目前，全球橡膠市場呈現(xiàn)出內(nèi)外盤倒掛嚴重、期現(xiàn)間持續(xù)貼水、近遠月價差失常等特征，在國際膠價連續(xù)刷新金融危機以來高點的背景下，國內(nèi)膠價卻在26000元/噸一線停滯不前，這讓很多投資者深感困惑。筆者認為，當(dāng)前國際膠價在經(jīng)歷逼倉炒作之后存在很大泡沫，參考意義大打折扣，而國內(nèi)市場所面臨的政策調(diào)控、新膠上市、需求轉(zhuǎn)淡等利空因素將繼續(xù)發(fā)揮作用，一旦外盤膠價因新膠上市泡沫破裂，國內(nèi)膠價將面臨更深的中級下跌?？傮w而言，整個筑頂過程會比較復(fù)雜，走勢轉(zhuǎn)向需要一些耐心，節(jié)奏上可能呈現(xiàn)緩跌急漲的特征，下跌周期有望持續(xù)到9—10月份，下跌目標位20000元/噸附近。

一、政策層面不支持膠價大漲

１．流動性收緊

流動性仍然是我們分析大宗商品走勢的焦點因素。盡管官方表態(tài)適度寬松的貨幣政策仍將持續(xù)，但從存款準備金率兩次調(diào)整以及一系列頻繁大量的公開市場操作來看，貨幣政策是明松暗緊，商業(yè)銀行由于存貸比的限制而增加了發(fā)放新貸款的難度。未來央行將繼續(xù)大量發(fā)行央票和正回購，同時市場預(yù)期二季度央行開始加息的可能性較大，全年的信貸都會受到控制，去年史無前例的流動性難以再現(xiàn)。因此，流動性支撐起來的行情最終也會因流動性逐漸收緊而緩慢回歸，但經(jīng)濟復(fù)蘇帶來的需求好轉(zhuǎn)會支撐價格重心部分上移。數(shù)據(jù)顯示，一季度CPI同比上漲2.2%，PPI同比上漲5.2%，盡管CPI同比增速低于3%，使得市場加息預(yù)期減弱，但這并不能真正打消后期市場的緊縮預(yù)期，未來市場還將承受一定壓力。

２．國儲二次拋膠

4月14日第一批國儲膠拍賣，不管是在火熱程度還是價格方面均高于市場預(yù)期，3萬噸的膠源在一定程度上緩解了下游工廠5月份庫存不足的壓力。時隔兩日，１６日國儲局發(fā)布第二批的國儲膠競價交易公告，國家調(diào)控膠價的意圖明顯。此次拍賣數(shù)量仍然是3萬噸，參與拍賣的國儲膠大部分仍是1999年至2001年的老膠，引發(fā)市場對于國儲膠數(shù)量的猜測。我們能測算到的是去年入庫的膠量為16萬噸左右，不能測算到的是2002年至2008年期間收儲的數(shù)量為多少，國儲拋儲6萬噸后，保守預(yù)計庫存仍在20萬噸以上。目前有傳言稱，此次國儲拋儲共三批，合計10萬噸橡膠，若傳聞屬實，將使企業(yè)庫存儲備有所增加，對市場現(xiàn)貨采購積極性有所降低。

３．國內(nèi)外監(jiān)管層打壓投機

近期國家出臺的對于房價的一系列調(diào)控政策成為街頭巷尾談?wù)摰臒狳c，政府?dāng)D壓資產(chǎn)價格泡沫的決心堅定。4月14日，國務(wù)院常務(wù)會議指出，堅決抑制住房價格過快上漲，并將加快研究制定合理引導(dǎo)個人住房消費的稅收政策。4月15日，國務(wù)院出臺具體措施，要求對貸款購買第二套住房的家庭，貸款首付款不得低于50%。4月17日，國務(wù)院針對房地產(chǎn)市場再出重拳，房價過高地區(qū)可暫停發(fā)放購買第三套及以上住房貸款。在國際市場上，隨著大宗商品價格的高企，監(jiān)管層對于投機商的打壓力度愈加強烈，日前美國證券交易委員會指責(zé)高盛集團涉嫌欺詐，導(dǎo)致其股價應(yīng)聲急挫10%，同時原油、倫銅等大宗商品也紛紛沖高回落。

