事件：浙江東方發(fā)布2016 年年報(bào)，公司2016 年全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入44.9 億元（YoY-41%），實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)6.6 億元（YoY+12%），總資產(chǎn)達(dá)到90 億元（YoY-0.4%），歸屬于上市公司股東凈資產(chǎn)達(dá)到64 億元（YoY+24%）。2016 年公司營(yíng)業(yè)收入下降的主要原因?yàn)?016 年6 月起公司原控股子公司寧波獅丹努集團(tuán)有限公司不再納入公司合并范圍，以及公司為控制風(fēng)險(xiǎn)減少部分大宗商品貿(mào)易規(guī)模等。

公司重組進(jìn)展順利，金控牌照稀缺。浙江東方2016 年發(fā)布公告稱擬通過定增購(gòu)買浙江國(guó)貿(mào)持有的浙金信托55%股份、大地期貨87%股權(quán)、中韓人壽50%股權(quán)，以及浙江中大集團(tuán)持有的大地期貨13%股權(quán)，并募集配套資金12 億元。2016 年12 月公司重組獲得證監(jiān)會(huì)并購(gòu)重組委審核無(wú)條件通過，目前浙金信托和大地期貨的工商股權(quán)變更登記手續(xù)已完成，中韓人壽的股權(quán)變更申請(qǐng)正在中保監(jiān)會(huì)審批辦理中，公司重組進(jìn)展十分順利。未來(lái)定增購(gòu)買資產(chǎn)募資完成后，公司將在原有的產(chǎn)融投資、融資租賃和私募基金管理業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)上，獲得信托、期貨和保險(xiǎn)三個(gè)金融牌照，金控牌照價(jià)值稀缺。未來(lái)浙江東方將構(gòu)建“金控+商貿(mào)”控股集團(tuán)，實(shí)現(xiàn)金控與商貿(mào)的協(xié)同發(fā)展。

（1）浙金信托主動(dòng)管理能力提升。定增完成后公司將持有浙金信托55%股份。2016 年浙金信托實(shí)現(xiàn)信托收入1.6 億元，穩(wěn)中有升。截至2016年末浙金信托的信托資產(chǎn)規(guī)模達(dá)到490 億元（YoY+128%），信托資金重點(diǎn)投向基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、房地產(chǎn)和工商企業(yè)等領(lǐng)域，其中基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)類信托資產(chǎn)規(guī)模為50 億元（占比10%），帶來(lái)的收入超過6000 萬(wàn)元（占比38%），房地產(chǎn)信托資產(chǎn)規(guī)模為57 億元（占比11%，收入占比31%），工商企業(yè)類信托資產(chǎn)規(guī)模為142 億元（占比29%，收入占比23%）。與此同時(shí)浙金信托主動(dòng)管理能力提升，2016 年集合類資產(chǎn)占比提升約8 個(gè)百分點(diǎn)。業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的優(yōu)化帶來(lái)浙金信托報(bào)酬率高于行業(yè)水平（2015 年信托凈報(bào)酬率為0.74%，同期行業(yè)水平為0.65%）。根據(jù)中國(guó)信托業(yè)協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)，2016 年信托業(yè)受托管理規(guī)模達(dá)到20 萬(wàn)億元（YoY+24%），實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)771 億元（YoY+2.8%），2017 年信托行業(yè)將繼續(xù)受益于銀行理財(cái)新規(guī)政策，浙金信托2017 年信托規(guī)模將穩(wěn)步增加，信托報(bào)酬率將穩(wěn)中有升。

