一、豆粕期權(quán)上市對(duì)服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)和資本市場(chǎng)發(fā)展的意義 

大連商品交易所總經(jīng)理王鳳海：

豆粕期權(quán)作為我國(guó)首個(gè)商品期權(quán)，它的上市標(biāo)志著我國(guó)衍生品市場(chǎng)翻開了新的篇章。豆粕期權(quán)上市對(duì)整個(gè)行業(yè)的定價(jià)模式、市場(chǎng)格局及產(chǎn)業(yè)競(jìng)爭(zhēng)都將產(chǎn)生顯著影響。

對(duì)于實(shí)體經(jīng)濟(jì)來(lái)說(shuō)，商品期權(quán)可以理解為期貨合約的保險(xiǎn)，能夠?yàn)楫a(chǎn)業(yè)企業(yè)提供多樣化、精細(xì)化的風(fēng)險(xiǎn)管理工具。我國(guó)油脂、飼料產(chǎn)業(yè)企業(yè)可以利用豆粕期權(quán)，豐富套期保值手段，提升競(jìng)爭(zhēng)力，促進(jìn)產(chǎn)業(yè)升級(jí)。對(duì)于期權(quán)買方來(lái)說(shuō)，損失可控，這一特性非常適合風(fēng)險(xiǎn)承受能力較差的中小企業(yè)。特別是，從服務(wù)三農(nóng)角度看，豆粕期權(quán)上市之后，還可以為我國(guó)農(nóng)產(chǎn)品價(jià)格市場(chǎng)化改革提供新思路，比如，通過(guò)農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)試點(diǎn)，以權(quán)利金、類似保險(xiǎn)費(fèi)的方式補(bǔ)貼農(nóng)民，既不影響農(nóng)產(chǎn)品市場(chǎng)價(jià)格形成機(jī)制，又能減輕財(cái)政補(bǔ)貼負(fù)擔(dān)，對(duì)我國(guó)農(nóng)業(yè)市場(chǎng)化改革具有重大意義。

對(duì)于期貨市場(chǎng)來(lái)說(shuō)，期貨、期權(quán)、互換，是國(guó)際成熟市場(chǎng)三大衍生工具。豆粕期權(quán)上市填補(bǔ)了我國(guó)商品期權(quán)的空白，完善了衍生品市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和體系，豐富了風(fēng)險(xiǎn)管理市場(chǎng)的工具和策略，使之更好的與國(guó)際接軌。同時(shí)，基金、銀行、信托和期貨公司等專業(yè)機(jī)構(gòu)可以在此基礎(chǔ)上設(shè)計(jì)出更加多樣化、個(gè)性化的產(chǎn)品和風(fēng)險(xiǎn)管理工具，有助于推動(dòng)期貨公司創(chuàng)新發(fā)展，也有助于解決目前市場(chǎng)產(chǎn)品和服務(wù)同質(zhì)化的難題，吸引個(gè)人投資者以資產(chǎn)管理等方式間接參與市場(chǎng)，從而改善國(guó)內(nèi)衍生品市場(chǎng)的投資者結(jié)構(gòu)。

對(duì)于交易所來(lái)說(shuō)，期權(quán)上市是我國(guó)商品期貨市場(chǎng)歷經(jīng)20多年發(fā)展、尤其是最近十多年平穩(wěn)較快發(fā)展的重要成果。期權(quán)上市開辟了一個(gè)新工具、新市場(chǎng)，有助于完善期貨市場(chǎng)價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能，也標(biāo)志著大商所在建設(shè)“衍生工具齊備、產(chǎn)品種類豐富、運(yùn)行安全高效、功能發(fā)揮充分的多元開放、國(guó)際一流衍生品交易所”方面取得了突破性成果。

二、大商所豆粕期權(quán)發(fā)展展望 

大連商品交易所總經(jīng)理王鳳海：

2017年是期權(quán)元年，豆粕期權(quán)作為率先上市的商品期權(quán)，不僅標(biāo)志著我國(guó)商品期權(quán)時(shí)代的到來(lái)，也意味著我國(guó)農(nóng)產(chǎn)品風(fēng)險(xiǎn)管理進(jìn)入了高級(jí)階段。豆粕期權(quán)平穩(wěn)上市將為農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)上市打好基礎(chǔ)，做好示范。 

