guó)市場(chǎng)的挑戰(zhàn)創(chuàng)新和應(yīng)用，在這樣挑戰(zhàn)的情況下怎么來(lái)創(chuàng)新，來(lái)制造我們?cè)谥袊?guó)投資新的起點(diǎn)。

大家都很清楚什么是量化投資，從我的角度來(lái)說(shuō)我認(rèn)為量化投資是資本市場(chǎng)的復(fù)雜性科學(xué)研究，是將科學(xué)與工藝能夠結(jié)合起來(lái)使用的，有一個(gè)系統(tǒng)性大數(shù)據(jù)的計(jì)算過(guò)程，跟肖風(fēng)博士講的大數(shù)據(jù)稍微有點(diǎn)區(qū)別，但是可以包含在互聯(lián)網(wǎng)本身的數(shù)據(jù)，我們用的數(shù)據(jù)絕大部分還是以財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)和金融市場(chǎng)里面產(chǎn)生的行為數(shù)據(jù)為主的。我講的是比較選股的角度，我后面講的東西對(duì)期貨公司的交易理論，尤其在時(shí)間的方面也會(huì)有啟發(fā)。我們的目的是通過(guò)選取優(yōu)秀的股票構(gòu)建投資組合，相對(duì)投資基本產(chǎn)生超額收益，它的基本理念還是要通過(guò)很多下注的方式來(lái)捕捉市場(chǎng)非有效性，與傳統(tǒng)投資有很多共同之處，但是它的模型可以運(yùn)用到非常廣泛的股票市場(chǎng)，風(fēng)險(xiǎn)管理是量化投資的絕對(duì)優(yōu)勢(shì)，包括它的人才和思維的角度也是成功的關(guān)鍵。

那么傳統(tǒng)投資，對(duì)每家公司確實(shí)是有非常深入的理解，通過(guò)對(duì)公司深入的認(rèn)知，對(duì)他們的經(jīng)營(yíng)活動(dòng)進(jìn)行分析，量化實(shí)際上它的特點(diǎn)可以更客觀的堅(jiān)持它的投資理念，通過(guò)這個(gè)體系來(lái)實(shí)現(xiàn)超額收益的持續(xù)性，也可以減少執(zhí)行力上的不足，但是量化投資在講公司故事方面是相對(duì)欠缺的，所以這是很簡(jiǎn)單的比較。

量化投資的典型哲學(xué)基礎(chǔ)可以看到，我們希望用更多的小賭注來(lái)?yè)Q更大的賭注，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)有一個(gè)比較好的精準(zhǔn)預(yù)算，是作為不含偏見(jiàn)、情緒的客觀分析，要想在股票市場(chǎng)中做出成功的操作，你就需要一個(gè)關(guān)于股票收益之間的關(guān)系的模型。

