投資，我們都想賺錢，那為什么，有時會虧錢，或者說偶爾會出現(xiàn)數(shù)月、甚至數(shù)年持續(xù)虧錢呢。在賺的什么錢一文中，我們說投資是認(rèn)知的變現(xiàn)，那么相應(yīng)地，虧錢的關(guān)鍵原因應(yīng)該是認(rèn)知不到位。

2009年至2015年做賣方服務(wù)的六年里，我們與很多客戶進(jìn)行過深度的溝通，很多時候經(jīng)常談到凌晨一兩點。在2016年和2017年的兩年里，自己的交易遇到了些許挫折，一度不想干了，覺得自己可能不是交易的這塊料。2017年11月至2018年3月，持續(xù)的痛苦與反思，終于在2018年4月至今有所收獲。

在與客戶的溝通中，在自己的內(nèi)省中，我們總結(jié)了一些容易虧錢的模式。記錄下來，以告誡自己未來需謹(jǐn)慎行事，也與小伙伴們分享。

1、戰(zhàn)略上不占優(yōu)

衍生品交易是一個負(fù)和博弈，多空雙方開了反向頭寸之后，就開始有人賺有人虧。一個人賺的錢，必然是另外一個人虧的錢。衍生品本質(zhì)上是風(fēng)險管理的工具，而系統(tǒng)性風(fēng)險只能轉(zhuǎn)移，不能消失。從資金、信息兩個關(guān)鍵的變量來看，衍生品市場是非均衡博弈的。概率上的結(jié)果是，沒有資金優(yōu)勢，也無信息優(yōu)勢的投資者，作為一個整體，會把錢輸給擁有資金和信息優(yōu)勢的投資者。

很多人在衍生品交易中虧錢，不是不努力，主要是因為戰(zhàn)略上不占優(yōu)。單兵抵不過軍團(tuán)。改變投資者的戰(zhàn)略位置，是賣方機(jī)構(gòu)的主要價值所在，不幸的是，一些投資者未能很好利用賣方提供的有價值信息。

反過來，進(jìn)入核心信息圈子，擁有高質(zhì)量的賣方服務(wù)，再進(jìn)行衍生品交易，戰(zhàn)略上占優(yōu)，結(jié)果應(yīng)該會好一些。

2、投資周期不明確

投資周期不同，關(guān)注的經(jīng)濟(jì)變量自然不同。以個股的投資為例，如果投資周期只有一個月，影響市場情緒的諸多變量都需要思考，比如近期G2博弈的進(jìn)展、降準(zhǔn)降息預(yù)期的變化、經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的好壞、行業(yè)政策變化等等；如果投資周期是五年或者十年，那么以上這些因素就不再重要了。過去十年里，中國央行對存款準(zhǔn)備金率變動了好多次，有些公司的市值翻了好幾倍，有些公司退市了。事實上，在5至10年周期，降準(zhǔn)對個股表現(xiàn)沒有任何影響。

反過來，如果個股投資周期只有3個月周期，去分析公司的護(hù)城河、商業(yè)模式、戰(zhàn)略競爭優(yōu)勢等等，也沒啥大的意義。投資周期與分析范式不匹配，有可能會出現(xiàn)虧損。

3、未能區(qū)分因果與概率

無法區(qū)分因果關(guān)系與概率事件是投資者虧損的常見原因。過去經(jīng)常聽說，美聯(lián)儲降息了，是利多，所以我要做多股市，做多大宗商品。因為這個月的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯著走弱，所以我要做多利率債。因未央行降準(zhǔn)了，釋放了8000億資金，所以我要做多股市。類似的表述，第一反應(yīng)是，這仿佛是基于對因果關(guān)系的考察。事實上，只要對過去10年里的政策、數(shù)據(jù)與資產(chǎn)價格表現(xiàn)進(jìn)行統(tǒng)計，就會發(fā)現(xiàn)，以上表述只是一個概率關(guān)系。

尋找驅(qū)動資產(chǎn)價格的關(guān)鍵因素是最為重要的工作。基于因果和基于大概率，而不是基于未經(jīng)實證研究的主觀臆斷，做到這一點，其實非常非常困難。

4、沒有離場的規(guī)則

缺乏離場規(guī)則，經(jīng)常會導(dǎo)致賬戶從浮盈變?yōu)楦√?，最后虧損無法忍受，而止損離場。股市牛市中，絕大多數(shù)投資者都賺過錢，而能夠贏利出來的卻是少數(shù)。當(dāng)然，股市作為成長性資產(chǎn)，在指數(shù)市盈率均值減去一倍標(biāo)準(zhǔn)差之下的位置買入，并一直持有，一直不出來，總還是贏利的，就像房子一樣。

對于波段投資而言，不知何時離場，與不知道為啥入場的有關(guān)。若事前，是基于驅(qū)動因素+安全邊際的框架入場的，那么當(dāng)驅(qū)動因素消失，或者安全邊際變得越來越差，就會考慮止贏離場。