在豆粕期權(quán)成功上市、平穩(wěn)運(yùn)行的基礎(chǔ)上，根據(jù)證監(jiān)會(huì)統(tǒng)一安排，大商所將積極推出玉米及后續(xù)品種的期權(quán)交易，積極探索農(nóng)產(chǎn)品期權(quán)為農(nóng)業(yè)市場(chǎng)化改革服務(wù)的方法和路徑。我們還將普及推廣期權(quán)工具的應(yīng)用，加強(qiáng)市場(chǎng)培訓(xùn)和市場(chǎng)推介工作，確保豆粕期權(quán)能夠盡快被運(yùn)用到期現(xiàn)貨市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)管理中。

商品期權(quán)在我國(guó)是一個(gè)全新的工具，需要市場(chǎng)各方精心呵護(hù)培育，讓我們共同努力，使豆粕期權(quán)逐步成長(zhǎng)、成熟，切實(shí)服務(wù)好實(shí)體經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。

三、為何選擇豆粕品種作為首個(gè)上市的期權(quán)品種

大連商品交易所交易部副總監(jiān)陳安平：

在品種選擇上，大商所以“服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)優(yōu)先、流動(dòng)性波動(dòng)率優(yōu)先、國(guó)內(nèi)外成熟品種優(yōu)先、市場(chǎng)需求導(dǎo)向優(yōu)先”作為期權(quán)品種選擇的四大原則。為配合中央1號(hào)文件農(nóng)業(yè)產(chǎn)業(yè)改革，推動(dòng)我國(guó)農(nóng)產(chǎn)品期貨市場(chǎng)更好服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)，更好服務(wù)“三農(nóng)”，我所首先選擇上市農(nóng)產(chǎn)品期貨期權(quán)。我們對(duì)大連商品交易所上市的期貨品種進(jìn)行了嚴(yán)格的篩選分析，最終選擇豆粕作為首個(gè)農(nóng)產(chǎn)品期貨期權(quán)品種。

首先，豆粕期現(xiàn)貨市場(chǎng)基礎(chǔ)雄厚。豆粕現(xiàn)貨市場(chǎng)規(guī)模大，對(duì)整個(gè)飼料行業(yè)具有重要的影響力。豆粕期貨也是中國(guó)期貨市場(chǎng)非?；钴S成熟的品種，在全球農(nóng)產(chǎn)品期貨交易量排名中，連續(xù)5年名列第一。其次，豆粕期貨市場(chǎng)運(yùn)行特點(diǎn)突出。豆粕期貨市場(chǎng)成交活躍，價(jià)格波動(dòng)幅度適中，適宜開展期權(quán)交易。第三，豆粕期貨定價(jià)和套期保值功能發(fā)揮充分。豆粕期貨已成為國(guó)內(nèi)豆粕現(xiàn)貨市場(chǎng)定價(jià)中心，以大商所豆粕期貨為定價(jià)基準(zhǔn)開展基差定價(jià)的銷售模式廣為運(yùn)用，日壓榨能力較高（在1000噸以上的）的油廠90%都參與了期貨交易；第四，豆粕市場(chǎng)主體避險(xiǎn)需求強(qiáng)烈，市場(chǎng)參與者基礎(chǔ)較好。豆粕是油脂油料產(chǎn)業(yè)鏈中承上啟下的重要品種，市場(chǎng)化程度高，價(jià)格波動(dòng)劇烈，避險(xiǎn)需求強(qiáng)烈。法人參與充分，2016年參與豆粕期貨的法人客戶持倉(cāng)占比57%，上市豆粕期貨期權(quán)能夠滿足產(chǎn)業(yè)鏈上眾多的生產(chǎn)、銷售和貿(mào)易企業(yè)對(duì)更為強(qiáng)大的避險(xiǎn)工具的需求。

四、豆粕期權(quán)合約和規(guī)則設(shè)計(jì)的主要原則和要點(diǎn)有哪些？

大連商品交易所交易部副總監(jiān)陳安平：

在豆粕期權(quán)合約及規(guī)則起草過(guò)程中，大商所充分借鑒國(guó)際經(jīng)驗(yàn)，并考慮國(guó)內(nèi)市場(chǎng)實(shí)際情況的基礎(chǔ)上，遵循三個(gè)原則：一是穩(wěn)健性原則，二是可操作性原則，；三是一致性原則，分別從嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)，從易到難，盡量貼近期貨規(guī)則的角度進(jìn)行制度設(shè)計(jì)。

