陳甄璞是海富通基金的量化投資部副總監(jiān)，在量化投資方面從業(yè)逾7年的他，最近碰到了新問題。

陳甄璞管理的基金叫海富通阿爾法對沖混合基金，是一只量化對沖基金。根據(jù)晨星數(shù)據(jù)，截至9月25日，該基金今年以來收益率為17.06%，領(lǐng)跑同類基金。

問題癥結(jié)是中金所新實施的股指期貨新規(guī)：在每日限開10手、投機(jī)保證金提至40%、套保保證金提至20%、當(dāng)日平倉手續(xù)費(fèi)猛漲1900%等一系列新措施下，陳甄璞發(fā)現(xiàn)為客戶創(chuàng)造絕對收益越來越難了。

大家都是散戶

“參與的人太少，價格已近失真了?！标愓玷备嬖V了記者一串?dāng)?shù)字。

根據(jù)Wind數(shù)據(jù)，新政后股指期貨9月底交易量數(shù)據(jù)很驚人下降，是高峰時候的0.5%，就是去掉了99.5%的交易量。滬深300股指期貨的最新持倉量大概是高峰期的1/6，只有4萬手，對應(yīng)400億元的市值。

在陳甄璞看來，一個品種交易量只有原來1/200，這是一個非常危險的信號。

陳甄璞所說的危險，一部分被叫做機(jī)構(gòu)散戶化。

陳甄璞這樣告訴記者，中金所投資者適當(dāng)性制度的初衷是去散戶化，但新規(guī)實質(zhì)變成去機(jī)構(gòu)化。

“每人限開10手，一屋子的人進(jìn)來，管你有錢沒有錢，只能出一張牌，其實大家都是散戶?！?/p>

在陳甄璞看來，這就形成羊群效應(yīng)，無所謂對錯，都按照一個趨勢操作，跌的時候，都搶著開空單，漲的時候，都搶著開多單，更容易出現(xiàn)暴漲暴跌的情況。

“股指期貨應(yīng)是價格發(fā)現(xiàn)工具，現(xiàn)在都實現(xiàn)不了?！标愓玷闭J(rèn)為這是一個問題。

靠什么賺錢

機(jī)構(gòu)絞殺散戶利器，股指期貨一度背負(fù)了這樣的罵名。

事實上，股指期貨是股票指數(shù)的衍生品，多方與空方對未來指數(shù)點(diǎn)位的一個交易，多空是平衡的，有空單才有多單。

“機(jī)構(gòu)一定是空頭主力，因為有大量現(xiàn)貨籌碼在手，必須套保，無論是漲跌都會做空單?！标愓玷备嬖V記者，指數(shù)漲到5000點(diǎn)前對沖基金持有的期指期貨空單也是虧了很多錢的，股票現(xiàn)貨的阿爾法收益比較好，也才獲得了17%的超額收益。下跌時候，期指期貨空單，全部用以對沖股票現(xiàn)貨倉位下跌的損失。

為什么無法根據(jù)市場走勢選擇股指期貨多空？按照基金合同規(guī)定，海富通阿爾法量化對沖基金權(quán)益類空頭頭寸的價值，占本基金權(quán)益類多頭頭寸的價值的比例范圍在80%～120%之間。也就是說，無論市場好壞，都必須持有現(xiàn)貨，“做空”股指，而現(xiàn)貨選股帶來的超額收益，才是對沖基金賺錢的來源。這是典型的機(jī)構(gòu)套保賬戶持有人的投資策略。

套保難度增加

套保真的很難做，陳甄璞的感慨并非孤例。不少對沖私募已轉(zhuǎn)型，公募倉位也不高。

“公募對沖基金受到的一些限制，我們在和監(jiān)管層溝通。”陳甄璞說。

根據(jù)基金契約，海富通阿爾法對沖混合基金的權(quán)益類空頭頭寸的價值占基金權(quán)益類多頭頭寸的價值的比例范圍在80%～120%之間。

“現(xiàn)在中金所規(guī)定，空頭不得大于多頭，等于把20%的選擇權(quán)取消了?！标愓玷北硎荆送?，在對沖基金產(chǎn)品的套保范圍上，現(xiàn)在只對滬深300和中證500等成份股進(jìn)行套保。也就是只能在800多只股票里面選，其他的股票沒有匹配的股指期貨來對沖，“等于變成指數(shù)增強(qiáng)基金。”

這也是目前對沖公募基金的政策困境。

未來收益源自何處

陳甄璞坦言，目前股票現(xiàn)貨與股指期貨的負(fù)基差較大，股指期貨開倉后要靠股票現(xiàn)貨的阿爾法收益超越負(fù)基差后，才能賺錢，因此維持低倉位，等待基差轉(zhuǎn)正后的開倉機(jī)會。“我的產(chǎn)品持有人都在問我，最近收益率都是平的，究竟后市該怎么辦？”

“我們的目標(biāo)是在控制回撤的基礎(chǔ)上盡可能獲取阿爾法收益，但尚需等待時機(jī)，”陳甄璞預(yù)期兩融數(shù)據(jù)將降到7000億元，也就是這輪牛市起點(diǎn)，“目前我們對市場持謹(jǐn)慎態(tài)度，根據(jù)量化統(tǒng)計每年的年初會有一波行情炒作年報和政策主題。我們將持續(xù)跟蹤量化模型，捕捉反轉(zhuǎn)信號?！?/p>

陳甄璞反復(fù)強(qiáng)調(diào)的一點(diǎn)是控制回撤，其回憶，6月29日，也就是央行降息次日，大家都覺得市場要反彈了：“當(dāng)時量化的模型暴出來很多反轉(zhuǎn)信號，于是我們進(jìn)去20個點(diǎn)的小票。但當(dāng)天高開低走……”由于量化對沖基金嚴(yán)格的回撤限制，陳甄璞選擇立刻撤離，躲過了后續(xù)市場流動性枯竭對基金可能帶來的打擊。

“能夠取得比貨幣基金更好的收益，同時市場有機(jī)會，還是能夠相當(dāng)賺錢的。”哪怕當(dāng)下的市場在他看來沒有明確趨勢，陳甄璞依然相信在市場機(jī)會來臨時，量化對沖基金是獲取穩(wěn)健收益的良好配置產(chǎn)品。