預(yù)期年度熱點(diǎn)話題

1.阿喀琉斯之踵——PTA新產(chǎn)能裝置的原料之憂

新年度1070萬(wàn)噸的計(jì)劃新增PTA產(chǎn)能始終是期現(xiàn)兩個(gè)市場(chǎng)都無(wú)法回避的題材。配合本年度PX炒作題材（中海油惠州、福佳大化停產(chǎn)），期貨市場(chǎng)近遠(yuǎn)合約價(jià)差率先進(jìn)行了反映。自7月中旬中海油PX裝置意外停車(chē)導(dǎo)致PX供需結(jié)構(gòu)突然失衡后，主力合約1109迅速踏上相對(duì)遠(yuǎn)月合約的價(jià)差收斂過(guò)程，并在8月上旬完成正向市場(chǎng)到反向市場(chǎng)轉(zhuǎn)變。其后隨著PX炒作題材的深化，近月合約跟隨現(xiàn)貨市場(chǎng)繼續(xù)慣性上漲，反向價(jià)差結(jié)構(gòu)得到進(jìn)一步深化，在交割日前創(chuàng)下相對(duì)遠(yuǎn)月600點(diǎn)的最大升水值。而遠(yuǎn)期利空則主要落在了遠(yuǎn)月合約之上，1109交割完畢，1201與1205合約即步入快速下跌通道，9月19日至11月11日PTA創(chuàng)下年度低點(diǎn)的不到兩個(gè)月時(shí)間里，PTA主力合約價(jià)格跌去2142點(diǎn)，跌幅高達(dá)21.46%。那么在新年度，類(lèi)似的PX題材與PTA產(chǎn)能增加預(yù)期交替影響市場(chǎng)，并輪換主導(dǎo)某一段時(shí)期價(jià)格結(jié)構(gòu)變動(dòng)的現(xiàn)象只會(huì)更多地出現(xiàn)。探究?jī)蓚€(gè)年度題材本身，共同點(diǎn)便在于PTA新增產(chǎn)能預(yù)期。而新產(chǎn)能能否順利投產(chǎn)？問(wèn)題答案的關(guān)鍵就來(lái)到了PTA新產(chǎn)能裝置原料供應(yīng)分析層面之上。

2012年中國(guó)PTA新增產(chǎn)能總量約在1070萬(wàn)噸，主要由五家企業(yè)分?jǐn)?。如?0%開(kāi)工率折算約合新增PX需求為635萬(wàn)噸。而國(guó)內(nèi)2011年度PX總產(chǎn)能約在826萬(wàn)噸，2012年國(guó)內(nèi)PX新增產(chǎn)能為145萬(wàn)噸，騰龍石化由廈門(mén)搬遷至漳州的80萬(wàn)噸PX裝置將率先投產(chǎn)。

PTA新產(chǎn)能的釋放，無(wú)疑將繼續(xù)加大國(guó)內(nèi)PX的進(jìn)口依存度，進(jìn)而催生出計(jì)劃外的PX原料采購(gòu)之憂。下圖非常直觀顯示出原料供需不匹配的隱憂所在，逐一分析，新增產(chǎn)能中桐昆集團(tuán)120萬(wàn)噸裝置與遠(yuǎn)東石化150萬(wàn)噸裝置，從項(xiàng)目建設(shè)完成情況與需求匹配來(lái)看，基本可以確定如期完工。恒力集團(tuán)大連200萬(wàn)噸裝置，有成熟的內(nèi)外盤(pán)采購(gòu)地域優(yōu)勢(shì)，那么，問(wèn)題的關(guān)鍵在與翔鷺石化與逸盛海南，占比高達(dá)56%的600萬(wàn)噸新增產(chǎn)能的原料采購(gòu)問(wèn)題。從2010年中國(guó)PX產(chǎn)能分布情況可以看到，屬于相同產(chǎn)業(yè)區(qū)域的PX裝置，只有中海油惠州與福煉總量在150萬(wàn)噸的產(chǎn)能，將2012年騰龍投產(chǎn)80萬(wàn)噸產(chǎn)能計(jì)算在內(nèi)，產(chǎn)業(yè)區(qū)域內(nèi)國(guó)內(nèi)供應(yīng)能力峰值只在230萬(wàn)噸，遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足600萬(wàn)噸PTA新增產(chǎn)能350萬(wàn)噸以上PX實(shí)際表觀消費(fèi)所需。假設(shè)通過(guò)內(nèi)外盤(pán)易貨渠道集中了所有區(qū)域內(nèi)PX產(chǎn)量，仍有120萬(wàn)噸以上PX需外購(gòu)或轉(zhuǎn)運(yùn)，這直接考驗(yàn)企業(yè)物流、渠道建設(shè)、成本控制等一系列問(wèn)題。

