一、行情回顧

Si2310主力合約8月維持區(qū)間整蕩走勢。整體運(yùn)行區(qū)間在13000-14000之間。近期盤面運(yùn)行相對較為平穩(wěn)。現(xiàn)貨方面，大廠在8月24日前后上調(diào)價(jià)格，目前553#出廠價(jià)在14100元左右，421#出廠價(jià)在14600左右。截至8月30日，Si主力合約收于13540元，華東553#14050元，華東421#15000元。

核心邏輯：產(chǎn)能擴(kuò)張周期中階段性牌號供需錯(cuò)配使得部分牌號現(xiàn)貨呈現(xiàn)出緊張的情況，且可流通現(xiàn)貨較少，現(xiàn)貨走勢偏強(qiáng)。期貨端暫無產(chǎn)業(yè)買家，上漲驅(qū)動(dòng)力較弱。當(dāng)前整體行情上下兩難，表現(xiàn)為區(qū)間震蕩走勢。

圖1：行情走勢

數(shù)據(jù)來源：百川、永安期貨研究院

二、市場供求分析

新增產(chǎn)能如期竣工，但并未帶來實(shí)質(zhì)產(chǎn)量。根據(jù)百川整理的新增產(chǎn)能統(tǒng)計(jì)，2023年下半年共計(jì)規(guī)劃新增產(chǎn)能217.5萬噸，其中有一些產(chǎn)能因各種因素停止建設(shè)或延遲建設(shè)，我們的調(diào)研結(jié)果顯示下半年150萬噸新增產(chǎn)能完成建設(shè)的概率較高。截至9月如期完成建設(shè)的新增產(chǎn)能大約有94.5萬噸。但當(dāng)前由于各種客觀因素，導(dǎo)致新建產(chǎn)能并未帶來實(shí)質(zhì)性的新增產(chǎn)量。

圖2：新增產(chǎn)能一覽

數(shù)據(jù)來源：百川、永安期貨研究院

全國開工方面，新疆地區(qū)由于擴(kuò)產(chǎn)等因素開工整體仍舊高位，但是大廠復(fù)工緩慢。川滇地區(qū)前期開工較低，云南地區(qū)最先增加開工，6月進(jìn)入豐水期以來，爐數(shù)從此前的40余臺增加值當(dāng)前的100臺，截至8月第34周，開爐109臺（周+5，較上年同期+6）。在盤面有所上漲后，四川地區(qū)陸續(xù)開工增加。截至8月第34周，開爐數(shù)達(dá)到56臺，此前40臺，上年同期55臺。

鐵合金在線數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)：新疆地區(qū)開工107臺左右（周-3）。云南地區(qū)金屬硅開工116臺左右（周+2），其他產(chǎn)品貨源偏少，主要以421#為主。四川地區(qū)開工79臺左右（周+4），主要生產(chǎn)421#和低品位貨源，目前現(xiàn)貨較為緊缺。

機(jī)構(gòu)間數(shù)據(jù)小幅出入，但整體均顯示西南地區(qū)開工短期內(nèi)有所增加。且四川和云南開工增加的部分均以生產(chǎn)421#為主。

圖3：周度生產(chǎn)

數(shù)據(jù)來源：百川、永安期貨研究院

我們根據(jù)電費(fèi)的范圍，計(jì)算各主產(chǎn)區(qū)的生產(chǎn)成本范圍。當(dāng)前豐水期，西南地區(qū)有電費(fèi)優(yōu)勢。且以生產(chǎn)交割級421#為主，利潤的恢復(fù)和整體開工率的提升關(guān)系緊密。對于西北地區(qū)來說，除新疆外，西北其他地區(qū)整體電費(fèi)較高的情況下生產(chǎn)意愿不足，關(guān)注未來西北地區(qū)可能出現(xiàn)的貨源緊缺問題，以及枯水期西南地區(qū)電費(fèi)抬升后，現(xiàn)貨是否會水漲船高，對期貨端帶來驅(qū)動(dòng)。

