央行昨夜發(fā)布的2016年一季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告顯示，央行認(rèn)為經(jīng)濟(jì)形勢(shì)有所好轉(zhuǎn)，貨幣政策進(jìn)入微調(diào)期。

民生固收?qǐng)F(tuán)隊(duì)通過一張圖對(duì)比了最近兩個(gè)季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告措辭的變化，發(fā)現(xiàn)央行本次增加了對(duì)短期經(jīng)濟(jì)好轉(zhuǎn)的表述，對(duì)從房地產(chǎn)高庫存對(duì)經(jīng)濟(jì)拉動(dòng)不足切換至擔(dān)心對(duì)房地產(chǎn)投資回升的依賴：

九州證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家鄧海清點(diǎn)評(píng)稱，這份報(bào)告顯示央行認(rèn)為經(jīng)濟(jì)通脹回升，貨幣政策已悄然“換擋”：

一、與去年四季度貨幣政策執(zhí)行報(bào)告相比，該報(bào)告的主要變化是對(duì)經(jīng)濟(jì)狀況的描述。在去年四季度報(bào)告中，多次強(qiáng)調(diào)“經(jīng)濟(jì)下行壓力較大”，而在今年一季度報(bào)告中，僅提到一次經(jīng)濟(jì)下行壓力，而且是在“價(jià)格形勢(shì)”部分中提到“經(jīng)濟(jì)回升基礎(chǔ)還不穩(wěn)固，下行壓力仍然存在”；在“經(jīng)濟(jì)形勢(shì)”部分則沒有提到經(jīng)濟(jì)下行壓力，而是提到“第一季度經(jīng)濟(jì)運(yùn)行出現(xiàn)了積極變化”，這在2014年以來尚屬首次。

二、對(duì)于貨幣政策部分，主要表述變化不大，但這與央行貨幣政策基調(diào)一直沒有變化、不明確表示貨幣政策傾向有關(guān)。

在2014-2015年貨幣政策寬松周期中，央行多次降準(zhǔn)降息，但央行仍然反復(fù)強(qiáng)調(diào)“穩(wěn)健貨幣政策”、“中性適度”等。央行表述與市場(chǎng)理解之間的差異在于，央行認(rèn)為在經(jīng)濟(jì)下行、通脹下降時(shí)期，降低利率、降低準(zhǔn)備金率是適應(yīng)性和被動(dòng)的，去除通脹之后的實(shí)際利率并未出現(xiàn)不合理的下降，這是“中性”而不是“寬松”，但市場(chǎng)卻認(rèn)為只要降準(zhǔn)降息就是“寬松”。

對(duì)于此次貨幣政策執(zhí)行報(bào)告，依然與之前類似，基調(diào)沒有什么太大變化，雞蛋里挑骨頭，勉強(qiáng)可以找到兩個(gè)區(qū)別：

1、將去年四季度的“保持松緊適度”改為了“保持靈活適度”。回顧歷史，2014年三季度及之前為“堅(jiān)持總量穩(wěn)定、結(jié)構(gòu)優(yōu)化的取向”，2014年四季度至2015年二季度為“更加注重松緊適度”，2015年三季度至2015年四季度為“保持松緊適度”，2016年一季度則變?yōu)榱恕氨３朱`活適度”。對(duì)于這一措辭的變化，并無官方的解釋，我們認(rèn)為可能與央行大規(guī)模寬松結(jié)束、貨幣政策進(jìn)入微調(diào)期有關(guān)。

2、首次將“下一階段貨幣政策思路”中第一點(diǎn)“綜合運(yùn)用多種貨幣政策工具”改為了“綜合運(yùn)用貨幣政策工具”，去掉了“多種”二字?！斑\(yùn)用多種工具和手段”可以追溯到2008年四季度，此后略有變化，但“多種”二字沿用到了2015年四季度。對(duì)于此次去掉“多種”，我們無法得知其中是否隱含著央行態(tài)度的變化，從字面意思上看，似乎表明央行運(yùn)用的貨幣政策工具將減少。不過，在該段落的具體內(nèi)容中依然保留了“靈活運(yùn)用各種貨幣政策工具”，所以央行去掉該段第一句話中的“多種”是有意還是無意，目前是一個(gè)謎團(tuán)。

