外匯交易——凱恩斯模型和蒙代爾?弗萊明模型的影響

當(dāng)你在思考什么是或者什么應(yīng)該是一種貨幣相對另一種貨幣的價格這一問題時，迄今為止被人們所接受的答案是名義匯率或?qū)嶋H匯率、購買力平價或者國際收支平衡模型。這些模型是如何被推導(dǎo)出來的以及它們的有效性，都是值得我們思考的問題。因此，簡單回顧一下歷史有助于我們理解這些問題。

古典經(jīng)濟學(xué)家們將他們的注意力集中在貨幣政策上，這是因為它通過貨幣供應(yīng)的途徑與經(jīng)濟體中的物價水平息息相關(guān)。他們相信，隨著貨幣供應(yīng)量的增加，物價水平會與匯率一起上升，而從經(jīng)濟增長和產(chǎn)出增加的角度來看，貨幣供應(yīng)量的增加卻不會對實體經(jīng)濟產(chǎn)生重大影響。如果貨幣供應(yīng)量的增長加劇了通貨膨脹，利率和外匯價格就會對這些經(jīng)濟變化做出反應(yīng)，但其對實體經(jīng)濟的增長率還是不會產(chǎn)生影響。在這之后，約翰·梅納德·凱恩斯（John Maynard Keynes)顛覆了這—傳統(tǒng)理論。

當(dāng)討論宏觀濟學(xué)時，我們不可能忽略約翰·梅納德·凱恩斯的存在。凱恩斯認為經(jīng)濟總是趨向均衡。但是均衡如何在經(jīng)濟體中發(fā)揮其作用卻是20世紀30年代古典經(jīng)濟學(xué)派與凱恩斯主義者激烈爭論的主要來源。時至今日，這一爭論仍在繼續(xù)，并且今天他們是在一個更高的層面進行的。

在這理論的基礎(chǔ)上，1972年諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎獲得者約翰·希克斯(John Hicks)在1937年提出了投資一儲蓄與流動性偏好—貨幣供給(IS/LM)模型。它實際上是兩個相關(guān)聯(lián)的均衡模型，即收入對利率的模型以及支出對收入的模型。均衡是名義利率對國內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)或者收入的相互作用。模型衡置的不僅是經(jīng)濟均衡與利率，還有真實的商品與服務(wù)產(chǎn)出。在進行準確的校準后，人們就可以看到一個經(jīng)濟體是如何充分發(fā)揮職能，達到它的最優(yōu)產(chǎn)出的。

IS曲線在它的縱軸上衡量利率，在橫軸上衡量收入。1937年的收入是GDP的計算值，而1937年之后它測量的指標(biāo)包括出口、儲蓄和政府支出。IS曲線是關(guān)于總支出與總產(chǎn)出在數(shù)量上的等價關(guān)系。（它可以由以下等式表示：Y=C+I）它的前提是利率沿著曲線隨著投資的變化而變化，更高的利率意味著更高的投資回報。但是如果由于高利率使得投資在盈利能力上變得不確定，那么投資將會減少。由于這些原因，IS曲線向下傾斜。

流動性偏好和貨幣供給(LM)曲線在縱坐標(biāo)上測量的是貨幣需求，在橫坐標(biāo)上測量由銀行提供的貨幣供給。它計算的是貨幣需求以及投資。當(dāng)貨幣市場上的需求等于供給時，也就實現(xiàn)了均衡。可以肯定的是，如果貨幣需求不確定，消費者將變得十分謹慎。如果由于低利率使貨幣變得便宜，那么消費者會買入資產(chǎn)，而當(dāng)高利率的時候，他們會賣出資產(chǎn)。凱恩斯將其定義為兩種類型的貨幣——投機性貨幣和不確定性貨幣。

不確定性貨幣主要用于基本生活，而投機性貨幣用于投資。這個等式由M/P表示，其中，M=貨幣供給，p=固定物價水平或利率，所以M/P= L1(Y)+ L2(I) ；L2(I) = M/P - L1(Y)曲線向上傾斜。

當(dāng)IB等于LM時均衡得以實現(xiàn)，并且解答了如下問題：通過貨幣和利率的關(guān)系表示，供給和需求在哪里相等？確定這一點的方法是通過繪圖來進一步說明貨市政策的平衡。為引入財政政策的作用，收入變成消費支出（收入減去稅收）加上投資乘以作為實際利率函數(shù)的利率再加上政府支出。

