自10月份商品市場(chǎng)艱難展開(kāi)反彈以來(lái)，國(guó)際原油價(jià)格既沒(méi)有隨著歐洲主權(quán)債務(wù)危機(jī)的發(fā)展而跌宕起伏，也沒(méi)有完全被歐美經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)等宏觀因素所左右。原油維持持續(xù)攀升態(tài)勢(shì)，突破了100美元的水平，在被歐債危機(jī)左右的商品市場(chǎng)中，其特立獨(dú)行構(gòu)建了一道亮麗的風(fēng)景。

原油價(jià)格回升，一方面是其自身基本面出現(xiàn)階段性利好，另一方面，由于原油黃金的比價(jià)偏低，比值回歸促使其補(bǔ)漲。然而由于全球經(jīng)濟(jì)依舊處于低迷階段，美國(guó)經(jīng)濟(jì)短暫回暖可能難以為繼，需求放緩是制約油價(jià)反彈的最大利空因素。而且，在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境下，各國(guó)尤其是美國(guó)不會(huì)容忍油價(jià)大幅上漲，因能源成本會(huì)侵蝕其經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇動(dòng)能。筆者認(rèn)為，油價(jià)升破100美元后，進(jìn)一步上行空間不大。

全球需求前景堪憂

對(duì)于原油價(jià)格走高，有四大因素構(gòu)成階段性利好。

首先，自10月份開(kāi)始，美國(guó)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)出現(xiàn)好轉(zhuǎn)，美國(guó)銷(xiāo)售、工業(yè)產(chǎn)出和住房指數(shù)都在回暖，這對(duì)于原油價(jià)格有很大的提振作用，因?yàn)槊绹?guó)是全球最大的能源消費(fèi)國(guó)。然而，我們認(rèn)為美國(guó)經(jīng)濟(jì)只是階段性回暖，未來(lái)一個(gè)季度不排除大幅萎縮的可能，需求前景依舊堪憂。

其次，中東局勢(shì)緊張導(dǎo)致對(duì)原油供應(yīng)的擔(dān)憂加劇，不過(guò)眼下中東局勢(shì)更大程度上對(duì)布倫特原油有影響。而且布倫特原油近期漲勢(shì)明顯弱于紐約原油，導(dǎo)致二者價(jià)差縮小，從而判斷，紐約原油后市漲勢(shì)會(huì)趨緩。

再次，美國(guó)冬季消費(fèi)需求刺激原油出現(xiàn)“近強(qiáng)遠(yuǎn)弱”的逆價(jià)差格局。這一方面是美國(guó)原油庫(kù)存下降的效果，另一方面，逆價(jià)差有利于多頭實(shí)現(xiàn)展期收益，因而原油價(jià)格短期表現(xiàn)強(qiáng)勁。

最后，全球貨幣政策再現(xiàn)寬松，這可能會(huì)激發(fā)投行等機(jī)構(gòu)重新把賭注押在原油上。然而，由于目前歐美金融機(jī)構(gòu)面臨歐債風(fēng)險(xiǎn)敞口的問(wèn)題，資金繼續(xù)大規(guī)模投機(jī)原油市場(chǎng)的可能性并不大，況且美國(guó)加強(qiáng)了對(duì)原油市場(chǎng)的投機(jī)監(jiān)管。

受需求前景不樂(lè)觀、宏觀經(jīng)濟(jì)低迷、歐洲債務(wù)危機(jī)和各國(guó)政策等因素制約，油價(jià)進(jìn)一步走高的空間有限。未來(lái)5年，歐美經(jīng)濟(jì)仍將處于低速增長(zhǎng)時(shí)期，而中國(guó)產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)的調(diào)整也可能拖累經(jīng)濟(jì)平均增速，原油需求增幅將放緩。而歐債危機(jī)已進(jìn)入第二階段，核心國(guó)家也受到?jīng)_擊，美國(guó)金融系統(tǒng)因與歐洲有千絲萬(wàn)縷的聯(lián)系，目前還不確定美國(guó)金融機(jī)構(gòu)到底持有多少歐債的風(fēng)險(xiǎn)敞口，因而金融市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)還在加劇。

最后，原油作為“商品之王”，直接反映生產(chǎn)和生活的能源成本。一旦油價(jià)異常強(qiáng)勢(shì)，會(huì)導(dǎo)致歐美股市雪上加霜，中國(guó)也會(huì)因通脹反彈進(jìn)一步緊縮貨幣，最終導(dǎo)致油價(jià)回落。

稀缺資源成為避險(xiǎn)新工具

原油的基本投資特征正在發(fā)生改變，變得更像是類(lèi)似于黃金、與經(jīng)濟(jì)衰退概念相關(guān)的投資對(duì)象，而非領(lǐng)先的牛市指標(biāo)。相對(duì)于股市和其他商品，原油作為實(shí)物資產(chǎn)和稀缺資源對(duì)投資者更具有吸引力。

作為避險(xiǎn)的最重要工具黃金和美國(guó)國(guó)債，經(jīng)過(guò)9月份的一輪大跌洗盤(pán)后，市場(chǎng)留下的是堅(jiān)定的避險(xiǎn)資金。而且隨著危機(jī)向第三階段邁進(jìn)和歐美貨幣政策再度放松，資金把吸納囤積的資金再度投向黃金產(chǎn)品，部分資金也會(huì)流向原油市場(chǎng)。

從美國(guó)商品期貨交易委員會(huì)公布的原油非商業(yè)持倉(cāng)來(lái)看，空頭持倉(cāng)幾乎沒(méi)有太大變動(dòng)。從美國(guó)國(guó)債收益率看，9月份10年期國(guó)債收益率都處于2%以下，而11月份全部處于2%以上，反映市場(chǎng)恐慌程度的VIX指數(shù)也處于歷史高位。截至11月16日，該指數(shù)為33.51%。這暗示金融市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)偏好資金沒(méi)有恢復(fù)信心，依舊需要尋找較好的避險(xiǎn)工具。而在避險(xiǎn)的同時(shí)又想獲取較高收益，因而原油就成為其追逐的對(duì)象。

油價(jià)漲勢(shì)或暫歇

對(duì)比歷史數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，2007年6月至2008年9月，原油和黃金價(jià)格比值在0.1以上，而2009年1月份一度跌至0.04，10月份比值開(kāi)始回歸，11月份回升至0.053-0.055區(qū)間。由于2007年至2008年9月是金融危機(jī)爆發(fā)期，原油與黃金的比價(jià)遠(yuǎn)高于歷史均值0.08。而在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)低迷，甚至衰退風(fēng)險(xiǎn)沒(méi)有解除之際，原油與黃金比價(jià)已回升到0.058，比值回歸基本上到位，因而這也限制原油進(jìn)一步走高。

總之，在當(dāng)前歐債危機(jī)發(fā)展到新階段后，稀缺資源成為低融資成本逐利的對(duì)象，與黃金一起構(gòu)建避險(xiǎn)和保值的組合。盡管中東局勢(shì)緊張和美國(guó)冬季季節(jié)性旺季導(dǎo)致原油上沖，然而，隨著原油和黃金比值的回歸，加上油價(jià)上漲不是以經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇好轉(zhuǎn)和需求增長(zhǎng)為前提的，各國(guó)也不會(huì)容忍油價(jià)暴漲，原油一枝獨(dú)秀難持續(xù)。