發(fā) 展

 若選擇歷史作為衡量時(shí)間的尺度，30年或許只算作“彈指一揮間”，但回顧其間的滄桑巨變足以令每個(gè)中國(guó)人銘刻于心。自上世紀(jì)90年代初設(shè)立，國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)雖僅走過十多個(gè)春秋，但令人欣慰的是，其增長(zhǎng)速度不僅與中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)保持同步，其發(fā)展路徑也遵循著市場(chǎng)改革的階段性思路。在改革開放初期，隨著高度指令型的計(jì)劃經(jīng)濟(jì)體制逐步消融，商品開始自由流通并迅速成為活躍在經(jīng)濟(jì)活動(dòng)中的主角，市場(chǎng)價(jià)格調(diào)節(jié)機(jī)制所體現(xiàn)的資源優(yōu)化配置功能得以初步顯現(xiàn)。但由于受當(dāng)時(shí)經(jīng)濟(jì)地理?xiàng)l件和信息傳導(dǎo)不暢等因素制約，運(yùn)輸和交易成本過高造成許多商品無法在不同地域間有效流通，進(jìn)而導(dǎo)致商品價(jià)格體系出現(xiàn)紊亂。為此，政府基于梳理價(jià)格形成機(jī)制的主旨出發(fā)，考慮引進(jìn)境外商品期貨市場(chǎng)制度，以達(dá)到促進(jìn)集中競(jìng)價(jià)交易和平抑過度波動(dòng)的目的。盡管當(dāng)時(shí)品種標(biāo)的選取和投資者教育工作有所欠缺，但因政府注重對(duì)市場(chǎng)規(guī)范整治力度，在很大程度上避免了期貨交易極端非理性行為，有效維護(hù)和穩(wěn)定了市場(chǎng)秩序。

從行業(yè)發(fā)展的脈絡(luò)來看，自1988年開始研究，中國(guó)期貨市場(chǎng)經(jīng)過21年的發(fā)展實(shí)現(xiàn)了三個(gè)質(zhì)的飛躍：第一個(gè)質(zhì)的飛躍是解決了“規(guī)范”問題，解決規(guī)范就是解決了信用問題，盡管當(dāng)時(shí)有些制度我們不是很理解，但今天來看，正是有了這樣的信用制度期貨市場(chǎng)才有了大發(fā)展。實(shí)踐證明，現(xiàn)有制度規(guī)則體系是符合中國(guó)實(shí)際的，與前幾年相比，監(jiān)管層和交易所都在不斷致力于推進(jìn)市場(chǎng)風(fēng)控機(jī)制建設(shè)和完善，充分運(yùn)用制度規(guī)則和先進(jìn)技術(shù)增強(qiáng)對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)（系統(tǒng)性和非系統(tǒng)性）評(píng)估和監(jiān)控。目前國(guó)內(nèi)有非常嚴(yán)格的保證金封閉存管制度、凈資本管理、嚴(yán)格的限倉(cāng)制度、一戶一碼制度、嚴(yán)格的內(nèi)控和風(fēng)控體系、交易所獨(dú)特的交易交割體系等，為整個(gè)行業(yè)和市場(chǎng)發(fā)展提供了堅(jiān)實(shí)的制度保證。此外，當(dāng)前期貨品種上市在國(guó)務(wù)院很快就獲批準(zhǔn)，股指的推出應(yīng)該也是大勢(shì)所趨，規(guī)范的基礎(chǔ)上有了規(guī)模，現(xiàn)在社會(huì)對(duì)期貨市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)也有了發(fā)展。在“規(guī)范”的問題解決之后，中國(guó)期貨行業(yè)實(shí)現(xiàn)了第二個(gè)質(zhì)的飛躍，即解決了“為誰(shuí)服務(wù)”的問題。監(jiān)管層2008年提出為產(chǎn)業(yè)經(jīng)濟(jì)服務(wù)，這實(shí)際賦予了期貨市場(chǎng)作為服務(wù)國(guó)民經(jīng)濟(jì)主體的明確定位。隨著期貨公司分類監(jiān)管工作的正式啟動(dòng)，標(biāo)志著中國(guó)期貨行業(yè)信譽(yù)體系建設(shè)進(jìn)入實(shí)質(zhì)推進(jìn)階段，期貨公司擺脫了原來傳統(tǒng)營(yíng)銷模式，通過做大做強(qiáng)并發(fā)展成為具有核心競(jìng)爭(zhēng)力的衍生品金融服務(wù)機(jī)構(gòu)，可以說這是中國(guó)期貨市場(chǎng)實(shí)現(xiàn)的第三個(gè)質(zhì)的飛躍。

