一、成本：夏季過半，能源下行壓力再現(xiàn)

圖1：煤炭?jī)r(jià)格

數(shù)據(jù)來源：Wind，永安期貨研究院

2023年三伏自7月11日起至8月19日止，共計(jì)40天，當(dāng)前處于潤(rùn)中伏后段，伏天已去大半。近期動(dòng)力煤價(jià)格出貨轉(zhuǎn)弱，港口價(jià)格震蕩走弱（圖1左），遠(yuǎn)低于2021年同期水平；無煙煤價(jià)格基本持平，當(dāng)前價(jià)格接近于2021年同期水平（圖1右），國內(nèi)尿素裝置成本均有不同程度的回落（圖2），邊際產(chǎn)能裝置成本跌幅相對(duì)較小。后期隨著氣溫走低，煤炭?jī)r(jià)格將進(jìn)一步承壓，尿素成本端預(yù)計(jì)震蕩下行。

圖2：尿素裝置成本

數(shù)據(jù)來源：Wind，永安期貨研究院

二、供需：預(yù)期逐步進(jìn)入兌現(xiàn)期

圖3：尿素及復(fù)合肥開工

數(shù)據(jù)來源：Wind，卓創(chuàng)資訊，永安期貨研究院

從尿素開工及復(fù)合肥開工（圖3）可以看到，自6月底7月初開始二者開工快速走高，當(dāng)前同比均偏高；不過尿素開工處于近五年高位，而復(fù)合肥開工僅高于去年，二者景氣度仍有較大差異。之前中我們提到過尿素與復(fù)合肥表需劈叉的問題（圖4），提出“預(yù)計(jì)在出口大幅增長(zhǎng)前，一致性將不斷增強(qiáng)”；不過隨著6月出口超預(yù)期增長(zhǎng)以及出口預(yù)期的增加（圖5），尿素和復(fù)合肥的表需再度出現(xiàn)劈叉：復(fù)合肥表需及國內(nèi)表需仍同比負(fù)增長(zhǎng)10%以上，而尿素國內(nèi)表需同比已持平，表需同比轉(zhuǎn)正增長(zhǎng)。

圖4：尿素/復(fù)合肥的表需/國內(nèi)表需

數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，卓創(chuàng)資訊，海關(guān)總署，永安期貨研究院

圖5：尿素凈出口及港口庫存

數(shù)據(jù)來源：海關(guān)總署，卓創(chuàng)資訊，永安期貨研究院

圖6：尿素價(jià)格及出口利潤(rùn)

數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，永安期貨研究院

上篇我們提到“尿素期現(xiàn)貨連續(xù)三年走強(qiáng)……根源在于內(nèi)外價(jià)差的走強(qiáng)，先有價(jià)后有量，量因價(jià)差起，價(jià)因量而增；近期出口利潤(rùn)有所修復(fù)，但仍處于較低位置，出口動(dòng)力有限，舊事難以重現(xiàn)”；近期國際市場(chǎng)供需兩端均有超預(yù)期事件，“供應(yīng)減量+需求有增量預(yù)期”使得短期供需格局從寬松轉(zhuǎn)為緊缺，外盤相對(duì)內(nèi)盤超漲，帶動(dòng)國內(nèi)出口量?jī)r(jià)齊增。根據(jù)現(xiàn)有公開信息，預(yù)計(jì)供需兩端事件均存不確定性，可重點(diǎn)關(guān)注。

三、估值：絕對(duì)及相對(duì)價(jià)格高位

圖7：尿素基差

數(shù)據(jù)來源：wind資訊，永安期貨研究院

尿素9月基差正常，處于區(qū)間高位，貼水幅度偏高；而1月基差高位，當(dāng)前處于近五年高位，貼水幅度較大。

圖8：煤頭裝置毛利

數(shù)據(jù)來源：Wind資訊，永安期貨研究院

近期尿素裝置成本端略下降，成品價(jià)格沖高回落，煤頭裝置毛利水平處于近五年高位區(qū)間；當(dāng)前固定床裝置毛利600元/噸，水煤漿裝置毛利700元/噸，均處于年內(nèi)新高附近，和絕對(duì)價(jià)格同處于高溢價(jià)狀態(tài)。

綜合成本、供需、價(jià)格等因素看，當(dāng)前尿素處于淡季向旺季過度階段，行情從外盤驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向內(nèi)盤驅(qū)動(dòng)，當(dāng)前較高的估值需要較好的現(xiàn)實(shí)來匹配，價(jià)格下方的彈性相對(duì)較大，整體思路以進(jìn)攻為主，防守為輔。