三、上游原料

4月份是原油行情的分水嶺，之前因需求旺季加上利比亞戰(zhàn)事推高了原油價格。但隨著利多將因素的逐漸兌現(xiàn)，高油價給實體經濟帶來的負面影響逐漸顯現(xiàn)。從5月份開始原油價格與石腦油、乙烯的背離就開始，原油振蕩整體偏強。截至12月16日，歐佩克原油均值107.69美元/桶，2010年原油均值為77.4美元/桶，漲幅達38.99%，該數據遠遠大于原油需求的實際增幅，這說明利比亞戰(zhàn)事所帶來的供應沖擊極大地影響了原油價格。同期，石腦油均值102.8美元/桶，比2010年的79.42美元/桶增長了29.43%；亞洲乙烯均值1183美元/噸，比2010年均值1086美元/噸，增長了8.93%。這說明原油上漲對下游的價格傳導遠遠沒有結束。如果原油價格上漲能充分傳導到乙烯，那么未來來自成本的支撐將是實實在在的。如果價格傳導受阻或中斷，那么成本支撐預期將落空，原油振蕩走弱為大概率事件，屆時成本支撐非常有限。

在這里，我們有必要對比一下LLDPE期貨的行情走勢。截至12月16日，2011年LLDPE期貨主力均值為10941元/噸，而2010年的均價為11113元/噸，小幅下跌1.5%。這說明成本支撐因素稍微小于供求過剩因素。同時也說明，2012年成本支撐因素和供求過剩因素的合力繼續(xù)主導行情走勢。

因此，2012年石腦油向乙烯的價格傳導變化將決定未來行情演變的方向，二者價差的變化非常關鍵。

從乙烯和石腦油的價差來看，原油價格向下游傳導嚴重受阻，而且這種狀況在加重。價差過小說明兩個問題，一是下游乙烯市場對原油上漲的反應很淡，弱勢行情沒有絲毫的改變。二是石腦油商家的裂解積極性嚴重受挫，這將減少石腦油的供給，而石腦油供應的減少又反過來減少市場對原油的需求。在圖9可以看到，本來相對弱勢的石腦油勢必通過供應量的減少，降低對原油的需求，屆時原油將面臨需求下降風險。而且圖9還說明過高的油價已經對下游化工行業(yè)產生負面影響，如果二者比價關系不能回歸正常，高油價將難以為繼。

從全球和歐佩克原油產量來看，近幾年供應變化不大，供應壓力更是談不上，09年歐佩克產量甚至大幅減少。說以，需求才是決定未來價格的最主要因素。

1-11月份我國原油加工量累計40662.45萬噸，同比增5.8%；2010年全年累計加工原油42305.7萬噸，同比增13.53%；2009年累計加工原油37321.76萬噸，同比增9.31%；2008年累計加工原油34144.53萬噸，同比增4.29%；2007年32739.55萬噸，同比增8.04%。因此，我國原油需求增長趨勢并沒有改變，2012年原油加工量增速維持在6%-9%的概率大。中國對原油的需求增量和預期仍是市場關注的焦點。

同期美國原油的進口數據是：2011年1-11月份，同比-3.69%；2010年，同比+0.58%；2009年同比-7.32%；2008年同比-2.24%；2007年同比-0.52%。美國的進口需求整體上變化不大，但美國是世界第一消費大國，需求基數大，階段性需求變化對市場影響也很大。

同期中國原油的進口數據是：2011年1-11月份，同比-4.74%；2010年，同比+19.37%；2009年同比+13.39%；2008年同比+9.8%；2007年同比18.77%%。因此，以中國為代表的新興經濟體的需求增量才是價格上行的根本動力。

因此， 2012年油價會對2011年不合理的高油價繼續(xù)消化吸收，2011年的原油價格更多體現(xiàn)的是利比亞戰(zhàn)事帶來的供應沖擊，而不是供求決定的合理價格。從供求的角度，紐約原油年度均值在90美元上下是比較合理的，考慮的金融、投機因素，常態(tài)經濟條件下，油價有望在70-115美元/桶寬幅震蕩。布倫特原油將振蕩走弱，回歸基本面。但這里有兩個重要的風險事件：一、如果歐美和伊朗矛盾擴大化，中東危機將極大地推高原油價格。二、如果歐債危機繼續(xù)深化，甚至到了沒法解決的程度，那么全球經濟將遭受重創(chuàng)，包括原油在內的大宗商品都將展開系統(tǒng)性下跌行情，原油低點不可預測。

表3：近五年全球和歐佩克原油產量狀況(單位：千桶/天)

日期  產量:原油:歐佩克 增速 產量:原油:全球 增速

2006  31565.6         1.02%    71649.0     0.18%

2007  31123.4         -1.40%   71285.3     -0.51%

2008  32075.4         3.06%    71767.5     0.68%

2009  28927.1         -9.82%   68969.5     -3.90%

2010  29183.0         0.88%    69744.9     1.12%

四、宏觀關注點

2012年國內政策以穩(wěn)為主，簡要來說：

1、關注房地產持續(xù)調控給實體經濟帶來的負面影響有多大，

2、關注外圍環(huán)境惡化對出口及國內生產的影響，

3、關注匯率的變化，熱錢的撤出勢必給國內資金帶來壓力

4、關注國內政策松動與經濟下滑的綜合結果

2012年國外重點關注三點：

1、歐債危機能否挺過難關，國債償還量和銀行業(yè)資金缺口是關鍵。

2012年歐元區(qū)到期債務將近一萬億歐元，其中法國到期債務規(guī)模為1775.72億歐元，德國到期債務規(guī)模為2524億歐元，意大利到期債務規(guī)模為2825.65億歐元，西班牙到期債務規(guī)模為1209.78億歐元。

根據歐洲銀行管理局的最新數據，歐洲銀行業(yè)資本缺口為1147億歐元，其中意大利262億歐元，西班牙154億歐元，德國131億歐元。這些數據是根據新的《巴塞爾協(xié)議》中核心資本充足率必須滿足9%的要求，缺口資金必須在2012年1月20號之前提出融資方案，6月底之前缺口資金必須全額補足?？紤]到歐洲銀行債券減記壓力、持有債券和商品頭寸拋售壓力，屆時歐洲銀行業(yè)實際資本缺口還將擴大，加上政府到期債務的因素，市場流動性將經受嚴峻考驗。

2、全球經濟是否會陷入二次衰退。

3、在全球經濟“二次探底”的背景下，美國是否推出QE3，即新的量化寬松政策。

五、報告小結

基于紐約原油在90美元的預期平均價格，70-115的價格區(qū)間。2012年亞洲乙烯價格均值將在1180美元/噸附近，結合乙烯市場的實際情況，主流波動區(qū)間為900-1400美元/噸，平均成本在9500元/噸，成本波動在7300-11200元/噸。

考慮到期貨價格接近乙烯成本線時下限的支撐因素，上限的阻力因素，以及期貨和現(xiàn)貨對成本的升貼水因素，2012年LLDPE的價格波動區(qū)間是7500-11000元/噸，價值重心下移。但是如遇到伊朗問題導致中東危機，供應沖擊導致原油上漲價值重心將重新評估，弱歐洲出現(xiàn)系統(tǒng)性崩盤，價值重心將進一步下移，價值重心也將重新評估。此外，2012年價格低點有望在二季度出現(xiàn)，后半年有望展開反彈行情。