國(guó)慶長(zhǎng)假的到來，也就意味著2019年僅剩四分之一的時(shí)間?？赡茉谶^往的多數(shù)年份里很少像2019這樣：時(shí)間已過大半，對(duì)于這一年是否適合投資，大家還在眾說紛紜莫衷一是，悲觀者依舊信心滿滿的保持著悲觀。長(zhǎng)假前參加了一個(gè)投資圈的飯局，席間交流下來，當(dāng)中不少牛人今年參與了5G、軍工、安可等熱點(diǎn)，今年以來收益頗豐。在這里看不到悲觀與擔(dān)憂的情緒，積極樂觀者一直在銜枚疾進(jìn)悶聲發(fā)財(cái)。

今年以來，不少5G主題、安可主題、科技主題的熱門股表現(xiàn)強(qiáng)勁，有的已經(jīng)漲了好幾倍。一些朋友問我如何看待這些現(xiàn)象？這是否就算是成長(zhǎng)投資的春天？

“成長(zhǎng)投資”與“成長(zhǎng)主題投資”有什么異同？這是一個(gè)很值得討論的問題。

今年這些熱點(diǎn)板塊的股價(jià)表現(xiàn)搶眼，與2014、2015年創(chuàng)業(yè)板熱炒還是有很多相似之處的?！俺砷L(zhǎng)主題投資”的本質(zhì)是一種“主題”投資，所有的主題投資的本質(zhì)都屬于趨勢(shì)投資的范疇。當(dāng)一個(gè)主題階段性無法被證偽，越來越成為市場(chǎng)的焦點(diǎn)，越來越多的投資者關(guān)注并不同程度的參與進(jìn)來，股價(jià)的走強(qiáng)會(huì)進(jìn)一步加強(qiáng)參與者的信心，只要股價(jià)上漲趨勢(shì)沒有被破壞或者邏輯沒有被證偽之前，這個(gè)主題熱度去到什么高度是難以預(yù)測(cè)的，這類群體性運(yùn)動(dòng)推動(dòng)的主題投資形成趨勢(shì)時(shí)往往有可能一年漲三五倍甚至更加瘋狂。但是，當(dāng)這里面的先知先覺資金撤退后，市場(chǎng)出現(xiàn)更新的熱點(diǎn)分流注意力和資金后，這個(gè)“主題”必然會(huì)逐漸降溫，股價(jià)往往從哪里來回哪里去甚至創(chuàng)新低。這類投資往往是自上而下的，先選擇某一賽道，當(dāng)起風(fēng)時(shí)買賽道中的什么股票差別不太大，不需要深入研究個(gè)股，關(guān)鍵是把握好賽道和風(fēng)停之際下車的時(shí)機(jī)。

“成長(zhǎng)投資”是基于當(dāng)估值環(huán)境基本穩(wěn)定的情況下，推動(dòng)股價(jià)長(zhǎng)期上漲的最關(guān)鍵因素是企業(yè)的業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)，其本質(zhì)是一種基于基本面的價(jià)值投資。這類投資很強(qiáng)調(diào)自下而上深入研究選擇出優(yōu)秀的個(gè)股，成長(zhǎng)投資要求選對(duì)公司后的長(zhǎng)期持股，因?yàn)楣蓛r(jià)的上漲主要?jiǎng)恿碜悦恳荒陿I(yè)績(jī)的增長(zhǎng)，而業(yè)績(jī)體現(xiàn)是需要時(shí)間的。因此成長(zhǎng)股投資的時(shí)間周期是以三年五年甚至十年二十年計(jì)算的，這類投資最大的特點(diǎn)是如果選對(duì)了業(yè)績(jī)持續(xù)增長(zhǎng)的公司，股價(jià)往往是臺(tái)階式上行的，上去了就下不來，我們熟知的騰訊、貴州茅臺(tái)都屬于這一類?；蛟S江湖上流傳的那句話“投資界不缺一年漲三倍的神話，但缺少三年漲一倍的穩(wěn)定性”，可能就是“成長(zhǎng)主題投資”與“成長(zhǎng)投資”最重要的區(qū)別了吧。當(dāng)然，有不少時(shí)候，成長(zhǎng)主題投資人也會(huì)買入優(yōu)質(zhì)的成長(zhǎng)股，但從買入的初心以及持股周期操作方式看，與成長(zhǎng)投資的模式還是有著本質(zhì)的區(qū)別，始終是“主題”投資。