目前中國(guó)已躍升為僅次于美國(guó)的全球第二大商品期貨市場(chǎng)，盡管國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的深度和廣度存在進(jìn)一步拓展的空間，但我們看到，品種上市創(chuàng)新的步伐日益加快，無論是市場(chǎng)規(guī)模、結(jié)構(gòu)、流動(dòng)性，還是品種活躍度都在不斷提升和完善，期貨市場(chǎng)已初步具備為國(guó)民經(jīng)濟(jì)和實(shí)體產(chǎn)業(yè)服務(wù)的價(jià)值功能。

功 能

金融危機(jī)以來，以“金磚四國(guó)”為代表的新興國(guó)家經(jīng)濟(jì)迅速恢復(fù)，引領(lǐng)全球其他國(guó)家和地區(qū)步入經(jīng)濟(jì)持續(xù)修復(fù)的階段，其中最大貢獻(xiàn)者當(dāng)屬中國(guó)。那么，為什么中國(guó)經(jīng)濟(jì)能在全球率先突圍，而歐美到去年第三季度GDP才轉(zhuǎn)正？難道僅僅是因?yàn)闅W美衰退的嚴(yán)重程度遠(yuǎn)甚于中國(guó)嗎？事不盡然，國(guó)內(nèi)外之所以出現(xiàn)這么大的差異，除了經(jīng)濟(jì)周期不同步之外，我們更傾向于認(rèn)為是由于本輪危機(jī)的屬性不同決定的，即歐美等發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體是金融危機(jī)蔓延傳導(dǎo)到實(shí)體產(chǎn)業(yè)的危機(jī)，而中國(guó)是改革開放30年以來遭遇的一次全面的產(chǎn)能過剩危機(jī)。因此我們看到，美國(guó)在救金融，中國(guó)在救實(shí)體。由于目前衡量經(jīng)濟(jì)的主要是實(shí)體類指標(biāo)，而缺乏衡量金融系統(tǒng)的客觀測(cè)度，因此如果以GDP等實(shí)體指標(biāo)來衡量，中國(guó)在時(shí)間上會(huì)率先突圍。

我們認(rèn)為，中國(guó)期貨市場(chǎng)正發(fā)揮出映射宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的載體職能，究其原因，目前上市的期貨品種，涉及金屬、能源化工、農(nóng)產(chǎn)品等大宗原材料商品領(lǐng)域，已基本覆蓋中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)中各主要行業(yè)和相關(guān)產(chǎn)業(yè)鏈，而各種產(chǎn)業(yè)又與區(qū)域和國(guó)民經(jīng)濟(jì)緊密相連，因此期貨市場(chǎng)用1000億的資金撬動(dòng)了上萬(wàn)億的產(chǎn)值。因此，在宏觀環(huán)境日趨復(fù)雜，以及商品和原材料價(jià)格大幅度波動(dòng)成為經(jīng)濟(jì)運(yùn)行常態(tài)的背景下，企業(yè)可以通過期貨市場(chǎng)增強(qiáng)自身對(duì)宏觀的認(rèn)識(shí)。隨著社會(huì)各界對(duì)期貨市場(chǎng)的功能和共識(shí)進(jìn)一步明確，出現(xiàn)了機(jī)構(gòu)投資者、實(shí)體產(chǎn)業(yè)客戶和自然人投資群體三者同步進(jìn)入市場(chǎng)的格局，進(jìn)而導(dǎo)致商品價(jià)格波動(dòng)更趨復(fù)雜。目前大部分商品價(jià)格年波動(dòng)率都在50%以上，但有相當(dāng)數(shù)量的企業(yè)年利潤(rùn)率在10%以下，因此企業(yè)具有很強(qiáng)的價(jià)格敏感性，其對(duì)沖保值的需求也在不斷增強(qiáng)。

