10月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示消費(fèi)和生產(chǎn)好于市場(chǎng)預(yù)期，投資端則略顯疲態(tài)。具體來(lái)看，數(shù)據(jù)有以下幾個(gè)特點(diǎn)：

第一，社零增速明顯反彈。

10月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比增長(zhǎng)7.6%，前值為5.5%，市場(chǎng)預(yù)期7.3%。

低基數(shù)是社零增速明顯反彈的原因之一，去年同期增速為-0.5%。從更反映實(shí)際情況的兩年復(fù)合增速看，10月為3.5%，前值為4%。其中，商品零售額兩年平均增長(zhǎng)3.5%，前值3.8%。

分行業(yè)來(lái)看，服裝鞋帽針紡織品、化妝品、金銀珠寶類消費(fèi)的兩年復(fù)合增速低于9月，可能是因?yàn)椴糠中枨笤?月被提前釋放。餐飲收入增速回落，不過(guò)景點(diǎn)門(mén)票、酒店住宿等其他服務(wù)業(yè)消費(fèi)未計(jì)入社零，這部分消費(fèi)會(huì)對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)形成支撐。

兩年復(fù)合增速高于9月的主要有煙酒類（7.0%，前值6.0%）、體育和娛樂(lè)用品類（13.1%，前值6.9%）、家用電器和音像器材類（-3%，前值-4.2%）、家具類（-2.5%，前值-3.5%）、建筑及裝潢材料類（-6.8%，前值-8.2%）。分別對(duì)應(yīng)聚餐、出游、以及婚慶等帶動(dòng)的可選消費(fèi)，以及“雙節(jié)”促銷和“雙十一”促銷帶動(dòng)的地產(chǎn)后周期產(chǎn)品消費(fèi)。此外，政策促銷下汽車的零售也繼續(xù)著保持高增速。

第二，投資端略顯疲態(tài)。

1-10月，全國(guó)固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)2.9%，低于前值的3.1%。其中，基建、制造業(yè)和房地產(chǎn)投資增速均有不同程度的回落。

房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額累計(jì)同比下滑9.3%，前值-9.1%，繼續(xù)弱于其他領(lǐng)域，對(duì)固定資產(chǎn)投資形成拖累。新開(kāi)工面積增速繼續(xù)處在低位，為-23.2%，竣工面積增速雖還在高位，為19%，但出現(xiàn)小幅回落，較上月下滑0.8個(gè)百分點(diǎn)，保交樓任務(wù)的完成需要更多政策支持。

廣義口徑下的基建投資累計(jì)同比增長(zhǎng)8.3%，前值8.6%。從高頻指標(biāo)我們也能看到9月中旬以來(lái)石油瀝青裝置開(kāi)工率就開(kāi)始回落，近期又進(jìn)入了季節(jié)性下行區(qū)間。后續(xù)來(lái)看，冬季氣溫偏冷可能會(huì)繼續(xù)對(duì)基建施工產(chǎn)生負(fù)面影響。

制造業(yè)投資累計(jì)同比增速為6.2%，與前值持平。不過(guò)經(jīng)倒推計(jì)算的當(dāng)月增速較前值回落1.7個(gè)百分點(diǎn)。

分行業(yè)來(lái)看，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資增速較上月出現(xiàn)小幅回落，汽車制造業(yè)、電氣機(jī)械及器材制造業(yè)、計(jì)算機(jī)通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)的累計(jì)增速分別是18.7%、36.6%、9.6%，較上月下滑1.7、1.5和0.6個(gè)百分點(diǎn)。

專用設(shè)備和通用設(shè)備的累計(jì)投資增速分別較上月增加2.5和0.1個(gè)百分點(diǎn)至10.7%和5.2%，可能對(duì)應(yīng)了美國(guó)本輪制造業(yè)周期帶動(dòng)的設(shè)備出口。

第三，新房銷售降幅擴(kuò)大，房企“銷售-回款”的良性循環(huán)不暢通。

前10個(gè)月商品房銷售面積同比下滑7.8%，降幅較上月擴(kuò)大0.3個(gè)百分點(diǎn)。當(dāng)月銷售面積的降幅也較前值擴(kuò)大，6-10月的增速分別為-18.2%、-15.5%、-12.2%、-10.1%、-11%。

