今年以來，作為國際石油市場兩大定價基準油的美國WTI與英國Brent原油價格走勢出現(xiàn)了較大背離，市場借中東局勢緊張“題材”將Brent原油不斷推高，而與此同時，WTI則因經(jīng)濟復蘇步伐和庫存等“題材”而表現(xiàn)較為疲軟，二者間價差不斷擴大，背后既有地緣政治的影響也有市場炒作的原因，但更重要的是來自原油基本面的變化。針對這種價差產(chǎn)生的原因和未來的走勢變化，國際主要投行摩根大通和高盛之間產(chǎn)生了對立和爭論。

今年1月，當Brent-WTI價差快速擴大時，摩根大通在一份報告中警告：“那些相信兩者價差會收窄的投資者應該保持謹慎?！比欢恍┐竽懙慕灰渍邲Q定買入WTI原油期貨并做空Brent原油期貨，考慮到目前兩者價差達到了創(chuàng)紀錄的23美元，上述交易的損失慘重。然而這并不能解釋兩種原油期貨的價差為何繼續(xù)擴大，僅在最近幾個交易日就擴大了7美元。高盛的David Greely對于Brent-WTI的價差提出了自己最新的想法：

在10—15美元區(qū)間維持了3個月后，Brent-WTI價差在6月初快速擴大，6月13日達到21.8美元的歷史新高。人們通常用庫欣地區(qū)的庫存來解釋這一現(xiàn)象，真是這樣嗎？

誠然，庫欣地區(qū)的高庫存很大程度造成了今年WTI對Brent的大幅貼水。特別是在今年2月，輸入庫欣的Keystone管線開通和美國中部一系列的煉油廠停產(chǎn)等事件使美國中部原油市場與世界其他原油市場暫時脫離，WTI-Brent價差也在那時達到歷史記錄。此外，3月到5月期間，Brent-WTI價差維持高位似乎也與庫欣庫存息息相關(guān)。然而，6月份價差擴大7.77美元，主要是由于墨西哥灣沿岸輕質(zhì)原油價格弱于Brent原油價格，而不是庫欣庫存的瓶頸。

更具體一點，我們可以把WTI-Brent分成WTI-LLS價差和LLS-Brent價差兩個部分。前者代表了美國中部與墨西哥灣沿岸市場的輕質(zhì)原油價差，而后者代表了墨西哥沿岸與西北歐市場的原油價差。通常情況下，庫欣的庫存瓶頸會令WTI-LLS價差擴大，這發(fā)生在今年年初。然而，3月以來，WTI-LLS維持在-12至-18美元間，沒有顯著擴大。

另一方面，LLS-Brent價差近期回落，以致LLS相對Brent有5.45美元的貼水。由于LLS與Brent均通過油輪運輸，兩者的價差反映了運輸成本。因此，近期LLS-Brent價差的回落顯示出美國墨西哥灣沿岸與歐洲的套利已經(jīng)反轉(zhuǎn)，石油從墨西哥灣流向歐洲。

近期差擴大不能歸咎于庫欣庫存還有其他理由：

“雖然庫欣居高不下的庫存支撐了WTI-LLS的高價差，但自從4月初達到4190萬桶的峰值后，庫存一直在持續(xù)減少。過去兩周庫存減少了120萬桶，自今年2月以來首次低于4000萬桶。此外，庫欣的庫容還在不斷增長。美國能源部近期的報告顯示，截至3月底，庫欣的庫容達到了5790萬桶。因此，雖然在WTI交割點庫存高企，庫容還是有很大的空間。此外由于WTI與LLS保持高度相關(guān)，當WTI相對LLS大幅貼水表明了美國中部原油市場并沒有像2月份那樣與墨西哥灣地區(qū)市場相脫離。

因此，無論價格行為還是庫欣庫存這種基本面因素都不是造成Brent-WTI價差在近期大幅擴大的原因。相反，有證據(jù)表明，近期Brent-WTI價差主要由前面提及的套利交易反轉(zhuǎn)驅(qū)動的，目前這種套利活動正驅(qū)使原油從美國墨西哥灣地區(qū)流向歐洲和亞洲。

Greely還假設(shè)了在未來的三種情形下價差可能的發(fā)展方向。

情形1：近期輕質(zhì)原油市場上的供應中斷驅(qū)使套利交易反轉(zhuǎn)，套利交易可能在未來幾個月內(nèi)恢復過來。

在這條主線情形下，我們認為在跨大西洋的輕質(zhì)原油套利上的反轉(zhuǎn)只是對持續(xù)困擾輕質(zhì)原油市場的供應干擾的短暫反映。當然，最大的供應干擾是利比亞的減產(chǎn)，這造成了輕質(zhì)原油生產(chǎn)減少了150萬桶/天。