三、央行貨幣政策基調(diào)不變，表明央行貨幣政策依然跟隨經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)和通貨膨脹。此次貨幣政策執(zhí)行報(bào)告中，央行已經(jīng)提到了“一季度經(jīng)濟(jì)運(yùn)行出現(xiàn)了積極變化”、“物價(jià)漲幅有所上升”，我們認(rèn)為這意味著2014-2015年的貨幣政策寬松周期已經(jīng)結(jié)束。但是，文中同樣提到了“經(jīng)濟(jì)發(fā)展和結(jié)構(gòu)調(diào)整面臨不少挑戰(zhàn)”、“下行壓力仍然存在”、“居民未來物價(jià)預(yù)期指數(shù)出現(xiàn)一定回落”，表明央行認(rèn)為目前經(jīng)濟(jì)和通脹形勢(shì)并不明朗，貨幣政策短期收緊的可能性并不大。我們認(rèn)為，如果二季度經(jīng)濟(jì)延續(xù)3月份的回暖，屆時(shí)物價(jià)上行壓力也將增大，央行貨幣政策收緊的可能性將大大提高，需要密切關(guān)注央行逆回購利率的變化。

四、對(duì)于大類資產(chǎn)配置，我們?nèi)匀粓?jiān)持此前的觀點(diǎn)：2016年周期歸來、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇，央行貨幣寬松周期結(jié)束，債券收益率易上難下，長(zhǎng)期來看存在顯著的調(diào)整壓力。對(duì)于股市，看好基本面驅(qū)動(dòng)的“健康牛”，與2014-2015年的股市“水?！?、“杠桿?！庇斜举|(zhì)的區(qū)別。

附本次報(bào)告摘要：

2016 年第一季度﹐中國(guó)經(jīng)濟(jì)總體穩(wěn)中有進(jìn)﹐經(jīng)濟(jì)運(yùn)行出現(xiàn)積極變化﹐結(jié)構(gòu)調(diào)整進(jìn)一步推進(jìn)﹐第三產(chǎn)業(yè)比重提高﹐出口增速由降轉(zhuǎn)升﹐工業(yè)生產(chǎn)緩中趨穩(wěn)。第一季度國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值(GDP)同比增長(zhǎng)6.7%﹐居民消費(fèi)價(jià)格(CPI)同比上漲2.1%。

中國(guó)人民銀行按照黨中央、國(guó)務(wù)院統(tǒng)一部署﹐繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策﹐加強(qiáng)預(yù)調(diào)微調(diào)﹐進(jìn)一步增強(qiáng)調(diào)控的針對(duì)性和有效性。一是綜合運(yùn)用公開市場(chǎng)操作、中期借貸便利、普降金融機(jī)構(gòu)存款準(zhǔn)備金率等多種工具調(diào)節(jié)銀行體系流動(dòng)性﹐保持流動(dòng)性合理充裕。二是建立公開市場(chǎng)每日操作常態(tài)化機(jī)制﹐加強(qiáng)對(duì)貨幣市場(chǎng)利率的引導(dǎo)和調(diào)節(jié)﹐注重維護(hù)短期利率平穩(wěn)﹐適時(shí)下調(diào)中期借貸便利利率﹐探索常備借貸便利利率發(fā)揮利率走廊上限作用﹐充分運(yùn)用價(jià)格杠桿穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期﹐引導(dǎo)融資成本下行。三是擴(kuò)大信貸資產(chǎn)質(zhì)押再貸款和央行內(nèi)部評(píng)級(jí)試點(diǎn)﹐組織實(shí)施宏觀審慎評(píng)估﹐發(fā)揮逆周期調(diào)節(jié)和結(jié)構(gòu)導(dǎo)向作用﹐設(shè)立扶貧再貸款﹐擴(kuò)展抵押補(bǔ)充貸款發(fā)放范圍﹐充分發(fā)揮窗口指導(dǎo)和信貸政策的結(jié)構(gòu)引導(dǎo)作用﹐引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)將更多信貸資源配置到小微企業(yè)、“三農(nóng)”和棚戶區(qū)改造等國(guó)民經(jīng)濟(jì)重點(diǎn)領(lǐng)域和薄弱環(huán)節(jié)。同時(shí)﹐進(jìn)一步完善宏觀審慎政策框架﹐深入推進(jìn)金融改革?？傮w看﹐穩(wěn)健貨幣政策取得了較好效果﹐保持了流動(dòng)性合理適度﹐促進(jìn)了實(shí)際利率基本穩(wěn)定。2016 年3月末﹐廣義貨幣供應(yīng)量M2余額同比增長(zhǎng)13.4%﹐比上年末高0.1個(gè)百分點(diǎn)。人民幣貸款余額同比增長(zhǎng)14.7%﹐比上年末高0.4 個(gè)百分點(diǎn)；比年初增加4.6 萬億元﹐同比多增9301億元。社會(huì)融資規(guī)模存量同比增長(zhǎng)13.4%。3月份非金融企業(yè)及其他部門貸款加權(quán)平均利率為5.30%﹐與上年12 月基本持平﹐同比回落1.26 個(gè)百分點(diǎn)。2016年3月末﹐人民幣對(duì)美元匯率中間價(jià)為6.4612 元﹐CFETS人民幣匯率指數(shù)為 98.14。