主要的合約和規(guī)則設(shè)計(jì)要點(diǎn)：豆粕期權(quán)以豆粕期貨合約為標(biāo)的，提供看漲看跌兩種類型的期權(quán)。按照與期貨相同的，“價(jià)格優(yōu)先，時(shí)間優(yōu)先”的撮合原則進(jìn)行集中交易，交易時(shí)間與期貨交易時(shí)間相同，具有夜盤交易小節(jié)。最小變動(dòng)價(jià)位為0.5元/噸，是期貨最小變動(dòng)價(jià)位的一半；交易單位為1手，對(duì)應(yīng)的是1手10噸豆粕期貨合約。掛牌的月份與期貨合約月份相同。提供限價(jià)指令和限價(jià)止損止盈指令，不提供市價(jià)指令。行權(quán)方式為美式，行權(quán)價(jià)格間距按照不同行權(quán)價(jià)格區(qū)間設(shè)置，在2000/元-5000元/噸的范圍，行權(quán)價(jià)格間距為50元/噸。實(shí)值期權(quán)到期日自動(dòng)申請(qǐng)行權(quán)，交易所按照隨機(jī)均勻抽取原則，選擇賣方進(jìn)行行權(quán)配對(duì)。期權(quán)到期日為標(biāo)的期貨合約交割月份前一個(gè)月的第5個(gè)交易日。

期權(quán)的風(fēng)控管理和期貨一脈相承，延續(xù)了期貨的制度安排，以嚴(yán)控市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。設(shè)有保證金、漲跌停板、限倉(cāng)及強(qiáng)行平倉(cāng)、大戶報(bào)告等風(fēng)控措施。上市初期為了嚴(yán)格控制風(fēng)險(xiǎn)，賣方保證金采取較為傳統(tǒng)的單腿保證金收取方式，漲跌停板與期貨的漲跌停板幅度相同，限倉(cāng)方面，期權(quán)和期貨分別限倉(cāng)，上市初期按照一個(gè)合約月份單方向限倉(cāng)300手，例如同一月份買看漲加賣看跌持倉(cāng)限額為300。

同時(shí)，期權(quán)是一種專業(yè)性較強(qiáng)的金融工具，為了保障投資者利益，交易所引入投資者適當(dāng)性制度，并在上市初期設(shè)置了較高的準(zhǔn)入門檻。要求投資者開通權(quán)限前5個(gè)交易日可用資金余額不低于人民幣10萬(wàn)元，通過(guò)期貨業(yè)協(xié)會(huì)的在線知識(shí)測(cè)試并達(dá)90分及以上，并具備豆粕期權(quán)仿真交易經(jīng)驗(yàn)，包括10個(gè)交易日20筆成交記錄，以及仿真主動(dòng)行權(quán)記錄。

此外，期權(quán)交易引入了競(jìng)爭(zhēng)性做市商制度，以保證期權(quán)市場(chǎng)適度的流動(dòng)性和定價(jià)的合理性。目前有10家做市商成為首批豆粕期權(quán)做市商，包括9家期貨公司子公司和1家證券公司。

五、做市商在豆粕期權(quán)交易中將發(fā)揮哪些作用 

浙商期貨總經(jīng)理胡軍：

在現(xiàn)代金融市場(chǎng)上，做市商制度作為主要的交易制度之一，發(fā)揮了重要的作用。主要體現(xiàn)在三方面：一是投資者對(duì)多執(zhí)行價(jià)需求使期權(quán)合約眾多，流動(dòng)性不足，需要做市商提供市場(chǎng)流動(dòng)性。例如產(chǎn)業(yè)客戶，一般來(lái)說(shuō)，產(chǎn)業(yè)客戶對(duì)價(jià)格小幅波動(dòng)是可以承受的，他們需要對(duì)沖的是價(jià)格大幅波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，所以產(chǎn)業(yè)客戶在用期權(quán)對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，往往不會(huì)選擇價(jià)高的平值期權(quán)，而會(huì)選擇價(jià)格相對(duì)便宜的虛值期權(quán)，這就需要在同一月份提供更多的執(zhí)行價(jià)供其選擇，這種需求就使得一個(gè)月份的期貨合約會(huì)對(duì)應(yīng)很多的期權(quán)合約，分散了客戶群體，降低了流動(dòng)性，需要做市商來(lái)彌補(bǔ)。二是投資者期權(quán)了結(jié)方式多選擇平倉(cāng)而非行權(quán)，這就需要做市商為市場(chǎng)提供充足的流動(dòng)性以滿足投資者的平倉(cāng)需求，特別是深度實(shí)質(zhì)和深度虛質(zhì)合約，沒(méi)有做市商，投資者很難找到平倉(cāng)的機(jī)會(huì)。三是專業(yè)投資者組合策略交易需要期權(quán)流動(dòng)性分布較為連續(xù)、均勻，需求通過(guò)做市商的連續(xù)雙邊報(bào)價(jià)，接受客戶詢價(jià)，為市場(chǎng)提供充足流動(dòng)性，滿足專業(yè)投資者的交易需求。