以上問(wèn)題的存在，需要投資者對(duì)于新增產(chǎn)能能否完全按照預(yù)期計(jì)劃順利投產(chǎn)抱有足夠?qū)徤鞯膽B(tài)度。重大年度題材的調(diào)整，將直接反映在期貨價(jià)差結(jié)構(gòu)的劇烈變化之上，而任何方向的調(diào)整，都不會(huì)離開(kāi)這個(gè)共同點(diǎn)。

2.從日本看新年度原油與PX—PTA—PET產(chǎn)業(yè)鏈聯(lián)動(dòng)關(guān)系

日本是中國(guó)PX重要的進(jìn)口國(guó)之一，也是PX亞洲ACP價(jià)格體系重要的參與者。從中長(zhǎng)期看原油與PX之間存在固定比價(jià)區(qū)間，就相關(guān)系數(shù)而言屬于高度相關(guān)品種。日本PX年產(chǎn)能380萬(wàn)噸，2010年出口中國(guó)總量在100萬(wàn)噸左右，為國(guó)內(nèi)PX最大進(jìn)口國(guó)。

作為中國(guó)PX原料重要渠道，日本獨(dú)特的石化產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)也直接影響著新年度原油與PX價(jià)格聯(lián)動(dòng)的緊密程度。2011年年初日本大地震，造成出光、JX、日礦日石PX裝置停產(chǎn)或無(wú)法供貨，PX亞洲現(xiàn)貨價(jià)格隨即暴漲至接近1800美元的年度高點(diǎn)，期間原油走出一波趨勢(shì)下跌行情，原油與PX在題材炒作與市場(chǎng)恐慌影響下走出了背離行情，也帶動(dòng)PTA走出一波完整的臺(tái)階式上漲的行情，這也證明了日本石化上游的變動(dòng)對(duì)于國(guó)內(nèi)產(chǎn)業(yè)鏈價(jià)格影響的有效性。

研究如何對(duì)這種有效性進(jìn)行可行的跟蹤，則要從日本石化產(chǎn)業(yè)產(chǎn)銷(xiāo)模式入手。日本煉化裝置主要以石腦油為原料進(jìn)行生產(chǎn)，產(chǎn)品主要以出口為主，其中汽油、輕質(zhì)柴油占比最大，共約占出口總量65%，目標(biāo)市場(chǎng)以亞洲為主。

隨著日本國(guó)內(nèi)的PTA生產(chǎn)裝置關(guān)停外移，以及世界PTA生產(chǎn)消費(fèi)在中國(guó)的集約化趨勢(shì)，日本PX在中國(guó)聚酯產(chǎn)業(yè)鏈中的供應(yīng)地位將得到進(jìn)一步鞏固，特別在PTA產(chǎn)能集中釋放期，更需要日本供應(yīng)商提供更為可靠的PX供應(yīng)渠道。因重油和裂解汽油中抽提和分離PX存在同產(chǎn)同銷(xiāo)的情況，結(jié)合汽柴油在日本能源類(lèi)出口中所占比例，我們發(fā)現(xiàn)，日本國(guó)內(nèi)汽柴油庫(kù)存變化約提前1—2個(gè)月反映后市PX價(jià)格波動(dòng)情況。因此，日本國(guó)內(nèi)汽柴油庫(kù)存數(shù)據(jù)值得投資者關(guān)注。

行情展望

1.PTA高利潤(rùn)時(shí)代難以為繼

2012年國(guó)內(nèi)PTA產(chǎn)能集中投產(chǎn)，雖然投產(chǎn)時(shí)間主要集中在下半年，但是新增產(chǎn)能帶來(lái)的供給壓力將在上半年提前體現(xiàn)。因此，上半年P(guān)TA價(jià)格仍然是個(gè)振蕩筑底的過(guò)程，同時(shí)，紡織終端需求難以好轉(zhuǎn)，PTA價(jià)格不排除下探7000元/噸的可能。然而，隨著供給壓力的提前釋放，PTA新增產(chǎn)能在下半年集中投產(chǎn)后將會(huì)造成PX供應(yīng)緊張，同時(shí)，PX有效供給量將一定程度限制PTA實(shí)際供給增量，因此PTA將出現(xiàn)上漲行情。

