近期，海外金融市場(chǎng)投資風(fēng)格出現(xiàn)切換，美股和美國(guó)國(guó)債遭遇大規(guī)模拋售，而大宗商品卻呈現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)反彈的勢(shì)頭，特別是貴金屬漲幅最大。我們認(rèn)為，金銀價(jià)格階段性逞強(qiáng)，然而，在美國(guó)9月份削減量化寬松（QE）可能性大幅增加的情況下，美元實(shí)際利率的回升可能導(dǎo)致投資機(jī)會(huì)成本增加，在一定程度上抵消股市和債券下跌引發(fā)的資金外溢的利好，由此，需要警惕金銀價(jià)格即將到來(lái)的高位回吐的風(fēng)險(xiǎn)。

海外市場(chǎng)風(fēng)格切換

進(jìn)入8月份，海外金融市場(chǎng)投資風(fēng)格明顯出現(xiàn)切換。資金紛紛從美國(guó)股市和國(guó)債市場(chǎng)撤離，傳統(tǒng)意義的大宗商品和貴金屬受到資金外溢的提振。投資者對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)將很快啟動(dòng)退出的預(yù)期升溫，給美國(guó)乃至全球金融市場(chǎng)帶來(lái)一定程度沖擊。

上周五美國(guó)股市全線收跌，道指上周大跌2.2%，創(chuàng)下自2012年6月以來(lái)的最大單周跌幅。標(biāo)普500指數(shù)累計(jì)下跌2.1%，創(chuàng)下了今年以來(lái)最大的單周跌幅。隨著美國(guó)經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇和量化寬松政策收益下降，市場(chǎng)對(duì)于美聯(lián)儲(chǔ)縮減量化寬松規(guī)模的預(yù)期再度升溫。最新數(shù)據(jù)顯示，6月外國(guó)投資者出售美國(guó)長(zhǎng)期證券投資資產(chǎn)的規(guī)模連續(xù)兩個(gè)月上升，因?yàn)橥鈬?guó)私營(yíng)部門(mén)投資者出售了創(chuàng)紀(jì)錄的美國(guó)中長(zhǎng)期國(guó)債。

美元實(shí)際利率攀升

和4月份出現(xiàn)的美元實(shí)際利率攀升引發(fā)貴金屬暴跌的情況相比，8月份美元實(shí)際利率再度攀升，但貴金屬并沒(méi)有受到?jīng)_擊。原因在于，一方面，海外投資者資產(chǎn)配置出現(xiàn)變化，部分資金從股市和債市撤離，回流到貴金屬市場(chǎng)；另一方面，美元持續(xù)走弱，部分資金出現(xiàn)對(duì)沖貨幣貶值的需求。

從利率角度來(lái)看，隨著美元實(shí)際利率的攀升，按照理論來(lái)講，所有的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)都會(huì)受到?jīng)_擊，因投資的便利收益會(huì)因資金成本增加而收斂。對(duì)于美國(guó)股市而言，其反映的是企業(yè)未來(lái)收益和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)情況，而一旦企業(yè)資金成本增加，這意味著未來(lái)企業(yè)的盈利率會(huì)下降。而作為國(guó)債而言，其作為固定收益資產(chǎn)，美元實(shí)際利率攀升意味著債券貼現(xiàn)率也可能會(huì)增加，這意味著未來(lái)持有國(guó)債收益貼現(xiàn)的現(xiàn)值下降，這使得資金也會(huì)拋售國(guó)債。另外，在美國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇持續(xù)向好的情況下，國(guó)債市場(chǎng)一般會(huì)進(jìn)入熊市。

對(duì)于黃金白銀而言，其到期收益率相對(duì)于股市和國(guó)債可能在短期要更高。而黃金白銀的自身并不能增值或者說(shuō)自身并不具備股票和債券的股息或利息收入，但是由于美元持續(xù)走弱，這可能意味著黃金白銀間接增值。數(shù)據(jù)顯示，截至8月15日，可以衡量美元實(shí)際利率的10年期通脹指數(shù)國(guó)債收益率攀升至0.6%，創(chuàng)下2011年7月25日以來(lái)的最高水平。

不過(guò)，從長(zhǎng)期來(lái)看，由于金銀不具備自我增值，資金外溢效應(yīng)和美元走弱引發(fā)的利好會(huì)消退。我們認(rèn)為，近期公布的就業(yè)和通脹數(shù)據(jù)，令美聯(lián)儲(chǔ)提前削減QE的可能性大增，由此美元兌其他貨幣有望再度走強(qiáng)，這對(duì)于貴金屬是不利的。

基金回補(bǔ)頭寸

進(jìn)入8月份基金紛紛回補(bǔ)頭寸。數(shù)據(jù)顯示，全球最大的黃金交易所上市基金（ETF）——SPDR Gold Trust的黃金持倉(cāng)量在8月14日出現(xiàn)增倉(cāng)的動(dòng)作，這也是去年12月13日以來(lái)首次出現(xiàn)停止減倉(cāng)的行為，而到了8月16日，SPDR Gold Trust持有黃金較年內(nèi)最低紀(jì)錄回升了4.19噸。而全球最大的白銀ETF——iShares Silver Trust在7月下旬提前出現(xiàn)過(guò)增倉(cāng)動(dòng)作，8月13日，iShares Silver Trust再度出現(xiàn)大舉增倉(cāng)動(dòng)作，從前一個(gè)交易日的10396.73噸增至10453.72，到8月16日繼續(xù)攀升至10525.71噸。

更能反映對(duì)沖基金持倉(cāng)的CFTC非商業(yè)持倉(cāng)，其顯示資金大規(guī)模削減空頭頭寸之后，再度出現(xiàn)多頭增倉(cāng)的動(dòng)作。CFTC數(shù)據(jù)顯示，8月13日當(dāng)周，黃金期貨和期權(quán)凈多頭頭寸上升18%至65604手，表明投資者看空黃金的程度降低。而8月13日當(dāng)周，COMEX白銀期貨凈多頭寸從前一周的5467手跳升至12709手。