這張表我需要闡述一下，是今天演講比較重要的部分，怎么樣用復(fù)雜性科學(xué)研究資本市場(chǎng)的。我認(rèn)為目前金融學(xué)包括教科書(shū)上的金融學(xué)，和黃明教授研究的行為金融學(xué)對(duì)市場(chǎng)的分類相對(duì)來(lái)說(shuō)是狹義的分類，把市場(chǎng)分成強(qiáng)有效、半強(qiáng)有效、弱有效，實(shí)際上它是從之前的價(jià)格和信息的角度來(lái)看，它沒(méi)有在市場(chǎng)上對(duì)市場(chǎng)的描述引入時(shí)間的緯度，它是沒(méi)有時(shí)間緯度的，它是很簡(jiǎn)單的對(duì)市場(chǎng)進(jìn)行分類。我們要借助科學(xué)的方法，我覺(jué)得在信息時(shí)代最重要的科學(xué)就是復(fù)雜性科學(xué)，復(fù)雜性科學(xué)對(duì)市場(chǎng)大的系統(tǒng)有一個(gè)比較簡(jiǎn)單的分類，你要把系統(tǒng)分成平衡態(tài)、近平衡態(tài)、非平衡態(tài)和遠(yuǎn)離平衡態(tài)，還有不穩(wěn)定態(tài)在自然界里面也非常多。我覺(jué)得時(shí)間緯度非常重要，把時(shí)間緯度引入市場(chǎng)的話，可以分為一個(gè)叫相對(duì)應(yīng)的有效市場(chǎng)、近有效市場(chǎng)、非有效市場(chǎng)和不穩(wěn)定市場(chǎng)。不穩(wěn)定市場(chǎng)，舉個(gè)例子，我們國(guó)共內(nèi)戰(zhàn)的時(shí)候，上海這個(gè)市場(chǎng)基本上就跨掉了。因?yàn)槭袌?chǎng)不能簡(jiǎn)單的去分類，它還是有一個(gè)時(shí)間變化的，有時(shí)候市場(chǎng)確實(shí)是處在相對(duì)有效和近有效的狀態(tài)，它很長(zhǎng)時(shí)間是非有效的市場(chǎng)，我們這邊是要領(lǐng)略時(shí)間的尺度，這樣市場(chǎng)就有一個(gè)演化，有一個(gè)變化，在演化和變化之中找到不同的，實(shí)際上是不能簡(jiǎn)單的、狹義的把市場(chǎng)給劃分出來(lái)。

相對(duì)來(lái)說(shuō)，如果在有效市場(chǎng)的平衡態(tài)的話，我講的關(guān)系實(shí)際上是很簡(jiǎn)單的，它就用我們的資本定價(jià)去定出來(lái)了，它的風(fēng)險(xiǎn)模型相對(duì)來(lái)說(shuō)也是比較簡(jiǎn)單的單因子的分析，單因子分析把系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)劃分出來(lái)就可以了。到了近有效市場(chǎng)，這里面的套利定價(jià)模型(就是APT模型)，它的理論基礎(chǔ)就是用線性因子來(lái)描述在比較理想的近有效市場(chǎng)或有效市場(chǎng)，可以證明這個(gè)市場(chǎng)有一個(gè)線性的結(jié)構(gòu)，這個(gè)就是量化里常用的線性多因子模型。到了非有效市場(chǎng)長(zhǎng)期的不穩(wěn)定在演化的系統(tǒng)里面，那么我們預(yù)期收益理論就進(jìn)入到非線性的方程，在風(fēng)險(xiǎn)模型中也是動(dòng)態(tài)的，這里面是可以落實(shí)的、可以沿著這個(gè)方向去走的，同樣的在不同的市場(chǎng)范圍里有一些有效的投資方式，不能說(shuō)把指數(shù)基金就扔掉，我對(duì)市場(chǎng)的分析實(shí)際上是一個(gè)演變的、是不同競(jìng)爭(zhēng)的關(guān)系造成的，指數(shù)基金在有效市場(chǎng)是非常有效的投資方式。基本假設(shè)最重要的是參與者相對(duì)獨(dú)立的行為，可以用個(gè)體來(lái)概括整個(gè)市場(chǎng)。

到了近平衡態(tài)，有效的方式是結(jié)構(gòu)性的或者狹義的量化投資，它有一個(gè)基準(zhǔn)，可以做增強(qiáng)、做基金，實(shí)際上這種策略比較適合有效的市場(chǎng)，在這個(gè)情況下，它的市場(chǎng)參與者基本上關(guān)聯(lián)度是比較高的，有些行為可能會(huì)受大家的影響，但是可以把它解釋成相對(duì)獨(dú)立的行為和相關(guān)性。