30大中城市數(shù)據(jù)顯示，10月一線、二線、三線城市商品房成交面積月均值分別同比-7.7%、+9.8%和-23.2%。新房主力主要在三四線，所以一二線城市銷售改善對(duì)行業(yè)整體回暖的帶動(dòng)較為有限，行業(yè)整體復(fù)蘇動(dòng)能仍然偏弱。

相對(duì)于高能級(jí)城市，低能級(jí)城市由于房?jī)r(jià)尚未企穩(wěn)，人口流出等因素，需求和購(gòu)買力不足，復(fù)蘇壓力更大。

從百城住宅價(jià)格指數(shù)來(lái)看，房?jī)r(jià)繼續(xù)下滑的城市數(shù)量從30個(gè)增加到41個(gè)，二線城市房?jī)r(jià)指數(shù)的環(huán)比增速在9月小幅上行后又迎來(lái)回落，三線城市的房?jī)r(jià)指數(shù)在10月更是環(huán)比下滑了0.02%。房?jī)r(jià)尚未持續(xù)企穩(wěn)，“買漲不買跌”的認(rèn)知下，居民購(gòu)房意愿就難以全面回暖。

銷售回款不暢，定金及其他預(yù)收款、個(gè)人按揭貸款的累計(jì)增速降幅較上月擴(kuò)大0.8和0.7個(gè)百分點(diǎn)。不過(guò)，政策引導(dǎo)下國(guó)內(nèi)貸款和自籌資金的降幅繼續(xù)小幅收窄。

第四，生產(chǎn)基本維持韌性。

10月規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)4.6%，市場(chǎng)預(yù)期4.3%，前值4.5%。

從兩年復(fù)合增速來(lái)看，10月為4.8%，前值5.4%，大部分行業(yè)都出現(xiàn)小幅回落，一方面是因?yàn)椴糠中袠I(yè)提前備貨，上月就釋放了部分生產(chǎn)需求，如酒、飲料和精制茶行業(yè)，另一方面則是因?yàn)閮?nèi)外需偏弱。

此外，有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)生產(chǎn)回升，可能是提前補(bǔ)庫(kù)帶動(dòng)的。高技術(shù)制造業(yè)兩年復(fù)合增速繼續(xù)保持高位，比如汽車制造業(yè)、電氣機(jī)械及器材制造業(yè)、計(jì)算機(jī)通信和其他電子設(shè)備制造業(yè)。

10月社零和工增均好于市場(chǎng)預(yù)期，不過(guò)兩年復(fù)合增速都出現(xiàn)小幅回落，基建和制造業(yè)投資顯出疲態(tài)，房地產(chǎn)投資拖累程度加重。

結(jié)構(gòu)上看，亮點(diǎn)一是在節(jié)假日出游、婚慶、購(gòu)物節(jié)促銷的帶動(dòng)下，煙酒、體育娛樂(lè)及地產(chǎn)后周期類商品消費(fèi)增速提高；二是政策鼓勵(lì)、具有核心競(jìng)爭(zhēng)力行業(yè)的消費(fèi)、生產(chǎn)、投資繼續(xù)維持韌性。總的來(lái)看，外需不穩(wěn)定，內(nèi)需仍顯不足，經(jīng)濟(jì)回升向好的基礎(chǔ)仍需鞏固。

從權(quán)益估值的角度出發(fā)，利好因素是在增多的。分母端，美國(guó)10月CPI同比升3.2%，前值升3.7%，通脹回落速度高于市場(chǎng)預(yù)期，疊加10月非農(nóng)就業(yè)市場(chǎng)的降溫，美國(guó)國(guó)債利率大幅下挫，對(duì)估值的壓制影響減弱。分子端，一方面，地方化債速度加快，增發(fā)國(guó)債逐漸落地有助于拉動(dòng)擴(kuò)大投資，另一方面，價(jià)格周期和企業(yè)盈利都處在磨底階段，隨著經(jīng)濟(jì)修復(fù)未來(lái)都將逐步往上走。此外，今日MLF增量續(xù)作，也為鞏固經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇基礎(chǔ)繼續(xù)提供寬松的貨幣環(huán)境。