類似的情況也會(huì)在價(jià)值投資者與“價(jià)值主題投資者”身上體現(xiàn)。

同樣是買入一家藍(lán)籌型的價(jià)值股的投資者，不同的初心、不同的階段、不同的操作模式，價(jià)值投資者與“價(jià)值主題投資者”是有很大的區(qū)別的。價(jià)值投資者長(zhǎng)期關(guān)注深入研究測(cè)算，清楚企業(yè)的真實(shí)價(jià)值，當(dāng)這家公司的價(jià)格顯著低于其真實(shí)的價(jià)值，價(jià)值投資者就會(huì)開始持續(xù)買入，不論短期股價(jià)的趨勢(shì)是上漲還是下跌，甚至越跌越買，這一階段往往市場(chǎng)上對(duì)這類公司的關(guān)注度與熱情都極低，負(fù)面消息不斷，多數(shù)人都不看好。而“價(jià)值主題投資者”往往是在這類公司股價(jià)走勢(shì)良好，市場(chǎng)關(guān)注度與熱度越來越高，這類公司的好消息和上漲邏輯開始眾所周知并短期無法證偽階段，充滿熱情的積極參與進(jìn)來。他們對(duì)企業(yè)真實(shí)的價(jià)值是多少并沒有自己的理解與測(cè)算，對(duì)股價(jià)低估、合理還是高估沒有概念，只要趨勢(shì)沒有結(jié)束，他們就認(rèn)為這就是非常好的投資標(biāo)的。回顧2016年以來“藍(lán)籌核心資產(chǎn)”就有著這樣的經(jīng)歷。早期市場(chǎng)整體情緒低迷，這類公司也很便宜，不少公司價(jià)格顯著低于DCF貼現(xiàn)值，那時(shí)買入這些公司的投資者往往都是典型的價(jià)值投資者，他們賺到了從股價(jià)嚴(yán)重低估回歸到合理價(jià)格這一階段的錢。隨著股價(jià)持續(xù)三年的明顯絕對(duì)收益和相對(duì)收益，越來越多的投資者接受了“中國(guó)漂亮50”、“中國(guó)核心資產(chǎn)”的概念，越來越多的“價(jià)值主題投資者”積極參與到這類價(jià)值股的投資隊(duì)伍里來了。歷史經(jīng)驗(yàn)告訴我們，成功的“價(jià)值主題投資者”可以賺到股價(jià)從合理到泡沫階段的錢，多數(shù)失敗的“價(jià)值主題投資者”會(huì)成為價(jià)值投資者與成功的“價(jià)值主題投資者”的接盤俠。 

講了這么多，補(bǔ)充一下免得誤導(dǎo)大家，成長(zhǎng)投資者、價(jià)值投資者與“成長(zhǎng)主題投資者”、“價(jià)值主題投資者”，這些投資方法都沒有高下之分，都是長(zhǎng)期存在市場(chǎng)中有效的投資方法，只要是高手，用好了都是能賺錢。用不好了都會(huì)虧錢，但一個(gè)投資者如果連自己屬于哪一種投資風(fēng)格都搞不明白，那他大概率很難成為這一領(lǐng)域的高手。因此每個(gè)投資人可能需要靜下來，認(rèn)真思考一下自己究竟是哪一種投資者？

投資環(huán)境方面，國(guó)際環(huán)境出現(xiàn)一些新變量：英國(guó)是否會(huì)硬脫歐？美歐會(huì)否引發(fā)新一輪的關(guān)稅戰(zhàn)？中美之間摩擦是否會(huì)從經(jīng)貿(mào)領(lǐng)域擴(kuò)展到其他領(lǐng)域？負(fù)利率對(duì)經(jīng)濟(jì)與投資的影響？