二、新膠上市帶來壓力

從目前國內(nèi)外的供給和庫存情況來看，內(nèi)外盤面臨不同的環(huán)境，從而在價格上呈現(xiàn)出外強內(nèi)弱的特征。在國際市場上，季節(jié)性供應(yīng)短缺成為多頭的炒作噱頭。由于東南亞產(chǎn)膠國尚未大量開割，原料供應(yīng)較為緊張，投機資金在近月進行逼空操作，新加坡交易所的煙片膠與20號標膠價差被拉大至735美元/噸。隨著時間的推移，國際橡膠主產(chǎn)區(qū)將大量開割，由于價格較高，膠農(nóng)割膠會比較積極，新膠大量上市，供應(yīng)矛盾將迎刃而解，今年橡膠供應(yīng)將出現(xiàn)恢復(fù)性增長，煙片膠經(jīng)過炒作之后高位回落的風(fēng)險在逐步加大。

國內(nèi)方面，干旱帶來的影響已基本過去，同時民用膠存在較大增產(chǎn)潛力，預(yù)計4月中下旬后新膠供應(yīng)開始增加。進口方面，一季度我國天膠進口同比增長30.3%，至49萬噸，其中3月份的進口量為19萬噸，環(huán)比激增46.15%。盡管期貨貼水現(xiàn)貨導(dǎo)致期貨庫存快速減少，但有一點我們不能忽視，那就是青島保稅區(qū)的庫存處于歷史最高水平，倉庫已經(jīng)堆滿。目前國內(nèi)天膠現(xiàn)貨市場成交并不理想，且企業(yè)囤貨現(xiàn)象嚴重。當(dāng)前國內(nèi)天膠庫存數(shù)量并不少，交易所庫存、農(nóng)墾庫存、國儲、青島保稅區(qū)加起來可能接近50萬噸，同時未來還將面臨新膠上市的壓力。

三、下游需求逐漸轉(zhuǎn)淡

有數(shù)據(jù)顯示，目前汽車滯銷情況開始出現(xiàn)，不少汽車價格不升反降。盡管3月份汽車產(chǎn)銷雙雙超過170萬輛，但按照汽車產(chǎn)業(yè)的年內(nèi)周期來看，3月份通常是產(chǎn)銷最好的月份，而接下來的4—8月份將是持續(xù)回落的過程，目前汽車經(jīng)銷商已經(jīng)出現(xiàn)庫存逐步積壓的情況。近期油價再度上調(diào)，停車費也開始調(diào)高，養(yǎng)車成本增加限制了一部分購買需求。今年車市將呈現(xiàn)高增長后的乏力狀態(tài)，庫存較多，消費空間提前透支。

同時，輪胎行業(yè)整體利潤下滑限制了下游市場的階段性需求。受國家出臺車市刺激政策的提振，去年輪胎行業(yè)需求快速增長，加上橡膠等原材料價格低廉，輪胎行業(yè)利潤達到近幾年的最高水平，行業(yè)景氣度高企。輪胎特保案帶來的負面影響被大大縮小，國內(nèi)市場的強勁需求給輪胎行業(yè)帶來了發(fā)展契機。但是，隨著橡膠原料價格的快速走高，輪胎行業(yè)利潤空間大幅縮減，部分企業(yè)已經(jīng)出現(xiàn)虧損。雖然之前輪胎行業(yè)整體提價，但面對國外輪胎巨頭的競爭，提價幅度相對有限，整個行業(yè)處在盈虧平衡點邊緣，一旦膠價繼續(xù)上行，下游需求將出現(xiàn)快速下滑現(xiàn)象。

總體來看，在貨幣政策收緊預(yù)期和人民幣面臨升值壓力的宏觀大背景下，大宗商品的上行空間將受到限制。同時，國際主要產(chǎn)膠國逐漸進入開割期及國內(nèi)汽車市場進入淡季、輪胎行業(yè)出現(xiàn)虧損等因素可能導(dǎo)致橡膠供需層面出現(xiàn)階段性供大于求的局面，反映到價格周期上就是市場價格易跌難漲。從目前情況看，國際市場上對于煙片膠的炒作仍在繼續(xù)，國內(nèi)膠價偏低可能導(dǎo)致買盤持續(xù)出現(xiàn)，近期我們應(yīng)把關(guān)注焦點放在東南亞新膠何時上市及上市數(shù)量上。隨著時間的推移，膠市供需矛盾將得到緩解，外盤膠價泡沫勢必破裂，滬膠的下行空間將被打開，膠價重心將有所下移。