（2）中韓人壽業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。定增完成后公司將持有中韓人壽50%股權(quán)。中韓人壽成立三年以來(lái)保費(fèi)收入持續(xù)增長(zhǎng)，雖然中韓人壽目前仍處于虧損狀態(tài)，但基本符合新設(shè)壽險(xiǎn)公司的盈利規(guī)律，目前保險(xiǎn)牌照仍具有稀缺性。負(fù)債端方面來(lái)看，中韓人壽壽險(xiǎn)產(chǎn)品2016 年前三季度保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入達(dá)到3.39 億元（高于2015 年全年的3.32 億元），公司渠道結(jié)構(gòu)穩(wěn)健，個(gè)險(xiǎn)業(yè)務(wù)占比達(dá)到98%（比2015 年+1pc），維持較高水平。投資端方面，中韓人壽投資資產(chǎn)規(guī)模由2013 年末的4.49 億元增至2015 年末的4.77 億元，復(fù)合年增長(zhǎng)率達(dá)到3%。預(yù)計(jì)未來(lái)較為優(yōu)化的渠道結(jié)構(gòu)將帶動(dòng)公司價(jià)值增長(zhǎng)，且隨著資本市場(chǎng)企穩(wěn)公司投資收益也將穩(wěn)健提升。

（3）大地期貨業(yè)績(jī)穩(wěn)中有升。定增完成后公司將持有大地期貨100%股權(quán)。2016 年前三季度大地期貨凈利潤(rùn)達(dá)到2943 萬(wàn)元，已與2015 年全年基本持平，公司收入主要來(lái)源之一的交易手續(xù)費(fèi)主要取決于代理交易情況和手續(xù)費(fèi)率水平，2016 年大地期貨綜合手續(xù)費(fèi)率水平達(dá)到0.378?（YoY+0.231?），大地期貨期貨交易交易額在期貨市場(chǎng)總交易額中占比0.6%（YoY+0.2pc），公司業(yè)績(jī)穩(wěn)中有升。

增資金融資產(chǎn)，補(bǔ)充資本金。浙江東方重組方案中，除通過定增購(gòu)買金融資產(chǎn)之外，還通過定增募集配套資金12 億元用于增資浙金信托和中韓人壽，募集配套資金以發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的實(shí)施為前提條件，不過募集配套資金是否成功對(duì)發(fā)行股份購(gòu)買資產(chǎn)的實(shí)施沒有影響。①浙金信托方面，浙江東方擬向中韓人壽增資9.5 億元，以支撐浙金信托固有業(yè)務(wù)、信托業(yè)務(wù)的發(fā)展，提升資本實(shí)力，縮小與行業(yè)平均的差距，根據(jù)業(yè)績(jī)承諾，預(yù)計(jì)2017 年至2018 年浙金信托歸母凈利潤(rùn)將分別不低于5705 萬(wàn)元和6539 萬(wàn)元；②中韓人壽方面，浙江東方擬向中韓人壽增資2.5 億元，以補(bǔ)充中韓人壽的資金，提升其償付能力充足率（2016 年末償二代下為107%），推動(dòng)未來(lái)業(yè)務(wù)發(fā)展。

公司投資與類金融業(yè)務(wù)穩(wěn)步發(fā)展。公司類金融業(yè)務(wù)主要分為三個(gè)部分，融資租賃、直接投資以及基金管理。其中融資租賃業(yè)務(wù)由控股子公司國(guó)金租賃（持股占比86.52%，增資后資本金達(dá)到5000 萬(wàn)美元）開展，直接投資主要以公司本身以及全資子公司東方產(chǎn)融作為投資平臺(tái)，而基金管理則主要通過東方產(chǎn)融、國(guó)貿(mào)東方（持股占比49%）和東方嘉富（持股占比49%）開展。公司的投資和類金融業(yè)務(wù)發(fā)展良好，為公司創(chuàng)造了穩(wěn)定的利潤(rùn)，此外國(guó)貿(mào)東方涉足量子通信（1）東方產(chǎn)融和國(guó)貿(mào)東方收益狀況良好。2016 年?yáng)|方產(chǎn)融和國(guó)貿(mào)東方分別實(shí)現(xiàn)了3 只基金的退出，并均實(shí)現(xiàn)了正收益，目前國(guó)貿(mào)東方資本及東方嘉富管理基金總數(shù)達(dá)到19 只，總規(guī)模達(dá)到46 億元，收益狀況較為良好。

（2）國(guó)貿(mào)東方涉足量子通信。國(guó)貿(mào)東方旗下兆富基金出資4000 萬(wàn)元投資神州量子、出資1 億元投資科大國(guó)盾，其中科大國(guó)盾2015 年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)超5000 萬(wàn)元?！笆濉币?guī)劃下量子通信熱度提升，預(yù)計(jì)2018 年量子通信在信息安全領(lǐng)域市場(chǎng)空間將超過300 億。

