在其他商品期貨大幅下挫的時候，PTA價格以特有的方式進入調(diào)整行情，空頭并不敢大幅加空，相反選擇平倉獲利，這也是PTA期貨抗跌的直接原因?；?009年的行業(yè)數(shù)據(jù)以及宏觀經(jīng)濟政策，影響PTA期貨的因素已經(jīng)更為偏空。一旦資金態(tài)度發(fā)生轉(zhuǎn)變，PTA期貨或?qū)⒗^續(xù)下挫。

在其他商品期貨大幅下挫的時候，PTA以特有的方式進入調(diào)整行情。上周雖然遭遇大環(huán)境利空的影響，價格一度大幅下挫，但空頭并不敢大幅加空，相反選擇平倉獲利，這是PTA期貨抗跌的直接原因。從持倉量來看，PTA期貨從最高時的23萬手減持到當(dāng)前的15萬余手，反映了資金對當(dāng)前行情的謹(jǐn)慎態(tài)度。

筆者基于2009年的行業(yè)數(shù)據(jù)以及宏觀經(jīng)濟政策，認(rèn)為影響PTA期貨的因素已經(jīng)更為偏空。一旦資金態(tài)度發(fā)生轉(zhuǎn)變，PTA期貨多頭“氣場”不佳，后市價格或較大下挫。

首先，當(dāng)前PTA社會庫存已接近150萬噸，而且動態(tài)庫存仍在持續(xù)增加。我們先看這150萬噸的社會庫存是怎樣構(gòu)成的。按照聚酯的表觀消費量和PTA的產(chǎn)量、凈進口量來比較，后者比前者高出88.74萬噸。依據(jù)同樣的方法計算，PX的庫存是40.18萬噸，這批PX的社會庫存則可以瞬間轉(zhuǎn)換成60.88萬噸PTA。2010年的中國PTA產(chǎn)能是1496萬噸，按照85%的開工率考慮（這種開工率可能為PTA廠商能容忍的最低極限），其PTA產(chǎn)量是1271.6萬噸，如果聚酯產(chǎn)量不見增加，則會新增183.15萬噸社會庫存。即便是PX裝置保持當(dāng)前的利用率，2010年年底PTA的社會庫存量將達到332.76萬噸，這個社會庫存量超過當(dāng)年國內(nèi)產(chǎn)量的1/4，只要有“去庫存化”并另加“羊群效應(yīng)”，將會對PTA期貨、現(xiàn)貨產(chǎn)生較大的沖擊力。反對者也許會說，如果反傾銷成立，則PTA進口可能大幅減少，中國PTA廠商縮面臨的壓力會小很多。實際上，2010年中國所面臨的出口環(huán)境抑或進一步惡化。G7正在考慮集體向人民幣施壓，中國對亞洲國家反傾銷，可能不符合其根本利益，相反會做出一些進口方面的讓步。也就是說，2010年P(guān)TA進口量不會有很大的變化，即便是變化，也可能如2009年一樣出現(xiàn)不到6%的下降幅度，那是因為印度等其他新興市場對他們而言更具吸引力。

其次，2010年國內(nèi)經(jīng)濟形勢集中表現(xiàn)為銀根緊縮，各種力量的博弈將會使宏觀經(jīng)濟形勢走勢更加不穩(wěn)定。脆弱經(jīng)濟形勢中的不穩(wěn)定，無疑會讓市場更顯謹(jǐn)慎。上證指數(shù)與PTA期貨高度相關(guān)，股市是宏觀經(jīng)濟的晴雨表，它直接作用到商品期貨上面。2010年，中國股市將會發(fā)生深刻變化：一是融資融券和股指期貨的推出，加大了A股市場下跌的風(fēng)險，這主要是在于A股與H股相比，尚存顯著的高估現(xiàn)象。二是前期提高存款準(zhǔn)備金率，而且又有提前加息的傳聞，讓市場資金再度趨緊。另外，股指期貨的推出，使得期貨與股市的聯(lián)系更加密切，只要股指下跌，則必然會引導(dǎo)其他投資者來做空PTA期貨等商品。再從國外的情況來看，外圍宏觀經(jīng)濟形勢不容樂觀。奧巴馬政府通過救市讓美國金融業(yè)走出了困境，其實美國民眾認(rèn)為那是金融業(yè)特別是投行的“詐死”行為，救市讓美國金融業(yè)更顯“跋扈”。奧巴馬政府又提出限制商業(yè)銀行的規(guī)模，這激起了商業(yè)銀行的強烈反對。2010年，奧巴馬政府不僅要和國內(nèi)金融資本家進行博弈，還要與世界他國進行博弈，美國經(jīng)濟復(fù)蘇的難度不小。在這種情況下，原油期貨則更多地表現(xiàn)為弱勢向下的區(qū)間振蕩，這對其下游產(chǎn)品PTA期貨來說，受到上游強勁的成本支撐的可能性大大降低。通過分析，我們得知，除非PTA期貨表現(xiàn)與原油、上證指數(shù)真正脫鉤，才有繼續(xù)上漲的空間，否則依舊表現(xiàn)為對宏觀經(jīng)濟形勢的“亦步亦趨”。