5、缺乏系統(tǒng)性思維

銅、原油、黃金、利率債這樣的大品種，不是成長性資產(chǎn)，而是波動性資產(chǎn)，因此長期持有數(shù)年，也未必贏利。我們不得不以大波段操作為主。以銅為例，影響銅價波動的因素是非常多的，中國的房地產(chǎn)、空調(diào)、汽車、電網(wǎng)投資、全球銅礦供應(yīng)、廢銅供應(yīng)等；影響地產(chǎn)的房貸利率、首付比例等；對中國利率有制約的通脹、美聯(lián)儲貨幣政策和美國經(jīng)濟(jì)周期等。

本應(yīng)基于對一個復(fù)雜系統(tǒng)的理解進(jìn)行定價（從復(fù)雜系統(tǒng)中找出階段性發(fā)生重大變化的一兩個關(guān)鍵經(jīng)濟(jì)變量），而我們有時偷懶（或能力不足），基于某一兩個信息（可能是市場廣泛討論，但未必在未來持續(xù)重要，復(fù)雜系統(tǒng)是演化的）進(jìn)行定價，當(dāng)其他關(guān)鍵信息變動時（未建立系統(tǒng)性的理解框架之前，很難確認(rèn)哪些變量是關(guān)鍵變量，研究生培養(yǎng)的主要能力就是變量A對變量B的印影響機(jī)制、傳到路徑和影響程度的實證研究），系統(tǒng)性思維的缺失，讓我們來不及調(diào)整頭寸，最后不得不止損離場。

6、缺乏獨立思考

缺乏獨立思考，被其他人輕易的忽悠，是很常見的一種投資范式。投資是一個系統(tǒng)工程，不僅僅是看好并買入這么簡單。何時入場、倉位如何確定，中間倉位如何調(diào)整，何時減倉，何時平倉，如果有其他變量在途中出現(xiàn)，又該如何應(yīng)對。

資產(chǎn)價格的方向僅僅是投資中一個點。比如，一個公司風(fēng)控容忍的最大回撤是10%，另一個機(jī)構(gòu)容忍的最大回撤是30%，那么適合于后者的以20%最大回撤博取60%收益的策略，就不適合前者。投資，是在自己約束下的最優(yōu)選擇，而每個投資者的約束是不同的?？梢越梃b他人思考，但是整個思考與決策系統(tǒng)必須獨立一個人完成。在投資領(lǐng)域，一個賬戶永遠(yuǎn)都是一個人的事情，共同負(fù)責(zé)，就是沒有人負(fù)責(zé)。

7、認(rèn)為短期波動存在合理區(qū)間

過去我們經(jīng)常思考，當(dāng)前的基本面，股市多少倍估值是合理的，銅價多少是合理的，十年期國債收益率什么水平是合理的。長線投資，這樣的思考是有價值的，而處理短線投資，這樣的思考是一個誤區(qū)。2015年中國股市的暴漲，很多垃圾公司給到300倍的估值，2015年底螺紋鋼價格在長期可以持續(xù)的水平之下運行數(shù)月。

基于自己認(rèn)為合理的價格水平，高杠桿投資，很容易因為短期的波動而打到賬戶止損，更嚴(yán)重者會爆倉。價格是由風(fēng)險偏好最低，或者風(fēng)險偏好最高的投資者博弈決定的。動物精神在短期釋放的程度是難以估計的，因此，跟隨市場情緒，而不是預(yù)測，是投資者處理短線波動所需的準(zhǔn)則。沒有杠桿的長期投資者，則輕松很多。比如2018年在上證指數(shù)2600點時，認(rèn)為價格合理，長線買入。此外，多空是非對稱的，就股指和大宗商品而言，跌的制約更多一些，而漲的限制相對少一些。

8、認(rèn)為短線可以100%預(yù)測

這里的短線指一兩天的波動，或者三五天的波動。近期的原油價格波動是一個很好的例子。10倍杠桿做空，一天原油價格暴漲19%，賬戶就爆倉了。不管過去賺過多少錢，一天清零。

在我們的印象中，一些投資者在衍生品市場虧損，是因為——其認(rèn)為短線可以100%預(yù)測，且基于這種認(rèn)知加5至10倍杠桿做投資。這是好理解的，覺得可以100%預(yù)測，自然就敢加數(shù)倍杠桿，一般而言，杠桿與信心成正比。一個同行做過一次數(shù)據(jù)統(tǒng)計，這種偏好的投資者在衍生品市場很難存活超過一年（極具天賦的投資者則能夠高杠桿持續(xù)獲利，但極少，百萬分之幾的概率），而輕倉長線的投資者，能夠容忍更大的波動，則更容易存活下來，多數(shù)能夠獲得長期贏利。

價格是稀缺性的反映。滯后滿足是一種稀缺性，接受贏利緩慢增長是一種稀缺性，團(tuán)隊協(xié)作是一種稀缺性，持續(xù)內(nèi)省是一種稀缺性。投資業(yè)績，是市場對自己性格特質(zhì)的定價。持續(xù)不斷的虧錢，源于我們稀缺性的喪失。或許是如此。