另外，中國(guó)作為快速發(fā)展新興市場(chǎng)國(guó)家的首要代表，原油、金屬、鐵礦石等大宗原材料進(jìn)口依存度非常高，“中國(guó)需求”更是被設(shè)為外部炒作的熱門題材。我們知道，價(jià)格發(fā)現(xiàn)功能是期貨市場(chǎng)的最大價(jià)值，而大宗商品定價(jià)權(quán)是國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)力體系的重要構(gòu)成部分。本輪金融危機(jī)之所以強(qiáng)度如此之大，是因?yàn)闊o論從全球金融市場(chǎng)到商品市場(chǎng)，定價(jià)權(quán)都在美國(guó)，而以美元為計(jì)價(jià)基礎(chǔ)的全球貨幣體系進(jìn)一步增強(qiáng)了其定價(jià)權(quán)地位，全球定價(jià)權(quán)就是國(guó)家利益的體現(xiàn)。

綜合而言，對(duì)于中國(guó)這樣新興崛起的國(guó)家，憑借自身實(shí)體經(jīng)濟(jì)的不斷發(fā)展，近幾年參與國(guó)際性經(jīng)濟(jì)、金融政策決策的話語(yǔ)權(quán)逐步提高。而中國(guó)作為眾多商品的主要生產(chǎn)國(guó)和消費(fèi)國(guó)，自身商品定價(jià)權(quán)的重要性已經(jīng)顯露，商品期貨市場(chǎng)良好發(fā)展一方面既能發(fā)揮其實(shí)體經(jīng)濟(jì)“護(hù)航”功能，另一方面也會(huì)增強(qiáng)中國(guó)衍生品市場(chǎng)的定價(jià)權(quán)，提升中國(guó)在國(guó)際金融市場(chǎng)的話語(yǔ)權(quán)。

建 議

打造“中國(guó)市場(chǎng)、全球客戶”戰(zhàn)略目標(biāo)

一方面，在本輪全球危機(jī)中，中國(guó)政府的宏觀決策力吸引全球矚目，中國(guó)經(jīng)濟(jì)成為推動(dòng)全球經(jīng)濟(jì)走出衰退的強(qiáng)大引擎，全球宏觀地位的不斷提升對(duì)于中國(guó)是大的歷史機(jī)遇。另一方面，盡管中國(guó)已成為全球第二大商品期貨市場(chǎng)，上海在全球原材料商品定價(jià)的中心地位也顯著增強(qiáng)，其影響力正日益凸顯，但是“中國(guó)定價(jià)”不能以高溢價(jià)支付為代價(jià)。從某種程度上說，今后全球?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的再平衡過程將賦予大宗商品在各類資產(chǎn)類別中更高層次的地位，而中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的特殊性（制造業(yè)在GDP構(gòu)成中占比七成），決定了大宗商品定價(jià)權(quán)對(duì)國(guó)家經(jīng)濟(jì)的戰(zhàn)略意義。因此，如何進(jìn)一步促進(jìn)中國(guó)商品期貨市場(chǎng)更好更快發(fā)展是必然的戰(zhàn)略選擇。

從金融視角來看，在今后一段時(shí)期，中國(guó)完全有可能成為全球最具影響力的資本輸出大國(guó)。因此，隨著人民幣國(guó)際化進(jìn)程的不斷推進(jìn)，中國(guó)要管理的不僅是內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)，很大程度上趨向全球風(fēng)險(xiǎn)管理。為此，中國(guó)需要仿效和學(xué)習(xí)美國(guó)模式，建議在制定“走出去”、“引進(jìn)來”政策時(shí)，逐步創(chuàng)造吸引全球客戶參與中國(guó)期貨市場(chǎng)的制度條件，著力打造“中國(guó)市場(chǎng)、全球客戶”中長(zhǎng)期戰(zhàn)略目標(biāo)，即實(shí)現(xiàn)商品的中國(guó)基本面，就是全球基本面，研究中國(guó)，就是研究全球，而這正是由中國(guó)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)和世界金融版圖發(fā)展趨勢(shì)共同決定的。

堅(jiān)定嚴(yán)格監(jiān)管，提升行業(yè)信用標(biāo)準(zhǔn)

