棕櫚油

產地累庫趨勢未改，強勢難以為繼

8月12日，MPOB及USDA接連發(fā)布兩份重要的7月供需報告。從結果來看，雖然MPOB7月報告顯示馬來西亞棕櫚油庫存超預期去化，影響偏多；但是USDA8月報告同步上調美豆單產及播種面積，新作供需進一步寬松，抵消了MPOB報告的偏多影響。USDA報告發(fā)布后美盤及國內油脂均出現(xiàn)大跌：美豆跌破1000美分/蒲式耳大關降至近4年內的低點，國內豆油、菜油也同步下跌，逼近2024年2月的年內低位。重要報告落地，未來國內油脂走勢將如何變化？

短期來看，雖然MPOB的7月報告顯示當月馬來西亞棕櫚油超預期去庫，但是考慮到產地仍處于增產季而7月的高出口數(shù)據(jù)難以持續(xù)，后續(xù)產地累庫大趨勢不變。馬來西亞7月棕櫚油產量達到184萬噸，為近5年來最高水平，距離10月增產季結束還有3個月，且7月該國降水良好，8月產量有望繼續(xù)維持180萬噸的高位。另外，8月，中國及印度均減少了對馬來西亞棕櫚油的采購，因為印度棕櫚油精煉利潤一般且油脂庫存高企，而中國近月進口利潤倒掛限制采買，令馬來西亞棕櫚油8月出口環(huán)比明顯下降。因此高頻數(shù)據(jù)顯示8月1—15日馬來西亞棕櫚油產量環(huán)比持平，而出口環(huán)比下降20.2%~22%，若該趨勢持續(xù)，則當月重新累庫的概率較大。

印度尼西亞方面，雖然5月該國棕櫚油產量反季節(jié)性下滑至425.3萬噸，但是近期有消息稱8月以后該國產量恢復不錯。如果產量恢復，則印度尼西亞從8月起將逐漸擺脫去年厄爾尼諾現(xiàn)象的不利影響，產量與馬來西亞同步回升，不過產地棕櫚油庫存回升將壓制當?shù)貎r格。

國內方面，截至8月16日當周，棕櫚油庫存58.26萬噸，處于歷年中高水平，僅低于2019年和2023年同期水平。這是因為前期棕櫚油性價比較低導致消費被豆油、菜油大量替代，因此即使三季度到港量偏低（7—9月約78萬噸），其庫存仍在緩慢回升。不過中秋、國慶雙節(jié)將至，預計下游備貨及消費增加將令棕櫚油在8月下旬至9月小幅去庫。

長期來看，在10月之后無論是印度尼西亞還是馬來西亞的棕櫚油產量都會快速下降，產地存在去庫存預期。同時印度尼西亞計劃于2025年啟動B40計劃，B50計劃也在研究之中，生柴題材未來有繼續(xù)發(fā)酵的可能。另外，國內四季度是棕櫚油消費傳統(tǒng)淡季，庫存一般會在該階段內逐漸上升，但10—11月的棕櫚油到港量預計僅有25萬和35萬噸，到港量仍偏低，所以累庫幅度預計非常有限，對遠期價格有支撐。

圖為美豆優(yōu)良率（單位：%）

豆油

新作供應壓力龐大，短期價格漲幅有限

短期來看，今年美豆新作豐產預期較強，收割完畢前的供應壓力將持續(xù)限制美盤及國內豆油漲勢。USDA的8月報告上調了2024/2025年度美豆單產至53.2蒲式耳/英畝，播種面積至8710萬英畝，帶動產量增加至歷史新高45.89億蒲式耳。2024/2025年度美豆期末庫存升至5.6億蒲式耳，庫銷比升至12.77%，新作供需進一步寬松。截至8月19日當周，2024/2025年度美豆已有81%進入結莢期，考慮到收割期一般從每年的9月15—20日開始，后續(xù)天氣炒作窗口僅有1個月；同時美豆當前生長狀況良好，優(yōu)良率保持在68%的高位，對惡劣天氣的抵抗能力強，因此我們認為雖然未來1—2周美豆主產區(qū)將重新轉高溫干旱，53.2蒲式耳/英畝的理想單產也存在下調的可能，或刺激美豆期價出現(xiàn)階段性上漲，但除非出現(xiàn)長時間的嚴重干旱導致大減產，否則美豆新作同比增產的格局不變，期價反彈高度受限。