當(dāng)前全球經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)仍較為疲弱﹐一些經(jīng)濟(jì)體增長(zhǎng)勢(shì)頭有所放緩﹐不確定、不穩(wěn)定因素依然較多。在一系列政策措施的推動(dòng)下﹐中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行出現(xiàn)積極變化﹐投資增長(zhǎng)加快﹐企業(yè)效益改善﹐但結(jié)構(gòu)性矛盾仍較突出﹐內(nèi)生增長(zhǎng)動(dòng)力尚待增強(qiáng)。要在適度擴(kuò)大總需求的同時(shí)﹐堅(jiān)定不移以推進(jìn)供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革為主線﹐加快培育新的發(fā)展動(dòng)能﹐改造提升傳統(tǒng)比較優(yōu)勢(shì)﹐抓好去產(chǎn)能、去庫存、去杠桿、降成本、補(bǔ)短

板五大任務(wù)﹐深化國(guó)有企業(yè)改革﹐促進(jìn)非公有制經(jīng)濟(jì)健康發(fā)展﹐提高增長(zhǎng)的質(zhì)量和效益﹐保持融資的可持續(xù)性﹐拓展金融資源有效配置的領(lǐng)域和空間。

下一階段﹐中國(guó)人民銀行將按照黨中央、國(guó)務(wù)院的戰(zhàn)略部署﹐堅(jiān)持改革開放﹐堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)工作總基調(diào)﹐主動(dòng)適應(yīng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展新常態(tài)﹐保持政策的連續(xù)性和穩(wěn)定性﹐繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策﹐保持靈活適度﹐適時(shí)預(yù)調(diào)微調(diào)﹐增強(qiáng)針對(duì)性和有效性﹐做好與供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革相適應(yīng)的總需求管理。綜合運(yùn)用數(shù)量、價(jià)格等多種貨幣政策工具﹐優(yōu)化政策組合﹐加強(qiáng)和改善宏觀審慎管理﹐從量?jī)r(jià)兩方面為結(jié)構(gòu)調(diào)整和轉(zhuǎn)型升級(jí)營(yíng)造適宜的貨幣金融環(huán)境。盤活存量﹐優(yōu)化增量﹐改善融資結(jié)構(gòu)和信貸結(jié)構(gòu)﹐支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展新動(dòng)能形成。同時(shí)﹐更加注重改革創(chuàng)新﹐寓改革于調(diào)控之中﹐把貨幣政策調(diào)控與深化改革緊密結(jié)合起來﹐更充分地發(fā)揮市場(chǎng)在資源配置中的決定性作用。適應(yīng)金融深化和創(chuàng)新發(fā)展的要求﹐進(jìn)一步完善調(diào)控模式﹐強(qiáng)化價(jià)格型調(diào)節(jié)和傳導(dǎo)機(jī)制﹐加強(qiáng)預(yù)期引導(dǎo)﹐疏通貨幣政策向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)的傳導(dǎo)渠道﹐提高金融運(yùn)行效率和服務(wù)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的能力。完善宏觀審慎政策框架﹐采取綜合措施防范和化解金融風(fēng)險(xiǎn)﹐維護(hù)金融穩(wěn)定﹐守住不發(fā)生系統(tǒng)性、區(qū)域性金融風(fēng)險(xiǎn)的底線。