2012年P(guān)TA整體走勢(shì)將呈現(xiàn)先抑后揚(yáng)，但因2013年仍然有大量產(chǎn)能投放而難以呈現(xiàn)強(qiáng)勢(shì)格局，價(jià)格區(qū)間預(yù)計(jì)在7000—9000元/噸之間。 PTA生產(chǎn)企業(yè)已經(jīng)告別了高利潤(rùn)時(shí)代，在2012年若以期貨價(jià)格計(jì)算的利潤(rùn)超過(guò)500元/噸時(shí)，建議積極進(jìn)行賣(mài)出套保。對(duì)于期貨市場(chǎng)投資者，在2012年上半年以謹(jǐn)慎偏空操作為主。

2.貨幣政策影響下的終端需求

在新的一年行情走勢(shì)中，影響行情的諸多因素之中，貨幣政策的微調(diào)對(duì)于產(chǎn)業(yè)鏈下游整體需求的恢復(fù)是至關(guān)重要的。2011年下游紡織服裝類(lèi)企業(yè)整體景氣度下滑明顯，新年度PTA 的產(chǎn)能擴(kuò)張過(guò)程，首先需要下游有足夠的市場(chǎng)容量進(jìn)行產(chǎn)品的充分消化吸收，以獲得中長(zhǎng)期的動(dòng)態(tài)平衡。相對(duì)PTA而言，下游聚酯擴(kuò)張集約程度不高，計(jì)劃產(chǎn)能的兌現(xiàn)率較差。隨著2011年整體宏觀調(diào)控措施的延續(xù)，M1/M2新增貸款余額增速在下半年得到了有效的控制，但緊縮的貨幣政策同時(shí)延緩了聚酯工廠規(guī)模擴(kuò)張的步伐。發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)體高企的債務(wù)危機(jī)，國(guó)內(nèi)遲遲不能打開(kāi)的內(nèi)需市場(chǎng)，更使企業(yè)背負(fù)更高的庫(kù)存周轉(zhuǎn)資金壓力與原材料貼息成本。而以3年內(nèi)首次調(diào)降存款準(zhǔn)備金率為信號(hào)，銀行間流動(dòng)性增加的政策預(yù)期得到落實(shí)，就聚酯企業(yè)而言，乃是恢復(fù)信心的第一步。

3.期貨市場(chǎng)價(jià)值體現(xiàn)最大化

PTA期貨市場(chǎng)的價(jià)值將在新年度得到最大化體現(xiàn)。新年度PTA價(jià)格預(yù)期將出現(xiàn)多次漲跌兩難的境況，這一方面是由于緊平衡的PX供應(yīng)對(duì)于PTA具有天然的成本支撐，傳導(dǎo)機(jī)制順暢清晰，另一方面，2012年2—4月歐元區(qū)各成員國(guó)主權(quán)債務(wù)將陸續(xù)到期，而同期首輪PTA新產(chǎn)能也將建成投產(chǎn)。內(nèi)外因素的聯(lián)合沖擊利空預(yù)期下，PTA新年度合約的順利簽訂的希望將更為渺茫，合約貨的減量勢(shì)必造成現(xiàn)貨供應(yīng)規(guī)模擴(kuò)大，反向市場(chǎng)格局下，價(jià)格博弈會(huì)充分體現(xiàn)在期貨近遠(yuǎn)合約的價(jià)差變動(dòng)上，預(yù)計(jì)新年度PTA各合約間價(jià)差波動(dòng)將成為主要題材。

在現(xiàn)貨市場(chǎng)進(jìn)退兩難情況下，缺乏風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖手段的企業(yè)在期現(xiàn)兩個(gè)市場(chǎng)之間的對(duì)沖交易將最大程度轉(zhuǎn)移產(chǎn)業(yè)鏈風(fēng)險(xiǎn)，使期貨市場(chǎng)的價(jià)值得到體現(xiàn)。