我們經(jīng)過(guò)比較長(zhǎng)時(shí)間的準(zhǔn)備，愿意參加到豆粕期權(quán)這個(gè)對(duì)中國(guó)金融市場(chǎng)發(fā)展有里程碑意義的實(shí)踐中，承擔(dān)做市商義務(wù)和作用，為這個(gè)品種的成功運(yùn)行做出我們的貢獻(xiàn)，通過(guò)期權(quán)市場(chǎng)功能發(fā)揮使期貨服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步得到推進(jìn)。

六、近幾年，場(chǎng)外期權(quán)發(fā)展迅速，豆粕期權(quán)作為場(chǎng)內(nèi)期權(quán)與現(xiàn)有的場(chǎng)外期權(quán)有何區(qū)別，將形成怎樣的互補(bǔ)關(guān)系？

浙商期貨總經(jīng)理胡軍：

近幾年，我們的子公司浙期實(shí)業(yè)一直在嘗試場(chǎng)外期權(quán)業(yè)務(wù)，特別是大商所的“保險(xiǎn)+期貨”試點(diǎn)項(xiàng)目受到多方關(guān)注和肯定。但是在執(zhí)行過(guò)程中，我們也面臨一些問(wèn)題，主要是場(chǎng)外期權(quán)的交易成本較高、流動(dòng)性不足、交易形式單一、缺乏集中清算機(jī)制等，這些問(wèn)題使得我們服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的業(yè)務(wù)模式難以大范圍推廣。

場(chǎng)內(nèi)期權(quán)市場(chǎng)推出對(duì)場(chǎng)外業(yè)務(wù)來(lái)說(shuō)是一項(xiàng)重大利好，由于合約的標(biāo)準(zhǔn)化和規(guī)?；?，具有較高的流動(dòng)性，能夠有效降低交易成本；同時(shí)，場(chǎng)內(nèi)期權(quán)市場(chǎng)由交易所統(tǒng)一結(jié)算，統(tǒng)一監(jiān)管，擁有完善的風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避制度，可以避免場(chǎng)外期權(quán)交易存在的履約風(fēng)險(xiǎn)問(wèn)題。我們可以將場(chǎng)內(nèi)期權(quán)的優(yōu)勢(shì)總結(jié)為四個(gè)“有助于”，即場(chǎng)內(nèi)期權(quán)有助于降低期權(quán)交易成本，有助于提高期權(quán)交易效率，有助于降低期權(quán)交易風(fēng)險(xiǎn)，有助于推動(dòng)產(chǎn)業(yè)升級(jí)。

場(chǎng)內(nèi)期權(quán)推出后，場(chǎng)外期權(quán)需求主要來(lái)自幾方面，一是投資者個(gè)性化的需求。比如沒(méi)有符合需要的執(zhí)行價(jià)合約、沒(méi)有符合需求的月份合約或者流動(dòng)性不好的月份合約等。這些需求需要場(chǎng)外完成。二是大單客戶的需求，場(chǎng)外可以直接對(duì)接。三是沒(méi)有期權(quán)專業(yè)知識(shí)的客戶需求，比如農(nóng)業(yè)保險(xiǎn)＋期貨，讓每個(gè)農(nóng)戶開戶買期權(quán)是不現(xiàn)實(shí)的，需要類似于保險(xiǎn)這種更簡(jiǎn)單方便的場(chǎng)外方式對(duì)接。四是一些實(shí)體企業(yè)希望用現(xiàn)貨與期權(quán)對(duì)接，而不是像場(chǎng)內(nèi)這樣通過(guò)期貨進(jìn)行過(guò)渡。

總之，場(chǎng)外期權(quán)市場(chǎng)是場(chǎng)內(nèi)期權(quán)市場(chǎng)的有效補(bǔ)充，兩個(gè)市場(chǎng)能夠相互促進(jìn)，協(xié)同發(fā)展，共同助推我國(guó)衍生品市場(chǎng)建設(shè)，服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。需要指出的是，無(wú)論是場(chǎng)內(nèi)還是場(chǎng)外，期貨公司及子公司會(huì)以自己的方式積極參與豆粕期權(quán)，在服務(wù)三農(nóng)、服務(wù)實(shí)體企業(yè)的過(guò)程中，提供比以前更加豐富的產(chǎn)品，從而使期貨服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)能力進(jìn)一步提升，為更深入更大規(guī)模開展保險(xiǎn)+期貨業(yè)務(wù)提供新的基礎(chǔ)和條件。