自5月10日以來，期指期貨與滬深300指數(shù)持續(xù)出現(xiàn)貼水。市場對此的解釋有兩種，一是市場多頭信心不足以及悲觀預(yù)期令市場出現(xiàn)貼水。二是 6、7月份是傳統(tǒng)藍(lán)籌股分紅密集期，加上今年證監(jiān)會強(qiáng)制分紅政策的出臺，市場預(yù)期藍(lán)籌股大量分紅將真正展開。但上周五股指期貨與滬深300指數(shù)的貼水大幅回落，令投資者感到意外。筆者認(rèn)為，藍(lán)籌股的分紅是確定的，而悲觀情緒也很難在短期之內(nèi)改變，造成基差回歸的原因恰恰是被忽視的力量——機(jī)構(gòu)投資者。

大型機(jī)構(gòu)投資者尤其是偏股型基金以及指數(shù)基金根據(jù)其基金契約的要求會持有一定數(shù)量的股票(偏股型基金60%—100%)，當(dāng)出現(xiàn)期現(xiàn)貼水即反向套利機(jī)會時，機(jī)構(gòu)投資者可以拋出手中持有的相關(guān)股票或者指數(shù)基金，轉(zhuǎn)而買入股指期貨進(jìn)行套利。

目前參與股指期貨交易保證金率約為20%左右，也就是說持有股指期貨所用的資金僅為持有相同價值股票所用資金的20%，機(jī)構(gòu)投資者可節(jié)省80%的資金。即使將其中的一半投入銀行間或者交易所的債券市場，參與固定收益品種(比如交易所債券回購)，也能獲取可觀的額外收益。

為了證實上述結(jié)論，筆者查閱了上證所質(zhì)押式國債交易的數(shù)據(jù)，從中發(fā)現(xiàn)，上周四1日國債回購利率(GC001)明顯低于平均值，說明有大量資金進(jìn)入交易所債券回購市場交易，打壓了1日的回購利率。同時股指上的做空量能逐漸衰竭，導(dǎo)致上周五貼水大幅回落。

我們也注意到，期現(xiàn)價差短期內(nèi)不太可能回歸至升水狀態(tài)。從過去三年看，滬深300指數(shù)的成分股中含有大量的藍(lán)籌股，其股息率比較穩(wěn)定。根據(jù)深交所統(tǒng)計的1.40%分紅率，筆者認(rèn)為目前合理的期現(xiàn)貼水大概在10—20點左右，一旦價差向下突破，對于機(jī)構(gòu)投資者來說存在穩(wěn)定的套利機(jī)會，屆時期現(xiàn)價差依舊不可能過分?jǐn)U大。