英國(guó)這一任新首相能力很強(qiáng)，意志堅(jiān)定，但是脫歐這一課題已經(jīng)放倒了兩任英國(guó)首相了，要順利在預(yù)訂時(shí)間內(nèi)實(shí)現(xiàn)脫歐，確實(shí)難度很大，我們拭目以待。脫與不脫？軟脫還是硬脫？可能更多是觀賞價(jià)值，影響應(yīng)該不會(huì)太巨大；國(guó)慶長(zhǎng)假期間，美國(guó)訴歐洲飛機(jī)補(bǔ)貼在WTO勝訴后，對(duì)歐盟有關(guān)78億美元產(chǎn)品征收懲罰性關(guān)稅，引發(fā)歐洲股市大跌，事態(tài)是否會(huì)升級(jí)惡化，需要密切關(guān)注；上述兩件事對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)和股市影響稍遠(yuǎn)一些。大家更加關(guān)注的是過去一周后劉鶴副總理前往美國(guó)談判是否有驚喜？就貿(mào)易和關(guān)稅層面，已經(jīng)不可能有更壞的消息了。但是特朗普是否會(huì)魚死網(wǎng)破升級(jí)到金融戰(zhàn)，雖然長(zhǎng)假期間有關(guān)于限制白宮有美國(guó)養(yǎng)老資金投資中國(guó)與限制中國(guó)企業(yè)美國(guó)上市的傳言，但隨即美國(guó)財(cái)政部進(jìn)行了辟謠。對(duì)這一事態(tài)的發(fā)展，我們認(rèn)為與貿(mào)易談判是否能達(dá)成雙方都可接受的協(xié)議很有關(guān)系，如果緩解了，升級(jí)金融戰(zhàn)的概率就很低，如果無法緩解，那么出現(xiàn)“幺蛾子”的風(fēng)險(xiǎn)還是有的。但我們回看中國(guó)的經(jīng)濟(jì)與資本市場(chǎng)，無論風(fēng)如何刮，短期的影響可能會(huì)有一些，但是季節(jié)變化的趨勢(shì)已經(jīng)漸趨明朗了，絕不會(huì)受一陣風(fēng)雨的短期降溫的影響。

全球的貨幣政策，今年以來出現(xiàn)了很大的變化。年初大家還在預(yù)測(cè)美聯(lián)儲(chǔ)今年會(huì)加幾次息，橋水還基于這樣的加息模型進(jìn)行今年的投資，今年以來被嚴(yán)重打臉了。大半年過去，美聯(lián)儲(chǔ)非但停止了加息，還開啟了減息之旅。在美聯(lián)儲(chǔ)帶動(dòng)下，全球主要央行紛紛加入減息的陣營(yíng)。在貿(mào)易戰(zhàn)和全球經(jīng)濟(jì)周期下行預(yù)期下，全球的經(jīng)濟(jì)下行壓力加大，因此各大銀行預(yù)防性的減息，導(dǎo)致國(guó)債負(fù)利率現(xiàn)象非常普遍。理論上負(fù)利率環(huán)境下，階段性對(duì)權(quán)益類資產(chǎn)的估值應(yīng)該是非常積極的，但是經(jīng)濟(jì)下行又會(huì)對(duì)企業(yè)的盈利產(chǎn)生壓力不利于部分權(quán)益類資產(chǎn)，因此，“經(jīng)濟(jì)下行壓力+負(fù)利率”，這對(duì)全球投資者來說都是一個(gè)很有挑戰(zhàn)性的新命題。

股市近期的策略

雖然國(guó)內(nèi)國(guó)外，場(chǎng)內(nèi)場(chǎng)外信息很多雜音很多，投資中最重要的是還是要明白市場(chǎng)目前處于循環(huán)中的什么階段，否則就會(huì)成為墻頭草，每月每周每日都生活在風(fēng)口中。

我們?cè)僦厣暌幌拢何覀冋J(rèn)為這輪熊市最悲觀最低迷的時(shí)點(diǎn)已經(jīng)過去了，市場(chǎng)鐘擺系統(tǒng)性下行的最低點(diǎn)就是2018年的年底。2019年開始市場(chǎng)鐘擺已經(jīng)開始回?cái)[了，但是這一回?cái)[不是V字型的，在底部會(huì)反復(fù)震蕩。市場(chǎng)先生在底部的震蕩，就是讓輸家在此更加的絕望以至于離場(chǎng)。底部震蕩最正確的策略，選擇優(yōu)質(zhì)的阿法型的公司，趁每一次震蕩回?cái)[時(shí)繼續(xù)吸納買入。至于震蕩的階段性小高點(diǎn)，是否要賣出，我們的經(jīng)驗(yàn)是可以略減也可以不減，因?yàn)閷?duì)于這些優(yōu)質(zhì)的成長(zhǎng)股，不久的未來就很快會(huì)見到新高。如果追求把每一個(gè)小波段做好，很有可能會(huì)犯“為了追求完美而錯(cuò)失正確的風(fēng)險(xiǎn)”。

近期的策略，依然維持中性偏高的倉(cāng)位，方向上依然聚焦優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)股。

吳偉志

2019年10月5日