反季節(jié)行情解析

2011年，黃金為什么會(huì)出現(xiàn)反季節(jié)行情？金價(jià)為什么在第4季度波動(dòng)性陡然增大？

反季節(jié)行情的表現(xiàn)有兩個(gè)，首先是7—8月淡季大漲，這主要是由其時(shí)歐債危機(jī)、中東政局動(dòng)蕩、美國(guó)債務(wù)上限爭(zhēng)議導(dǎo)致可能出現(xiàn)違約風(fēng)險(xiǎn)及美國(guó)失去最高評(píng)級(jí)等因素集中出現(xiàn)引發(fā)的。還有，就是黃金在9—12月旺季出現(xiàn)的暴跌。9月，由于經(jīng)濟(jì)前景不明朗導(dǎo)致股市和商品市場(chǎng)輪番出現(xiàn)暴跌，投資者財(cái)富出現(xiàn)大幅縮水。投資者在其他市場(chǎng)出現(xiàn)巨額虧損后，拋售黃金以彌補(bǔ)損失成為不二選擇，特別是大型對(duì)沖基金拋售黃金以彌補(bǔ)在其他市場(chǎng)的虧損，其影響巨大。經(jīng)過9月的暴跌，黃金市場(chǎng)的投資者成了驚弓之鳥，黃金也暫時(shí)從避險(xiǎn)資產(chǎn)向風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)靠攏。除了心理層面的原因，更為重要是黃金市場(chǎng)投資者結(jié)構(gòu)的變化。經(jīng)過十年牛市，黃金的投資需求大幅增加，大有超越珠寶需求之勢(shì)。這也意味著越來越多的機(jī)構(gòu)投資者介入黃金市場(chǎng)，其中不乏像索羅斯、保爾森這樣的投資大亨。這些對(duì)沖基金的投資風(fēng)格與黃金市場(chǎng)以往的投資者風(fēng)格不太一樣，其投資風(fēng)格更為激進(jìn)，更具風(fēng)險(xiǎn)性。這也是黃金市場(chǎng)在2011年第4季度波動(dòng)性陡然增加的根本原因。

2012年黃金行情展望

黃金在2011年第4季度暴跌之后，市場(chǎng)已經(jīng)出現(xiàn)了一種聲音，即認(rèn)為黃金牛市已經(jīng)走到盡頭。自黃金大牛市以來，金甲蟲們可以舉出無(wú)數(shù)個(gè)理由來支撐黃金繼續(xù)上漲。不過從歷史數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)來看，流動(dòng)性及真實(shí)利率水平與黃金關(guān)系比較確定，黃金價(jià)格與流動(dòng)性成正比，與真實(shí)利率水平成反比。

金融海嘯爆發(fā)后，美國(guó)出臺(tái)了一系列的金融救助以及經(jīng)濟(jì)刺激方案，由此使得美聯(lián)儲(chǔ)的資產(chǎn)負(fù)債表從金融海嘯前的約9000億美元急速擴(kuò)張至2.8萬(wàn)億美元。根據(jù)美聯(lián)儲(chǔ)2011年12月8日公布的數(shù)據(jù)，美國(guó)11月30日基礎(chǔ)貨幣近2.56萬(wàn)億美元，金融機(jī)構(gòu)總的準(zhǔn)備金為1.55萬(wàn)億美元，其中法定準(zhǔn)備金為937.61億美元，超額準(zhǔn)備金為1.46萬(wàn)億美元。根據(jù)2008年9月10日，金融海嘯全面爆發(fā)前的數(shù)據(jù)，當(dāng)時(shí)基礎(chǔ)貨幣為8436.30億美元，金融機(jī)構(gòu)總的準(zhǔn)備金為471.14億美元，其中法定準(zhǔn)備金為448.63億美元，超額準(zhǔn)備金為22.51億美元。正如伯南克所說：為了拯救經(jīng)濟(jì)，我們不惜做著直升機(jī)撒錢。而現(xiàn)在伯南克完全是開著B52轟炸機(jī)在撒錢。

按照美國(guó)國(guó)會(huì)預(yù)算辦公室(CBO)的數(shù)據(jù)，美國(guó)聯(lián)邦政府現(xiàn)在赤字約為1.5萬(wàn)億美元，債務(wù)水平超過14萬(wàn)億美元。最為重要的問題，現(xiàn)在還看不到美國(guó)解決債務(wù)和赤字的希望。所以，目前我們?nèi)匀豢床坏近S金大牛市的盡頭。