因此，可以這樣認為，跨大西洋的輕質(zhì)原油套利反轉(zhuǎn)是由短期的原油供應短缺和正在進行中的原油供應干擾驅(qū)動的。如果這些供應重新進入市場，我們就能看到套利恢復到原來的方式，LLS價格重新上漲至Brent上方。

這種逆轉(zhuǎn)的加速可能通過利比亞原油恢復生產(chǎn)來實現(xiàn)，而在短期內(nèi)，更有可能實現(xiàn)的是沙特的增產(chǎn)。有報道稱，沙特將在7月將其產(chǎn)量提升至1000萬桶/天。在一定程度上，這將抵消輕質(zhì)原油的短缺，供應的增加將促使LLS-Brent恢復到較為正常的水平。

情形2：資源分配的進程加快并促使套利交易反轉(zhuǎn)，石油重新定向，流至新興市場。

價差下行風險的情形是套利反轉(zhuǎn)維持更長時間。因為要在滿足新興市場國家需求的增長情況下，重新界定原油的結(jié)構(gòu)基礎(chǔ)。我們早就認為，為了應對供應緊張，石油價格將不斷上漲來使發(fā)達國家消費者難以承受所要支付的價格，而這滿足了對新興市場的供應。我們稱這個過程為“資源重組”。可能出現(xiàn)的情況是，跨大西洋輕質(zhì)原油套利交易是這個過程中的一步。

正如我們觀察了一段時間所看到的，美國在經(jīng)濟衰退期間建立的過剩的汽油庫存的減少并不是因為強勁的需求，而是由于美國石油的凈進口在減少。截至目前，減少進口，增加對南美和歐洲的出口，造成庫存下降，這種很大程度上是美國汽油產(chǎn)品市場的特點。與此同時，美國原油庫存居高不下，甚至墨西哥灣沿岸也是如此，這是由美國煉油廠開工率低所支撐。因此，可能是由于目前石油市場正將輕質(zhì)原油轉(zhuǎn)移出墨西哥灣地區(qū)，作為美國經(jīng)濟開始復蘇以來再平衡過程的延伸。

情形3：Brent原油價格上漲過快，原油流向歐洲而造成市場調(diào)整。

價差繼續(xù)擴大的風險是Brent原油價格上漲過快。也就是說，市場已經(jīng)對價差收縮的預期進行了定價，即使這種情況沒有發(fā)生。在此情況下，我們預期市場在短期將調(diào)整，因為當跨大西洋的輕質(zhì)原油套利反轉(zhuǎn)將促使現(xiàn)貨市場參與者重新將原油發(fā)往歐洲，迫使Brent原油價格回歸基本面。用賣出Brent合約的方式來鎖定LLS的運輸利潤，這樣在實際貨物到達歐洲之前，市場調(diào)整可能就開始了。盡管目前沒有明顯的跡象顯示Brent原油價格上漲速度快于我們基于基本面的預期，但在當前疲弱的經(jīng)濟數(shù)據(jù)前，Brent原油價格表現(xiàn)相當強勁。當然在此情形下，會對目前的Brent價格造成下行風險。

無論出現(xiàn)何種情況，高盛認為價差在目前水平繼續(xù)擴大的風險是有限的：“LLS-Brent價差6月13日收盤時是-5.45美元，而最近幾個月北歐與墨西哥灣之間的油輪費率差維持在3.50—4.00美元/桶。這表明當前的價差足以彌補將原油從墨西哥灣運往歐洲的運費支出，也足以把西非的原油運到歐洲或比墨西哥灣遠得多的地方。反過來講，這表明LLS-Brent價差繼續(xù)回落的空間是有限的，套利交易最近可能已經(jīng)超出了合理的范圍。這也意味著Brent-WTI未來價差的進一步擴大須由庫欣因素所驅(qū)動，這同樣也會影響到WTI-LLS價差。但是，如果WTI-LLS價差維持在近期的-14—-18美元區(qū)間，Brent-WTI也不會顯著擴大至22美元以上。正如我們預計，庫欣庫存將繼續(xù)減少，而WTI-LLS價差在未來幾個月也會壓縮，我們繼續(xù)預計Brent-WTI在未來會由目前水平顯著回落?！?BR>