到了非平衡態(tài)、非有效市場(chǎng)，你可以看到真正的主動(dòng)融資和基本面的研究，像我就是主動(dòng)投資團(tuán)隊(duì)將近上百人的團(tuán)隊(duì)，他產(chǎn)生的超額收益來(lái)源是深入的基本面，在這種市場(chǎng)里面是有優(yōu)勢(shì)的。那么我們回來(lái)做量化的話，你會(huì)發(fā)覺(jué)在中國(guó)相對(duì)來(lái)說(shuō)非有效市場(chǎng)，我們的策略就不能用比較簡(jiǎn)單的熟悉的近平衡態(tài)做指數(shù)增強(qiáng)。我們應(yīng)該做的有競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品，我們叫做廣義的量化投資，應(yīng)該是遠(yuǎn)離指數(shù)的，和指數(shù)的相關(guān)性很低的，因?yàn)锳股指數(shù)是不具有代表性的，真正要產(chǎn)生量化有競(jìng)爭(zhēng)力的產(chǎn)品應(yīng)該從事相關(guān)廣義的量化投資。

在這樣非平衡態(tài)的情況下，投資者的遠(yuǎn)程相關(guān)度和群體的行為，和一些臨界現(xiàn)象是非常多的，有非常多的方法去處理在非平衡態(tài)市場(chǎng)的情況。我舉些例子給大家看看，行為金融學(xué)剛才黃教授講了很多，前面講的四點(diǎn)都是以行為金融學(xué)作為量化里面的科學(xué)基礎(chǔ)，后面兩點(diǎn)，你可以看到是一個(gè)復(fù)雜科學(xué)的案例，在中國(guó)的現(xiàn)實(shí)里面應(yīng)用會(huì)更有效。我就不重復(fù)了這個(gè)行為金融學(xué)的方面了，因?yàn)辄S明教授已經(jīng)講得很清楚，資產(chǎn)的價(jià)格波動(dòng)現(xiàn)象，美國(guó)跟中國(guó)相比整個(gè)市場(chǎng)的波動(dòng)率是兩到三倍，是絕對(duì)波動(dòng)的現(xiàn)象，這個(gè)是可以用行為金融學(xué)的方法研究，也可以用復(fù)雜科學(xué)的方法去研究這個(gè)問(wèn)題。這個(gè)地方就非常有意思，為什么中國(guó)的市場(chǎng)會(huì)有絕對(duì)或過(guò)度的現(xiàn)象，如果說(shuō)做基本面的話，你可以研究公司的現(xiàn)金流，一個(gè)公司的盈利是不可能有那么強(qiáng)的波動(dòng)性的，你的基本資產(chǎn)的波動(dòng)性是遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于股市的波動(dòng)性，通過(guò)對(duì)中國(guó)市場(chǎng)的價(jià)格及其波動(dòng)現(xiàn)象研究的話，可以分析到中國(guó)的市場(chǎng)是非理性和非有效的、比較遠(yuǎn)離有效的市場(chǎng)，在美國(guó)也是有同樣的現(xiàn)象，但在中國(guó)就更明顯，尤其是成長(zhǎng)股和對(duì)未來(lái)股市的判斷上，是非常不對(duì)稱的有效性，這也就是說(shuō)量化投資運(yùn)用在中國(guó)比較好的地方。

到了資本市場(chǎng)能夠用復(fù)雜性科學(xué)來(lái)描述的話，其實(shí)理論上就開(kāi)始出現(xiàn)了Emergence of Scales，也就是資本市場(chǎng)尺度的突現(xiàn)，在不同尺度的情況下，市場(chǎng)的行為會(huì)不一樣，我把它分為大尺度量化、中尺度量化和微尺度量化。中國(guó)目前非常缺乏低頻和超低頻的策略，也就是大尺度策略，現(xiàn)在基本上都集中在中頻交易的中尺度量化，是目前中國(guó)量化的主流產(chǎn)品和策略。還有一些是微尺度的量化是采用了高頻交易和利用市場(chǎng)規(guī)則套利，這是中國(guó)和海外比較新興的策略和產(chǎn)品。

