投資要點：

春節(jié)因素致營收增速不及預(yù)期，但控費效果顯著。17Q1 公司實現(xiàn)營業(yè)收入51.6億元，同比增長0.55%，凈利潤10.1億元，同比增長5.47%，EPS 為0.22（元/股）。整體毛利率39.1%，同比提升0.3 個百分點，銷售費用率7.0%，同比降低1.4 個百分點，管理費用率4.9%，同比下降0.4 個百分點，三費整體降低2.5 個百分點，凈利率19.6%，同比提升0.9 個百分點。

預(yù)計二季度起零售狀況改善，庫存消化良好，售罄率恢復(fù)。由于春節(jié)提前，17Q1銷售狀況不及預(yù)期。4月份起，春節(jié)因素影響消失且天氣狀況轉(zhuǎn)好，街店客流增加，預(yù)計零售狀況將得以改善；若此勢頭延續(xù)，二季度收入增長有望企穩(wěn)回升。

由于規(guī)劃不當(dāng)及天氣影響，15年秋冬庫存高企，但2016年起庫存消化理想，兩季售罄率已恢復(fù)至正常水平，意味著供應(yīng)商壓力得以緩解；16年當(dāng)季產(chǎn)品售罄率高于15年，總體上目前供應(yīng)商、品牌和加盟商三方經(jīng)營正趨于良性。未來，公司有意識加強企劃，降低首單比例，提升補單比率，提高整體售罄率。

加大購物中心、空白區(qū)域開店力度，降低加密店影響。截止一季度末，公司所有品牌門店數(shù)量合計5345 家，凈增加102 家，其中新開店217 家，關(guān)店115 家，繼續(xù)保持全年海瀾之家品牌凈開店350、愛居兔和海一家合計凈新增400 家的計劃。17Q1 凈新增門店中27 家位于購物中心商場店，與年初規(guī)劃的將約1/3 的門店開設(shè)在購物中心的規(guī)劃一致。同時在成熟shoppingmall 中，海瀾之家的坪效水平優(yōu)于街邊店，優(yōu)質(zhì)渠道與品牌的結(jié)合收效明顯，未來公司也將逐步重視商場購物中心渠道。近年公司為搶占優(yōu)質(zhì)渠道資源，加大了同一商業(yè)街上的開店密度，雖使整體銷售增加，但也分流了老店的效益。2017年起將著力重點經(jīng)營，提升街邊店效率，同時新開店以填補空白區(qū)域為主。

精細化產(chǎn)品開發(fā)，精準定位客戶需求是大方向，并有望通過新品牌嘗試不同風(fēng)格。

當(dāng)產(chǎn)品性價比達到一定程度時，品質(zhì)和設(shè)計的提升將是未來重點提升方向，以符合當(dāng)下年輕時尚潮流。2017年公司將重點提升產(chǎn)品力，在企劃、設(shè)計上更加年輕化，這將通過在上海等時尚集群地設(shè)立研發(fā)中心完成。未來主品牌海瀾之家將針對不同地區(qū)的人群進行產(chǎn)品的再細化，符合當(dāng)?shù)厝巳盒枨?。同時公司下半年有望通過新品牌試水輕商務(wù)、潮牌等新風(fēng)格，以滿足更豐富的著裝需求。女裝板塊，愛居兔成長迅速，未來預(yù)計仍將保持較快的發(fā)展速度。在積累運營女裝經(jīng)驗的基礎(chǔ)上，將吸取國內(nèi)優(yōu)秀女裝產(chǎn)業(yè)基地的人才，培育或孵化，進一步豐富女裝品牌線。

盈利預(yù)測與估值。我們預(yù)計2017/18E 營業(yè)收入184/202億元，凈利潤33.4/36.1億元，EPS0.74/0.80元/股，參考相關(guān)行業(yè)標的，我們給予2017E PE19x，目標價14.13元，“買入”評級。

風(fēng)險提示：終端零售疲弱，新品牌開拓不達預(yù)期。