雖然這個均衡模型表現(xiàn)為它的基本形式，但是正如1937年以來經(jīng)濟學(xué)家們做過的那樣，投入因素可以交叉其中并得到匹配，從而確定了一個經(jīng)濟的均衡點。同時，利率的引入使得這一模型能夠連接在一起，并且它也是讓我們能夠全面理解一個充分發(fā)揮作用的經(jīng)濟體的重要方法。

如果現(xiàn)在整個經(jīng)濟體系能夠充分運轉(zhuǎn)，那么一個國家的經(jīng)濟狀況將反映在它的貨幣價格上，這是因為，首先，利率是現(xiàn)貨價格的重要驅(qū)動因素。盡管這一模型和古典模型有時可能在看待某一時刻經(jīng)濟狀況的時候存在著內(nèi)在偏差，但是它卻引導(dǎo)我們更好地理解債券價格水平、資產(chǎn)價格以及收益率曲線的結(jié)構(gòu)。它也是理解匯率的開端，但是由于只理解貨幣對中的一個方面，所以這還是遠遠不夠的。

1962年，羅伯特·蒙代爾(Robert Mundell)和馬庫斯·弗萊明(Marcus Fleming)進一步改進了IS/LM模型，他們引入了國際收支這一項目，它不僅改變了模型的GDP收入要素，而且使貨幣供給、國內(nèi)與全球利率、政府支出和匯率都成為了決定經(jīng)濟均衡的重要因素。它完全改變了25年來人們理解的經(jīng)濟均衡，并且極大地改變了IS和LM曲線，使之成為一個新的模型。

由于需要買賣外國證券以完成交易，國際收支平衡凈出口函數(shù)將使這兩條曲線發(fā)生變化。由于凈出口和以利率差異表示的交易成本這兩個因素，收入會有所改變。兩者都會影響國內(nèi)和世界利率，并且也都會影響政府支出。這也是有史以來第一次出現(xiàn)這種模型，此時匯率和收支平衡利率由于資本的跨境流動而與整個世界宏觀經(jīng)濟聯(lián)系在一起。因此，人們再也不會在不考慮蒙代爾一弗萊明模型的情況下，從一個內(nèi)部視角來審視整個經(jīng)濟。在1999年時，羅伯特·蒙代爾因為這個模型而獲得諾貝爾經(jīng)濟學(xué)獎，而且后來它也在遠期市場的發(fā)展中扮演著重要的角色。

盡管這些模型以其基本的形式成為理解匯率發(fā)展歷史方面的內(nèi)容，并且由于直到1962年時金本位仍在實行，所以這些模型也都存在著爭議，但蒙代爾一弗萊明模型把世界上的政府機構(gòu)、研究者、交易者、專業(yè)人員和大學(xué)教師帶上了新的研究軌道，即通過國際收支平衡模型去理解匯率。在提出這一定價模型將近50年后，世界各國政府和國際組織采用了一項合理的國際收支平衡模型統(tǒng)一標(biāo)準，它不僅用于決定市場交易，而且也用來計量適當(dāng)?shù)膮R率均衡。時至今日，蒙代爾一弗萊明模型仍是影響國際貨幣體系的決定因素。

美國的經(jīng)常賬戶和資本賬戶

對于美國來說，國際收支最重要的兩個組成部分是經(jīng)常賬戶與資本賬戶。經(jīng)常賬戶計算的是的商品與服務(wù)貿(mào)易的流入量與流出量，這種標(biāo)維的計量方法可在調(diào)到合式極型“電是對處出口價值的高量，大眾媒體用“商品貿(mào)易”這一術(shù)語來表示這些衡量數(shù)值。

另一方面，資本賬戶計算的是凈資本賬戶支出的總流出量。收人賬產(chǎn)計算外國在美國所有資產(chǎn)以及美國所擁有的外國資產(chǎn)的收款和付款。最后一類是單向賬戶，它包含諸如補助金之類的對外國的轉(zhuǎn)移支付?？傊~戶的赤字或盈余數(shù)額由經(jīng)濟分析局每三個月計算并發(fā)布一次，而匯率最終由市場根據(jù)這些發(fā)布的數(shù)據(jù)決定。