此外，在小型煉油廠豁免摻混、EPA生柴政策發(fā)布延期、特朗普當選美國總統(tǒng)概率加大、加州限制豆菜油摻混量等利空消息的共同施壓下，即使當前美豆油性價比良好和UCO進口審核趨嚴都利好生柴需求，但美豆油的表現(xiàn)依然十分疲軟。預計在明年政策落實前，美豆油都難有大幅反彈的動力，無法為美豆價格提供支撐。

國內方面，短期豆油龐大的供應壓力仍難以緩解：7月國內大豆到港為985.3萬噸，雖然低于預期，但因為部分到港延至8月，因此8月1043.25萬噸的到港量可能繼續(xù)增加。截至8月9日當周，國內無論是714.78萬噸的大豆庫存還是109.69萬噸的豆油庫存都處于歷史高位，疊加8月超過1000萬噸的大豆到港量，豆油庫存有望繼續(xù)維持高位。

長期來看，四季度2024/2025年度美豆新作收割完畢后收割壓力釋放，但拉尼娜現(xiàn)象可能干擾2024/2025年度南美大豆的播種生長，均支撐美豆價格。但是國內除了9—10月大豆到港量降至850萬~650萬噸令豆油有小幅去庫預期以外，11—12月大豆到港量將再次回升，預計四季度豆油庫存仍處于高位，拖累國內豆油價格。

圖為阿爾伯塔菜籽優(yōu)良率（單位：%）

菜油

利多因素仍存，關注加拿大菜籽產量變化

短期來看，由于8月以后加拿大菜籽主產區(qū)迎來降雨維持其豐產預期、國內三季度菜籽大量到港和美豆新作供應寬松，國內外豆菜油價格同步下跌。不過加拿大菜籽部分產區(qū)優(yōu)良率大幅下滑，新作產量存在一定的不確定性，隨著9月菜籽開始收割，不確定性有望發(fā)酵并支撐價格。加拿大菜籽方面，2023/2024年度出口較差拖累總需求，2024/2025年度則同比增產，供需連續(xù)兩年轉寬松。但是今年7月下旬至8月初的高溫干旱天氣導致該國西部的作物受損，其中阿爾伯塔省受災最重，菜籽優(yōu)良率從最高位的71.8%暴跌至38.8%；薩斯喀徹溫省優(yōu)良率也從84%跌至68%。因此雖然目前干旱對加拿大菜籽單產的影響仍待評估，市場也暫未交易，但7月預測的1862.8萬噸產量可能無法實現(xiàn)，令2024/2025年度供需寬松幅度縮減。

國內方面，今年進口加拿大菜籽一直能給出正壓榨利潤，大幅提升了油廠的采購積極性。根據(jù)預估數(shù)據(jù)，今年7—9月加拿大菜籽到港量預計為50萬噸、45.5萬噸、45萬噸。截至8月9日當周，國內52.7萬噸的菜籽庫存和48.6萬噸的菜油庫存，都處于歷史高位。

長期來看，10月后加拿大2024/2025年度新作菜籽收割完畢，減產幅度也將逐漸得到驗證。2024/2025年度歐盟及烏克蘭菜籽的收割也同樣結束，開始交易新作減產以及禁止進口中國生柴對菜油國內消費的影響，因此國際菜油價格有望獲得一定支撐。但是國內10—11月菜籽到港量預計仍有33萬噸和52萬噸高位，四季度菜油仍難以大幅去庫，拖累國內價格。

綜上所述，短期來看2024/2025年度美豆及加拿大菜籽豐產預期暫時維持，馬來西亞及印度尼西亞棕櫚油也仍處于累庫周期中，疊加國內油脂庫存高企且豆菜油到港量仍大，供應端壓力尚未釋放完全。因此雖然從8月20日起美豆主產區(qū)將逐漸轉干旱、加拿大菜籽新作產量存在一定的不確定性、國內雙節(jié)來臨帶動下游備貨消費將為國內油脂價格提供一定支撐，但漲幅非常有限，整體走勢繼續(xù)偏弱運行。

從長期來看，四季度棕櫚油產地進入減產期，庫存將逐漸去化，2024/2025年度美豆及加拿大菜籽收割壓力減弱而南美豆播種生長存不確定性，歐盟菜籽減產季生柴需求發(fā)酵，國內也進入油脂消費旺季，國內外供需好轉后油脂價格有望重新走強。分品種來看，短期豆菜油因為2024/2025年度北美作物預計豐產和國內高位庫存，表現(xiàn)將弱于棕櫚油，不過9—10月后北美作物收割壓力釋放完畢而南美生長季的天氣存在不確定性，國內也進入豆菜油消費旺季和棕櫚油消費淡季，預計豆菜油將重新走強，豆棕/菜棕2501合約價差低位回升。