實(shí)踐證明，現(xiàn)有期貨監(jiān)管制度規(guī)則體系是符合中國(guó)實(shí)際的。與境外完備的信用體系不同，國(guó)內(nèi)金融市場(chǎng)信用體系尚處于發(fā)展階段，央行等部門正在積極推進(jìn)征信體系的建設(shè)和完善，并取得了長(zhǎng)效進(jìn)展。對(duì)于期貨這一特殊行業(yè)而言，期貨公司通過一定的杠桿比率管理客戶資產(chǎn)，存在較大的風(fēng)險(xiǎn)敞口，保證金監(jiān)控中心的設(shè)立和凈資本管理的實(shí)施可以說具有劃時(shí)代的意義，極大提升了行業(yè)規(guī)范和信用水平。因此，加強(qiáng)市場(chǎng)監(jiān)管的方向是正確的，建議更加注重對(duì)期貨中介機(jī)構(gòu)各種客觀數(shù)據(jù)的監(jiān)管，對(duì)投資者實(shí)行誠(chéng)信監(jiān)管，對(duì)從業(yè)人員實(shí)行合規(guī)監(jiān)管。

穩(wěn)步發(fā)展機(jī)構(gòu)投資者

事實(shí)上，期貨市場(chǎng)服務(wù)主要分為兩端：一端來自風(fēng)險(xiǎn)賣方（特別是企業(yè)）的服務(wù)，另一端來自風(fēng)險(xiǎn)買方（投資者）的服務(wù)，后者因承載風(fēng)險(xiǎn)而獲得補(bǔ)償（即風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)），兩者同步發(fā)展才能實(shí)現(xiàn)動(dòng)態(tài)均衡。然而，相對(duì)國(guó)際市場(chǎng)結(jié)構(gòu)而言，中國(guó)期貨市場(chǎng)自然人投資者比重大，機(jī)構(gòu)投資者和專業(yè)投資者相對(duì)缺乏。眾多的投機(jī)成分容易阻礙期貨市場(chǎng)形成權(quán)威性的價(jià)格體系，在某階段期貨市場(chǎng)價(jià)格機(jī)制容易發(fā)生扭曲。而機(jī)構(gòu)投資者的進(jìn)入能夠起到平衡市場(chǎng)投機(jī)力量、糾正市場(chǎng)價(jià)格偏離、為市場(chǎng)注入流動(dòng)性、完善期貨市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制的作用。因此，中國(guó)期貨市場(chǎng)需要機(jī)構(gòu)投資者的參與，國(guó)內(nèi)目前已經(jīng)具備試點(diǎn)機(jī)構(gòu)投資者的內(nèi)外部基礎(chǔ)和條件，這是體現(xiàn)期貨市場(chǎng)定價(jià)機(jī)制的需求，是培育期貨市場(chǎng)正確投資理念的需求，是對(duì)專業(yè)投資理財(cái)服務(wù)的需求，是對(duì)專業(yè)投資者規(guī)范化管理的需求，也是提升期貨市場(chǎng)國(guó)際話語(yǔ)權(quán)的需求。

支持和推進(jìn)產(chǎn)品創(chuàng)新步伐

2009年，國(guó)內(nèi)期貨市場(chǎng)成功上市鋼材、早秈稻和PVC等三個(gè)期貨品種，這表明決策層已經(jīng)充分認(rèn)識(shí)到期貨市場(chǎng)服務(wù)國(guó)民經(jīng)濟(jì)和實(shí)體產(chǎn)業(yè)的價(jià)值功能。隨著市場(chǎng)客戶結(jié)構(gòu)的日趨完備，商業(yè)持倉(cāng)（企業(yè)）提供了市場(chǎng)的深度，投機(jī)持倉(cāng)提供了市場(chǎng)的流動(dòng)性，中國(guó)期貨市場(chǎng)大發(fā)展需要政策的支持和推進(jìn)，不僅是基礎(chǔ)產(chǎn)品要上市創(chuàng)新，同時(shí)也需要探索商品期權(quán)、金融衍生品等規(guī)模產(chǎn)品的創(chuàng)新；交易所在交易規(guī)則上需要尋求突破，如近月合約活躍度、持倉(cāng)限制、套保申請(qǐng)、交割等規(guī)則制度的修改和完善，24小時(shí)電子交易系統(tǒng)的創(chuàng)新等。當(dāng)市場(chǎng)容量、結(jié)構(gòu)、流動(dòng)性等指標(biāo)均達(dá)到一定程度后，期貨市場(chǎng)功能才能得以充分發(fā)揮，進(jìn)而推動(dòng)大宗商品真正實(shí)現(xiàn)“中國(guó)定價(jià)”。