賬戶的赤字或盈余會使即期貨幣對的價值開始進行重估，以反映國家之間價格的提高或下跌。當(dāng)賬戶為盈余時，美元就會貶值；相反，赤字則會使美元升值以反映各種不同的價格水平?？梢哉f，美元與它發(fā)布的經(jīng)濟數(shù)字負相關(guān)。

隨著價格的變動，理論上認為，由于價格會根據(jù)已公布的國家間貿(mào)易逆差或順差進行調(diào)整，因此收支平衡的最終均衡價格會達到平價。由于上述模型有許多經(jīng)濟變量，如GDP、物價水平、收入以及利率等，因此多年來許多計算即期外匯價格的模型不斷發(fā)展，以使各種不同的因素不斷從中得到反映。

其中有一個模型歷史甚久，并且由凱恩斯所推廣，它是一種關(guān)注彈性特別是需求彈性的貨幣分析法。這一方法建立在政府資金與投資創(chuàng)造社會需求這一理論基礎(chǔ)上。一些批評者認為，這一方法缺少對資本流動的關(guān)注，因此許多人認為在上述變量間找到均衡以及一個適當(dāng)?shù)膮R率是不可能的。

以馮·米塞斯(Von Mises)以及更晚一些的馮·哈耶克(Von Hayek，20世紀40年代)為代表的奧地利經(jīng)濟學(xué)派認為，均衡的決定因素是現(xiàn)金結(jié)余、收人和各種價格，而不是GDP、貨幣供應(yīng)或者物價水平。

米爾頓·弗里德曼(Milton Friedman)以及早期的貨幣主義學(xué)派認為，貨幣量應(yīng)當(dāng)以每周的貨幣供應(yīng)量作為標(biāo)準，從而在經(jīng)濟的起伏變化中尋找平衡。盡管這些論點看上去有些過時，但1980年羅納德·里根(Ronald Reagan)成為總統(tǒng)時采用了貨而主義的觀點，因此他們事實上贏得了這場爭論的勝利。由于馮·哈耶克、凱恩斯和弗里德曼的研究為今天世界范圍內(nèi)的經(jīng)濟體系打下了基礎(chǔ)，因此他們在現(xiàn)代經(jīng)濟研究中仍保持著很強的生命力。

馮·哈哪克和路德維?！ゑT·米塞斯是奧地利經(jīng)濟學(xué)派的傳人，這一學(xué)派的歷史可以道湖到15世紀的托馬斯·阿奎那(Thoamas Aasinas)。直到現(xiàn)在我們才考慮最后一個爭論，即諸如加拿大和美國這樣的國家一直以來故意并且行意愿保持貿(mào)易逆差的情況。

這一爭論表明，外國人將會通過購買該國政府債券為該國貿(mào)易逆差融資。日本一直以來保持著對美國的貿(mào)易順差，持續(xù)時間可以追溯到第二次世界大戰(zhàn)時期；而歐洲和英國由于伴隨著即期外匯價格起伏變化而出現(xiàn)逆差與順差，所以它們之間偶爾會出現(xiàn)順差。在這個例子中，均衡或者匯率從來都不作為考慮因素。

決定均衡和匯率的GDP模型是建立在以下假設(shè)前提基礎(chǔ)上的，即如果存在貿(mào)易盈余，GDP就會大于消費、投資和政府開支的總和，且總收入會超過支出。相反，經(jīng)常賬戶中的赤字意味著GDP小于消費、投資和政府開支的總和，并且收人會少于支出?？梢哉f，這些模型都是今天各個國家統(tǒng)一采用的基本模型。

還有一種廣泛流行的模型叫做泰勒規(guī)則(Taylor Rule)，即i=r*+pi+0.5(pi-pi*)+0.5(y-y*)，其中pi*=目標(biāo)通貨膨脹率，i=名義聯(lián)邦基金利率，pi=通貨膨脹率，y=實際產(chǎn)出的對數(shù)，而y*=潛在產(chǎn)出的對數(shù)。可以說如果沒有古斯塔夫·卡塞爾(Gustav Cassel)，就無法推導(dǎo)出這樣一個條理清楚的等式，而他也被認為是購買力平價(PPP)——又稱一價定律的奠基人。

內(nèi)容節(jié)選自東航金融·衍生譯叢《揭秘外匯市場》