圖4：電費(fèi)區(qū)間對應(yīng)的成本估算

數(shù)據(jù)來源：百川、永安期貨研究院

昆明港庫存從6月-7月間大約有5.2萬噸，近期下降到3萬噸左右，近一個(gè)月庫存去化2.2萬噸。但實(shí)際上我們發(fā)現(xiàn)，該港庫社會庫存，變成期貨倉單庫存。截止8月30日，倉單2.29萬張，合計(jì)11萬噸貨。外運(yùn)昆明、云鋁物流進(jìn)入倉單庫存較快，符合昆明港的庫存轉(zhuǎn)移時(shí)間點(diǎn)。7月20日云鋁開始注冊倉單，8月30日2744張倉單。外運(yùn)昆明1990張倉單。共合計(jì)2.3萬噸現(xiàn)貨

圖5：庫存轉(zhuǎn)移–社庫變倉單

數(shù)據(jù)來源：百川、源點(diǎn)資訊、永安期貨研究院

有機(jī)硅主要產(chǎn)能集中在西北和華東。此前部分華東地區(qū)有機(jī)硅廠檢修，近期計(jì)劃陸續(xù)復(fù)工。對于工業(yè)硅的需求有所增加，但整體需求仍舊不及上年同期，截至23年第34周，有機(jī)硅周度產(chǎn)量3.48萬噸，同比-0.17，環(huán)比+0.29。這主要是由于生產(chǎn)利潤倒掛持續(xù)較久，產(chǎn)量下調(diào)所致。

圖6：有機(jī)硅周度產(chǎn)量

數(shù)據(jù)來源：百川、源點(diǎn)資訊、永安期貨研究院

為探究有機(jī)硅市場持續(xù)低迷的原因，我們將有機(jī)硅DMC價(jià)格和非金屬建材指數(shù)進(jìn)行了擬合，相關(guān)系是高達(dá)0.69，這也印證了有機(jī)硅價(jià)格更多的受到房地產(chǎn)市場低迷的影響，偏弱運(yùn)行。對于后市價(jià)格的大幅上漲也相對悲觀。我們認(rèn)為有機(jī)硅帶動(dòng)工業(yè)硅的需求端有所增長的概率較低。

圖7：DMC和非金屬建材價(jià)格擬合

數(shù)據(jù)來源：Wind、SMM、永安期貨研究院

新增產(chǎn)能如期竣工，下半年計(jì)劃的新增產(chǎn)能完成建設(shè)，但是部分尚未實(shí)際產(chǎn)生有效產(chǎn)量。截至8月底，計(jì)劃中的新增產(chǎn)能建設(shè)如期完成，但多數(shù)并未有實(shí)質(zhì)性投產(chǎn)。少數(shù)企業(yè)開始爬產(chǎn)，整體對工業(yè)硅需求端貢獻(xiàn)有限。且電費(fèi)在多晶硅的生產(chǎn)中亦扮演了重要角色，我們認(rèn)為，如果電費(fèi)過高，多晶硅新增產(chǎn)能如期投放也會受到影響。根據(jù)我們的測算，0.2-0.5元電費(fèi)對應(yīng)的多晶硅生產(chǎn)成本大約在4.5萬元-6萬元之間。可見電費(fèi)差異對生產(chǎn)成本產(chǎn)生的差異之大。此外，工業(yè)硅現(xiàn)貨流通偏緊，也是制約多晶硅新增產(chǎn)能投放的重要的因子，因?yàn)橘I不到合適的硅塊用來磨粉。

圖8：多晶硅新增產(chǎn)能

數(shù)據(jù)來源：百川、永安期貨研究院

多晶硅產(chǎn)量有所增加，對工業(yè)硅的需求支撐仍在。多晶硅周度開工處于較高位置主要是因?yàn)榇髲S技改后產(chǎn)量提升，資訊機(jī)構(gòu)根據(jù)硅粉的采購量上調(diào)其產(chǎn)量預(yù)估。此外，上半年投入試運(yùn)行的新增產(chǎn)能爬產(chǎn)逐步結(jié)束，步入量產(chǎn)階段。截至8月第34周，多晶硅總產(chǎn)量2.62萬噸（環(huán)比+0.38萬噸，同比+1.52萬噸）。