中尺度量化經(jīng)過(guò)了07年8月份的沖擊，對(duì)投資者內(nèi)在的風(fēng)險(xiǎn)還是很大的，在當(dāng)時(shí)那段時(shí)間，我們不做什么事情，危機(jī)基本上也是度過(guò)的。大尺度的量化我以前在其他場(chǎng)合也講過(guò)，目前在中國(guó)還沒(méi)有產(chǎn)生很好的對(duì)應(yīng)的分析，就是所謂的湍流風(fēng)險(xiǎn)，比如現(xiàn)在最先進(jìn)的飛機(jī)在空中，80%的事故并不來(lái)自飛機(jī)機(jī)器自身的風(fēng)險(xiǎn)，而是在空中突然碰到了湍流，這個(gè)湍流對(duì)飛機(jī)壓力會(huì)產(chǎn)生考驗(yàn)，這是有流體力學(xué)的概念。在資本市場(chǎng)里面，多資產(chǎn)中有些特殊的相關(guān)性的破壞，傳統(tǒng)的估債相關(guān)性在資本上是弱相關(guān)的項(xiàng)目，在多資產(chǎn)中突然有距離的相關(guān)性變動(dòng)?；蛘吣骋粋€(gè)單類資產(chǎn)，如互聯(lián)網(wǎng)的泡沫跑得特別奇怪，它也會(huì)產(chǎn)生一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)。通過(guò)湍流的測(cè)試，互聯(lián)網(wǎng)泡沫、金融危機(jī)，湍流測(cè)試的成功率非常高。這個(gè)大尺度的風(fēng)險(xiǎn)，實(shí)際上對(duì)量化投資是非常有挑戰(zhàn)性的，我認(rèn)為你要做好量化投資，尤其是中尺度量化投資，一定要注意大尺度的風(fēng)險(xiǎn)。

這個(gè)是回到恐龍時(shí)代非常大的體會(huì)，在中國(guó)資產(chǎn)相對(duì)來(lái)說(shuō)比較少，我們會(huì)講到6月份的錢(qián)荒，11年股債雙殺的情況。6月份初錢(qián)荒出來(lái)的時(shí)候，股債同時(shí)在下行，6月份以后就開(kāi)始結(jié)構(gòu)性分化，這個(gè)時(shí)候你用湍流技術(shù)來(lái)分析的話會(huì)有一個(gè)非常尖的頂，中國(guó)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)是從金融體系過(guò)來(lái)的，但由于中國(guó)資本市場(chǎng)類別不太多，所以計(jì)算的時(shí)間和計(jì)算的可靠性不那么強(qiáng)。

這是美國(guó)信用債湍流的情況，金融危機(jī)里面包括全球主權(quán)債務(wù)、貨幣的風(fēng)險(xiǎn)，所以做好量化的話，不對(duì)大尺度的風(fēng)險(xiǎn)有了解的話，可能在某些時(shí)候會(huì)做得很好，但一旦遇到突發(fā)的大風(fēng)險(xiǎn)，可能就會(huì)破產(chǎn)倒掉，根本的阿基米德的后跟就是不會(huì)處理大尺度的風(fēng)險(xiǎn)。傳統(tǒng)的中尺度的量化模型是靠基本面、預(yù)期面、和技術(shù)面做為多因子來(lái)分析。

這是簡(jiǎn)單的、我在美國(guó)用的模型的結(jié)構(gòu)。因?yàn)槲?月份也發(fā)了中國(guó)第一只投資美國(guó)主動(dòng)型的QDII基金，借用了我在美國(guó)做過(guò)很多年的模型，怎么投資美國(guó)的成長(zhǎng)股，怎么投資谷歌、怎么投資Facebook、怎么投資蘋(píng)果，怎么投資這些大的公司，怎么判別蘋(píng)果的興起等，尋找投資成長(zhǎng)的邏輯在美國(guó)還是比較成功的。這個(gè)圖就代表了我們?cè)谕顿Y收益和風(fēng)險(xiǎn)比上，應(yīng)該是在所有投資海外的主動(dòng)型股票基金里是排名第一的，這個(gè)基金應(yīng)用了美國(guó)的策略。這個(gè)策略為大家講的是量化，在近有效市場(chǎng)的線形結(jié)構(gòu)中，在情況比較好的情況下的運(yùn)用。雖然我也算是做了中國(guó)的修正，目前的收益已經(jīng)戰(zhàn)勝了指數(shù)基準(zhǔn)和以前的基金業(yè)績(jī)。

