1、大豆基金持倉連續(xù)走低

截止11月15日，大豆基金凈多單數(shù)量連續(xù)下降，目前已經(jīng)接近6000手的年內(nèi)地位；而豆油基金持倉已經(jīng)變?yōu)閮艨諅}，這說明基金對后市判斷偏空，豆類產(chǎn)品市場仍有下跌空間。

2、進口價格倒掛，抑制國內(nèi)市場

在大豆方面，當(dāng)前訂購大豆，到貨成本為3710元/噸，而國產(chǎn)大豆收購價格均在4000元/以上，加上進口大豆較高的含油率，訂購進口大豆明顯優(yōu)于收購國產(chǎn)大豆。按當(dāng)前豆油至國內(nèi)市場和豆粕價格測算，訂購進口大豆能夠產(chǎn)生收益，一些油廠可能在訂購大豆的同時，在大連盤進行套保鎖定收益(上述情況我們在過去數(shù)期報告中已經(jīng)一直強調(diào))。

3、豆油價格下跌風(fēng)險不能輕言消失

沿海地區(qū)豆油價格顯著下跌，一級豆油出廠價格8950-9200元/噸，比一周前下跌200-300元/噸，其中廣東地區(qū)價格率先跌破9000元/噸。東北內(nèi)陸地區(qū)豆油價格走弱，一級豆油價格集中于9450-9550元/噸左右，比一周前下跌50元/噸。相比于沿海地區(qū)，東北內(nèi)陸地區(qū)豆油價格偏高，未來一段時間，沿海豆油將加速流入當(dāng)?shù)厥袌?，平抑過高的價格，東北地區(qū)豆油價格補跌可能性很大。由于價格下跌速度較快，前期訂貨的貿(mào)易商來不及出貨，虧損比較嚴重，打擊了進一步采購的信心。不過多數(shù)貿(mào)易商庫存不多，庫存較少的貿(mào)易商甚至打算抄底補庫。如果未來幾天價格進一步下跌，不排除會有較多貿(mào)易商補庫，購銷可能暫時轉(zhuǎn)好。國內(nèi)豆油價格下跌較多，與進口豆油成本價差拉大，沿海四級豆油價格與近月船期毛豆油進口成本價差達到600元/噸。不過此價差只是意味著我國廠商訂購豆油積極性受挫，短期內(nèi)對國內(nèi)價格不能形成支持。影響國內(nèi)豆油市場較大的因素是，進口大豆成本下降，油廠對外盤存在看跌預(yù)期，在采購大豆的同時增加了國內(nèi)盤的套保，不斷走低的期貨價格打擊了現(xiàn)貨市場。過去一周，豆油基差總體上升，說明現(xiàn)貨價格比期貨略顯抗跌。根據(jù)對美國大豆種植成本測算，美國農(nóng)民大豆保本價格為10.0-10.5美元/蒲式耳，目前農(nóng)民種植仍能盈利。在經(jīng)濟前景不明朗的背景下，外盤價格存在進一步下跌的可能。如果外盤價格跌至農(nóng)民種植保本價格附近，屆時進口大豆到港完稅成本約3350元/噸左右。按此成本測算，國內(nèi)豆油價格至少還有10%的下跌空間。上述測算只是一個略圖估算，達到這一目標，需要多種因素的配合，但通過這一估算，外盤下跌對國內(nèi)形成的影響不得不防。

4、養(yǎng)殖收益下降豆粕價格受到壓制

沿海地區(qū)豆粕價格普遍下降，43%蛋白豆粕出廠價格集中于2820-2980元/噸，全線跌破3000元/噸整數(shù)關(guān)口。其中大連地區(qū)價格為2980元/噸，比一周前下跌60元/噸；京津冀和山東地區(qū)價格集中于2820-2900元/噸，比一周前下降100-130元/噸；江蘇和廣東地區(qū)價格2850-2880元/噸，比一周前下降80-140元/噸。東北內(nèi)陸地區(qū)豆粕價格走低，43%蛋白豆粕價格集中于3120-3160元/噸，下降10-40元/噸。沿海地區(qū)豆粕價格明顯低于東北地區(qū)，未來一段時間，沿海豆粕將進一步流入東北市場，對當(dāng)?shù)貎r格形成抑制。

生豬價格小幅走弱，但屠宰廠目前豬肉庫存總體較大，收購積極性不高，未來一段時間生豬價格很難有明顯起色。規(guī)模養(yǎng)殖企業(yè)按節(jié)奏出欄，但對后期信心不足。小型養(yǎng)殖場收益顯著下降，降價出欄心存不甘，但人為推遲出欄只能提高養(yǎng)殖成本，處境比較尷尬。在屠宰廠收購意愿較低的情況下，小型養(yǎng)殖場可能被迫出欄，未來養(yǎng)殖前景并不樂觀。未來影響豆粕價格的最大因素仍在大豆進口成本，按目前大豆成本測算，油廠通過套保結(jié)合方式訂購大豆仍有可能實現(xiàn)正收益，所以豆粕價格面臨的下行壓力還沒有消失。從價格對比上看，目前豆粕價格已經(jīng)處于去年7月上旬水平，當(dāng)時進口大豆訂購成本為3500元/噸，一級豆油價格為7100元/噸。目前訂購進口大豆成本為3710元/噸，一級豆油價格為9000元/噸左右。對比7月上旬至目前的變化，豆粕價格可能距離底部不遠，但豆油可能出現(xiàn)補跌走勢。如果豆油價格補跌，豆粕價格不會有獨立的表現(xiàn)，呈弱勢調(diào)整走勢可能性較大。