圖9：多晶硅周度產(chǎn)量

數(shù)據(jù)來源：百川、源點(diǎn)資訊、永安期貨研究院

本年度外需持續(xù)走弱。截至7月，月度出口量4.74萬噸，同比減少19.45%。外需不景氣目前主要是去年的能源緊缺造成部分有機(jī)硅和鋁合金產(chǎn)能的關(guān)停所致。

圖10：出口

數(shù)據(jù)來源：百川、永安期貨研究院

三、市場反應(yīng)–現(xiàn)貨市場的兩可之間

現(xiàn)貨市場因?yàn)?21#盤面利潤的緣故，導(dǎo)致大量現(xiàn)貨生成倉單進(jìn)入交割庫。這衍生出了2個(gè)問題。第一，下游可以接受冶金級421#的有機(jī)硅廠，在現(xiàn)貨市場買不到足夠的貨。第二，賣方期現(xiàn)因盤面利潤較好與期現(xiàn)商交易，當(dāng)下部分硅廠看漲有惜售心態(tài)，造成現(xiàn)貨流動(dòng)性偏緊。二者均是止跌上漲因素，但由于DMC產(chǎn)品價(jià)格過低，有機(jī)硅廠生產(chǎn)成本倒掛，接倉單意愿尚不足夠，因此造成當(dāng)前盤面不上不下的狀態(tài)。

四、市場偏差–認(rèn)知/預(yù)期偏差

當(dāng)前市場可能存在的偏差主要分為認(rèn)知偏差和預(yù)期偏差。偏差來自于大家對當(dāng)下工業(yè)硅所處的產(chǎn)能周期和生產(chǎn)利潤以及需求端有著不同的認(rèn)知和理解。

產(chǎn)能過剩和產(chǎn)量過?；虼嬖谡J(rèn)知偏差，工業(yè)硅產(chǎn)量過剩與牌號間是否出現(xiàn)供需錯(cuò)配也需要關(guān)注。同時(shí)，關(guān)于產(chǎn)能過剩或產(chǎn)量過剩等問題，市場依舊會給我們預(yù)期的偏差，例如，我們所認(rèn)知的事實(shí)中，6月和7月均有大量工業(yè)硅新增的產(chǎn)能投放計(jì)劃，因此我們認(rèn)為三四季度會有大量的供應(yīng)出現(xiàn)，但實(shí)際上由于電費(fèi)以及企業(yè)經(jīng)營等因素，盡管有94.5萬噸確定性相對高的新增產(chǎn)能，但當(dāng)下實(shí)際新增產(chǎn)量不及預(yù)期。

生產(chǎn)利潤方面，我們所計(jì)算的成本利潤較好主要針對交割級421#，但對于西北新廠以及西南部分生產(chǎn)其他牌號的企業(yè)來說，生產(chǎn)利潤亦處于盈虧之間。這其中每家工廠的生產(chǎn)工藝、環(huán)保檢查、工人工資等問題均有不同。若按照單噸成本計(jì)算，我們的計(jì)算方式僅考慮原料成本和生產(chǎn)過程中所發(fā)生的成本，但企業(yè)計(jì)算成本利潤的方式是以月度/年度為單位統(tǒng)計(jì)利潤后再折算成單噸成本。計(jì)算方法的不同，對生產(chǎn)成本利潤帶來認(rèn)知偏差。

需求端，目前外需走弱、有機(jī)硅不景氣、鋁合金需求較穩(wěn)定等因素，使得多晶硅對于工業(yè)硅的需求是否有增長極為重要。根據(jù)我們的調(diào)研發(fā)現(xiàn)，當(dāng)下多晶硅在6月和7月計(jì)劃的新增產(chǎn)能完成建設(shè)，但是實(shí)際產(chǎn)生的新增產(chǎn)量有限，且在電費(fèi)的影響下整體開工不及預(yù)期。這導(dǎo)致多晶硅對工業(yè)硅的需求僅僅是支撐，而并非大幅增加從需求端拉動(dòng)工業(yè)硅價(jià)格上漲。這也是預(yù)期偏差的體現(xiàn)。