美國(guó)基礎(chǔ)貨幣

數(shù)據(jù)來源：圣路易斯聯(lián)儲(chǔ)局、廣發(fā)期貨發(fā)展研究中心

1970—1980黃金大牛市

數(shù)據(jù)來源：Weber Global

從研究來看，黃金收益率與全球真實(shí)利率水平成反比。從1980—2000年，真實(shí)利率基本是正的，這導(dǎo)致了黃金價(jià)格追不上通脹。進(jìn)入21世紀(jì)，真實(shí)利率重新為負(fù)，黃金也重拾上漲勢(shì)頭，開始了延續(xù)至今黃金大牛市。從邏輯上，其實(shí)也很容易理解。黃金作為一種投資品種，一直以來最為人所詬病的就是沒有利息。因此，當(dāng)有固定回報(bào)的投資品種如債券真實(shí)回報(bào)較高的時(shí)候，投資者自然會(huì)傾向于債券。反之，黃金的魅力就顯現(xiàn)出來了。無(wú)論是美聯(lián)儲(chǔ)反復(fù)強(qiáng)調(diào)的“較長(zhǎng)時(shí)間內(nèi)維持利率在異常低的水平”，還是近來歐央行連續(xù)兩次降息的行動(dòng)，都表明現(xiàn)在各國(guó)政府的行動(dòng)焦點(diǎn)還是在刺激經(jīng)濟(jì)上。未來貨幣政策的主旋律依然是寬松、低息。在負(fù)的真實(shí)利率環(huán)境中，黃金維持一個(gè)正的收益率應(yīng)該是沒有問題的。從流動(dòng)性和真實(shí)利率這兩個(gè)因素來看，黃金大牛市仍將延續(xù)。

假設(shè)黃金價(jià)格在2012年出現(xiàn)了大幅回落，是否意味著黃金大牛市已經(jīng)結(jié)束？我們先來看看上一個(gè)黃金牛市發(fā)生了什么。從1970年到1980年黃金經(jīng)歷了第一次的大牛市，國(guó)際黃金價(jià)格從1970年的35美元/盎司上漲到1980年的850美元/盎司，足足漲了超過23倍。其中從1971年中期到1974年12月不到四年的時(shí)間，黃金上漲至200美元。其后黃金價(jià)格回落了50%至100美元。直到1976年的8月，再次掉頭向上。從此一發(fā)不可收拾，從1976年8月到1980年1月，黃金價(jià)格足足上漲了超過750%至850美元。套用今天的情況，試想一下如果金價(jià)在2012年回落50%至1000美元，恐怕市場(chǎng)絕大部分的人會(huì)認(rèn)為黃金大牛市肯定已經(jīng)結(jié)束了。可如果謎底揭曉，金價(jià)最終漲到了8500美元呢？當(dāng)然，過去的情況可能對(duì)于今天的參考意義有限。但是，這個(gè)例子可以說明，決定一個(gè)牛市的并不是價(jià)格變化的過程，而是其背后的根本因素。所以，我們提醒投資者需要透過價(jià)格看本質(zhì)，這個(gè)本質(zhì)就是支撐黃金大牛市的一切都沒有改變，雖然金價(jià)出現(xiàn)了反季節(jié)行情，雖然金價(jià)出現(xiàn)了大幅滑落。

另一方面，我們也要看到黃金在2011年第4季度出現(xiàn)的劇烈波動(dòng)。歷史上其他著名的資產(chǎn)泡沫，如1986年的日本股票、1999年美國(guó)的網(wǎng)絡(luò)泡沫、2005年的GSCI指數(shù)以及1979年的黃金等，這些資產(chǎn)的平均標(biāo)準(zhǔn)偏差為10.3個(gè)標(biāo)準(zhǔn)偏差。目前，金價(jià)的波動(dòng)性雖然有所增加，但相比上述這些泡沫資產(chǎn)波動(dòng)性還很小?；蛟S，現(xiàn)在才到黃金大牛市的中期階段。

最后，我們?cè)賮眍A(yù)測(cè)一下黃金在2012年的走勢(shì)。2011年影響黃金市場(chǎng)的諸多因素如歐債危機(jī)、美國(guó)QE還會(huì)持續(xù)影響黃金市場(chǎng)。另外，美國(guó)大選在2012年將是影響黃金市場(chǎng)的一個(gè)重要因素。根據(jù)以往的經(jīng)驗(yàn)，地緣政治對(duì)黃金影響的時(shí)限有限，但從2011年，美國(guó)兩黨在美國(guó)債務(wù)上限的爭(zhēng)執(zhí)來看，民主，共和兩黨由于在財(cái)政政策上的重大分歧，有可能在美國(guó)總統(tǒng)大選這個(gè)重要時(shí)點(diǎn)激化。還有，伊朗問題也值得關(guān)注，如果伊朗封鎖霍爾木茲海峽，這勢(shì)必造成原油價(jià)格大漲。2012年，地緣政治可能成為主導(dǎo)黃金行情最大的變數(shù)。在黃金繼續(xù)上漲的道路上，很快就要面臨2000美元的重要關(guān)口。在1000美元關(guān)口之前，黃金曾經(jīng)四次嘗試，才最終克服該關(guān)口。2000美元對(duì)于黃金的阻礙作用不可小視，但基于目前之形勢(shì)，我們依然給予較為樂觀的預(yù)測(cè)，金價(jià)在2012年最高應(yīng)該能到2200美元，而低點(diǎn)1500美元的支撐作用十分明顯，或許將成為繼1300美元之后另一個(gè)重要的中期底部。