5、油籽油脂進口成本下降趨勢未變

10月份到貨的油籽和植物油成本變動不一，但總體下降趨勢沒有改變。主要表現(xiàn)為，進口大豆、豆油和棕櫚油到貨成本小幅上升，油菜籽、菜籽油成本下降。其中到港的大豆平均價格572美元/噸，折合完稅成本約4390元/噸，比9月份上升10元/噸，但上漲幅度很小。根據(jù)監(jiān)測，4季度和明年1季度到貨的進口大豆成本下降，預(yù)計11月份到貨的大豆平均成本為4310元/噸，12月份平均成本為4230元/噸。明年1季度到貨的大豆成本還會進一步下降，部分油廠到貨成本低于3900元/噸。10月份到港的油菜籽平均價格639美元/噸，比9月份下降12美元/噸。按當(dāng)時菜油菜粕價格測算，這批油菜籽平均加工虧損150元/噸。不過考慮至部分油廠在訂購這批菜籽的同時，在期貨盤上進行了套保，很可能存在收益。根據(jù)監(jiān)測，未來幾個月到貨的油菜籽成本進一步下降，部分油廠到貨的成本可能降至4600元/噸左右，按當(dāng)前菜籽油和菜粕價格測算，油廠盈利豐厚，刺激油菜籽進口量上升。

10月份到港的豆油平均價格為1245美元/噸，比9月份上升73美元/噸，折合完稅成本9910元/噸，對比沿海8800-8900元/噸左右的四級豆油價格和8950-9200元/噸左右的一級豆油價格，無論是分銷還是精煉，均為虧損。10月份我國到港的24度棕櫚油平均價格為1157美元/噸，比9月份上漲9美元/噸，折合完稅成本9220元/噸，高于沿海24度棕櫚油7600-7700元/噸銷售價格，進口廠商虧損。10月份到貨的菜籽油平均價格為1288美元/噸，比9月份下降12美元/噸，折合完稅成本10250元/噸。當(dāng)前國內(nèi)四級菜油價格為9900元/噸左右，進口商虧損。根據(jù)監(jiān)測，4季度和明年1季度到貨的棕櫚油和菜籽油成本下降，其中部分進口商訂購的24度棕櫚油成本不足8000元/噸，菜籽油訂貨成本集中在9600-9700元/噸。

6、近月大豆盈利油粕存在下行壓力

船期測算數(shù)據(jù)顯示，本周到貨的大豆成本約4280元/噸，以此為基礎(chǔ)測算油廠初榨環(huán)節(jié)平均加工收益為虧損500元/噸，虧損程度比一周前擴大107元/噸。根據(jù)監(jiān)測，11月中下旬及12月份到貨的大豆成本還會進一步下降，不過當(dāng)前油廠虧損程度較大，在不考慮套保因素情況下，未來幾個月很難扭轉(zhuǎn)虧損局面。國際市場大豆價格顯著下降，到我國CNF報價490美元/噸，以此為基礎(chǔ)測算的大豆加工盈利16元/噸，盈利比一周前縮小7元/噸。仍是正收益。在當(dāng)前豆油和豆粕銷售低迷情況下，油廠在訂購大豆的同時，很可能繼續(xù)在大連盤進行套保賣盤，國內(nèi)豆油和豆粕價格壓力仍然較大。本周港口大豆分銷價格4000元/噸，比一周前下跌50元/噸，以此為基礎(chǔ)測算的大豆加工虧損270元/噸，虧損比一周前擴大98元/噸。以大豆分銷價格測算的壓榨虧損程度較大，說明目前港口大豆價格偏高，吸引力差，未來價格存在下降的空間。除此之外，如果目前訂購大豆，未來到貨成本僅3710元/噸，遠低于當(dāng)前港口分銷價格，部分廠商可能提前預(yù)售合同，對港口大豆分銷價格形成打壓，預(yù)計港口大豆價格將降到3900元/噸以下。黑龍江大豆收購價格3940-4020元/噸，油廠加工虧損74元/噸，虧損程度比一周前擴大29元/噸。由于虧損局面仍未擺脫，油廠收購積極性低，多數(shù)油廠至今沒有開機。

7、投資建議

目前來看，國內(nèi)外市場現(xiàn)貨面表現(xiàn)均比較疲軟，期貨市場無法從現(xiàn)貨市場獲得有效地支撐。而國際宏觀形勢風(fēng)險依舊，歐債問題依然比較嚴峻，最新提出的歐洲債券也無法恢復(fù)市場信心；中國在本周公布的PMI更是降到了50以下，達到48的水平。說明制造業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)了衰退的跡象。在這種情況下，建議投資者保持空頭思路，大豆指數(shù)如能跌破4136的前低，不排除進一步下跌的可能，下一支撐位或?qū)⒃?000整數(shù)關(guān)口。