（3）華安證券上市優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。2016 年公司直接投資的華安證券（持股占比1.99%）在上交所掛牌上市，華安證券的成功上市使得公司資產(chǎn)質(zhì)量得到相應(yīng)提升。2016 年華安證券實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)6 億元，公司經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)深耕安徽，2016 年經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)和傭金凈收入達(dá)到10 億元（占比58%），與此同時(shí)，公司財(cái)務(wù)顧問貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)，承銷保薦潛力較大，自營(yíng)業(yè)績(jī)有望穩(wěn)定，資管業(yè)務(wù)聚焦主動(dòng)資產(chǎn)管理。具體業(yè)績(jī)點(diǎn)評(píng)請(qǐng)參考我們此前的華安證券年報(bào)點(diǎn)評(píng)《業(yè)務(wù)深耕安徽，布局多元金融》。

商品流通業(yè)務(wù)發(fā)展電商平臺(tái)。

（1）商品流通業(yè)務(wù)拓展跨境電商。2016 年公司實(shí)現(xiàn)商品流通收入31 億元（YoY-40%，占比69%），公司商貿(mào)板塊發(fā)展電商平臺(tái)，2016 年成立東方海納電商平臺(tái)以推動(dòng)外貿(mào)轉(zhuǎn)型，拓展了歐洲亞馬遜倉(cāng)及美國(guó)自有海外倉(cāng)，2016 年公司出口板塊（12 家企業(yè)）利潤(rùn)達(dá)到9490 萬(wàn)元，基本保持穩(wěn)定。預(yù)計(jì)未來(lái)公司將進(jìn)一步拓展跨境電商業(yè)務(wù)，實(shí)現(xiàn)商業(yè)模式的轉(zhuǎn)型和提升。

（2）其他傳統(tǒng)業(yè)務(wù)發(fā)展趨緩。受到宏觀經(jīng)濟(jì)下行以及公司進(jìn)行部分傳統(tǒng)業(yè)務(wù)收縮的影響，2016 年公司房地產(chǎn)、工業(yè)制造等傳統(tǒng)業(yè)務(wù)發(fā)展趨緩。其中，公司房地產(chǎn)板塊加快“去庫(kù)存”，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入4.8 億元（YoY-15%，占比10%），工業(yè)制造板塊實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入8 億元（YoY-54%，占比17%），貨運(yùn)代理及其他業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入0.17 億元（YoY-27%，占比0.4%）。公司業(yè)務(wù)重點(diǎn)正從房地產(chǎn)、紡織向金控+商貿(mào)轉(zhuǎn)移。

股東背景雄厚推動(dòng)產(chǎn)融結(jié)合。公司控股股東為國(guó)貿(mào)集團(tuán)，定增完成后國(guó)貿(mào)集團(tuán)在公司的持股占比將由44.23%提升至48.35%，而浙江省國(guó)資委通過全資控股國(guó)貿(mào)集團(tuán)實(shí)際控制浙江東方。國(guó)貿(mào)集團(tuán)擁有商貿(mào)板塊、金融板塊、醫(yī)藥板塊三大板塊業(yè)務(wù)優(yōu)勢(shì)，2015 年總資產(chǎn)達(dá)到571億元（YoY+19%），同時(shí)浙江省國(guó)資委背景雄厚，預(yù)計(jì)未來(lái)浙江東方將進(jìn)一步受益于浙江省國(guó)資委以及國(guó)貿(mào)集團(tuán)的資源注入，實(shí)現(xiàn)金控平臺(tái)以及傳統(tǒng)業(yè)務(wù)的加速發(fā)展，推動(dòng)產(chǎn)融結(jié)合。

投資建議：買入-A 投資評(píng)級(jí)，6 個(gè)月目標(biāo)價(jià)36 元。我們預(yù)計(jì)公司2017 年-2019 年的EPS 分別為1.13 元、1.3 元、1.46 元。

風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀風(fēng)險(xiǎn)，業(yè)務(wù)整合低于預(yù)期風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。