那么剛才聽(tīng)了肖風(fēng)的演講，我覺(jué)得也應(yīng)該做另外一只3.0版本的產(chǎn)品，用來(lái)投資成長(zhǎng)股，其實(shí)就是需要加入“長(zhǎng)尾”投資方法，跟量化傳統(tǒng)的尺度數(shù)據(jù)來(lái)源，不是從財(cái)務(wù)報(bào)表公司盈利和現(xiàn)金流的角度，而是從它的關(guān)系鏈來(lái)分析，對(duì)我來(lái)說(shuō)非常有啟發(fā)。

在A股，非有效市場(chǎng)里面，其實(shí)主動(dòng)投資基本面投資非常有優(yōu)勢(shì)，只是成本比較高，像我們公司需要有40多人的分析師團(tuán)隊(duì)，整個(gè)投資團(tuán)隊(duì)上百人，上個(gè)禮拜剛剛結(jié)束了第一只中國(guó)公募對(duì)沖基金的發(fā)行，有30億左右的規(guī)模，也是用浮動(dòng)費(fèi)率結(jié)構(gòu)來(lái)做的產(chǎn)品。在做這個(gè)產(chǎn)品之前，已經(jīng)做了兩個(gè)非常成功的專戶產(chǎn)品，年化收益率是靠近10%，風(fēng)險(xiǎn)非常低，在3%左右，19個(gè)月只有一個(gè)月是虧錢(qián)的?，F(xiàn)在以公募的形式發(fā)，是要讓大家小額參與在主動(dòng)的基本面投資上面的成果。我本人回到嘉實(shí)后，也開(kāi)始把以復(fù)雜科學(xué)量化分析系統(tǒng)為基礎(chǔ)的方法，這套體系從5月份開(kāi)始跑起來(lái)，也是戰(zhàn)勝指數(shù)，應(yīng)該說(shuō)是比較高，所以我這個(gè)方法基本上比較偏近廣義的量化投資，它不受市場(chǎng)有效性的約束，不受市場(chǎng)指數(shù)的約束?，F(xiàn)在正在用中尺度的策略來(lái)做量化策略，跑得還是不錯(cuò)的情況。

大家做期貨，我講一個(gè)大尺度的模型，剛才的肖總也講了冪律模型在中國(guó)是比較有效的，是分析泡沫非常有效的方法。我講一個(gè)案例，2010年度對(duì)白酒泡沫的分析，在中國(guó)的市場(chǎng)你可以看到到處都有泡沫，這個(gè)模型實(shí)際上是復(fù)雜系統(tǒng)理論演化出來(lái)的模型，它對(duì)泡沫的分析和預(yù)測(cè)是相當(dāng)有效。如肖總剛才講的洛杉磯警察局對(duì)犯罪的預(yù)測(cè)，實(shí)際上在研究集體行為、集體心里上是很有效的。它在中國(guó)的成功案例應(yīng)該都是有數(shù)據(jù)可查的，對(duì)09年四萬(wàn)億的泡沫，在07年股改的泡沫，這個(gè)模型是非常準(zhǔn)。我來(lái)到中國(guó)第一次把它用到白酒泡沫，有非常精準(zhǔn)的實(shí)戰(zhàn)的研究。它反應(yīng)了我們中國(guó)投資者群體和職業(yè)基金經(jīng)理之間“報(bào)團(tuán)取暖”，到最后“奪路踐踏”的整個(gè)過(guò)程，它的整個(gè)過(guò)程都可以非常精確的刻畫(huà)出來(lái)。