再次，產(chǎn)業(yè)鏈企業(yè)的生存狀態(tài)變差。PTA產(chǎn)品價格已經(jīng)不低，對于聚酯企業(yè)來說，不可能通過增加庫存來獲取超出市場的利潤，庫存投資的意義已經(jīng)不大。2010年銀根緊縮，首當(dāng)其沖受影響的是民營企業(yè)，而聚酯滌綸大多數(shù)是民營企業(yè)，他們的資金壓力將比2009年大得多，“不差錢”的現(xiàn)象將會消失。根據(jù)銀監(jiān)會最近的監(jiān)控措施，將通過對商業(yè)銀行的窗口指導(dǎo)改變一季度新增貸款達到全年40%—50%的現(xiàn)象，一季度傳統(tǒng)的庫存投資旺季必將“虛旺”。不少規(guī)模更小的聚酯企業(yè)或者貿(mào)易商，可能會做一些“未雨綢繆”的安排，或者減少原料采購，或者是削減庫存，將貨物部位轉(zhuǎn)換成資金部位，減少宏觀政策對其的沖擊力。

從根本上來說，PTA期貨遠(yuǎn)期合約走弱，依然是服從于貨幣政策趨緊的大環(huán)境。由于貨幣政策從寬松轉(zhuǎn)為適度寬松，庫存投資被抑制，金融市場不夠景氣影響著PTA期貨的“氣場”，PTA廠商可能會出現(xiàn)一些與大勢相悖的非理性行為，這都讓PTA價格后市走弱。

但值得注意的是，PTA期貨相對于其他品種來說較為抗跌，且不排除瞬間上沖的可能性，投資者應(yīng)該注意控制“市場噪音”的風(fēng)險，理由有以下兩點：

其一，雖然PTA產(chǎn)能過剩，這是針對既定量的PTA進口而言的，但若考慮進口量為零的情形，則近期PTA產(chǎn)能依然小于表觀消費量。尤其是在當(dāng)前國家商務(wù)部對PTA反傾銷調(diào)查的結(jié)果將出未出之際，市場更是抱有樂觀的預(yù)期。另外，PTA工廠都實行了訂單生產(chǎn)機制，無論是PX還是PTA，其庫存周期不到2天，這與2007年的環(huán)境相比大大改善。因此，主張“眼見為實”的市場人士則認(rèn)為，PTA供應(yīng)還是偏緊的。

其二，2010年首月，PTA合同貨結(jié)算價高調(diào)亮相，各家紛紛報出8200元/噸的價格，比PTA現(xiàn)貨均價高出近200元/噸（尚未考慮PTA合同貨的折扣和資金成本），也比1月份的期貨交割價8162元/噸要高。況且PTA期貨1月份的交割量上不到3萬噸。這種貌似有效的價格發(fā)現(xiàn)模式，會制約PTA現(xiàn)貨商的期現(xiàn)套利行為，從而限制了PTA期貨的下跌空間。

其三，從資金的角度來看，PTA期貨的金融屬性已經(jīng)表現(xiàn)得淋漓盡致。當(dāng)前TA1005已經(jīng)完成了加倉、減倉的一個完整過程，不排除只要少許利多消息出現(xiàn)，諸如上證指數(shù)上漲、金融資本就可能會加倉拉高，從而再度延緩PTA期貨的跌勢。

針對PTA期貨“近強遠(yuǎn)弱”的基本面特征，在操作策略上可以考慮做“買近拋遠(yuǎn)”的套利安排（如果3月、5月的正向基差達到200元/噸之上，安全系數(shù)就較高），也可以考慮逐步賣空遠(yuǎn)期合約。筆者認(rèn)為2010年1月份的價格可能在全年中屬于高位，即在8500元/噸上方沽空是相對安全的，短期投機做多一定要注意控制倉位，并要適可而止。