接著介紹一下復(fù)雜性科學(xué)之LPPL模型，它是對(duì)數(shù)周期性冪律模型，它是一個(gè)瑞士地球物理學(xué)家發(fā)明的，他研究了股價(jià)就像自然界的臨界現(xiàn)象的，在崩盤(pán)和相變的過(guò)程中，股價(jià)在那段時(shí)間會(huì)呈現(xiàn)超指數(shù)的上升空間，然后它振蕩率是倍數(shù)周期的，然后有一個(gè)精確的刻畫(huà)。

預(yù)測(cè)地震很難，預(yù)測(cè)金融泡沫不是很難，預(yù)測(cè)群體的犯罪行為相對(duì)就會(huì)更簡(jiǎn)單一些，這個(gè)模型用在黃金泡沫上也非常有效，都是有發(fā)表文章有記錄的。

我去年對(duì)白酒因子進(jìn)行模型分析、預(yù)測(cè)，擬合了最佳的10條曲線，它非常精確的告訴我，2012年8月20號(hào)到9月4號(hào)之間是它崩盤(pán)的時(shí)間，你可以發(fā)現(xiàn)有些聰明人在7月底的時(shí)候，已經(jīng)開(kāi)始在有序的撤退，到了酒鬼酒事件出來(lái)以后，投資者開(kāi)始奪路踐踏，因?yàn)閹讉€(gè)跌停板把大家的路都堵住了，形成了泡沫破裂的現(xiàn)象，這樣的預(yù)測(cè)對(duì)我們的投資，對(duì)我們?cè)诎拙粕系闹箵p也是非常有利的。

再講一個(gè)例子，剛才的黃明教授分析了在中國(guó)市場(chǎng)里面有這么多的莊家、游資和散戶之間的博弈，我跟大家分享一下，怎么去分析、怎么去模擬。這里有一個(gè)微尺度的量化模型，它是97年的時(shí)候幾個(gè)金融學(xué)家做的執(zhí)行者交易模型，它是對(duì)市場(chǎng)結(jié)構(gòu)進(jìn)行了一些分析。在中國(guó)有一個(gè)非常明顯的是A股異常交易“陷阱”，因?yàn)橹袊?guó)市場(chǎng)的參與者有很多散戶，有很多機(jī)構(gòu)和知情交易者，這個(gè)是模型的結(jié)構(gòu)，用了一些參數(shù)把這些架構(gòu)分類分出來(lái)，我把這個(gè)模型用在中國(guó)市場(chǎng)，你就會(huì)發(fā)覺(jué)確實(shí)是在成熟市場(chǎng)和中國(guó)非有效市場(chǎng)很多東西是反過(guò)來(lái)的。知情者，在美國(guó)你對(duì)知情者了解的話，你真的跟著知情者走是有收益的，在中國(guó)知情者一般是“設(shè)套”的，反而容易上當(dāng)，這是很明顯的典型。

這是從交易和行為模型分析出來(lái)的“交易陷阱”，這是事件的分析方法，反應(yīng)了“市場(chǎng)陷阱的收益期限結(jié)構(gòu)”，就是說(shuō)發(fā)現(xiàn)這個(gè)信號(hào)多少天之后，它們的行為是怎樣的。這條紅線，也就是這條豎線，是說(shuō)某只股票有多少知情者進(jìn)去，交易量上面有異常行為的時(shí)候，實(shí)際上前面的股價(jià)已經(jīng)開(kāi)始動(dòng)，像民生銀行在年初，跟隨史玉柱進(jìn)去的話，馬上就陷入到里面出不來(lái)了，形成了一個(gè)非常深的陷阱。

這是中國(guó)的特色，在美國(guó)市場(chǎng)基本上就是反過(guò)來(lái)的，所以對(duì)我們中國(guó)的市場(chǎng)、非無(wú)效市場(chǎng)的挑戰(zhàn)是很大的，大家需要做很多的努力。

希望通過(guò)我的演講給大家提供一個(gè)方法論，能給到大家思維方式的啟發(fā)，謝謝大家。