A 高頻交易的起源

　　高頻交易（High Frequency Trading，HFT）是指從那些極為短暫的市場(chǎng)變化中尋求獲利的計(jì)算機(jī)化交易，比如，某種證券買入價(jià)和賣出價(jià)差價(jià)的微小變化，或者某只股票在不同交易所之間的微小價(jià)差。其主要特征有：都是由計(jì)算機(jī)自動(dòng)完成的程序化交易；交易量巨大；持倉(cāng)時(shí)間很短，日內(nèi)交易次數(shù)很多；每筆收益率很低，但是總體收益穩(wěn)定。

　　高頻交易的發(fā)展歷程最早可以追溯到17世紀(jì)，那時(shí)羅斯柴爾德（Rothschild）通過信鴿來提前獲取消息，以此在不同國(guó)家的市場(chǎng)上進(jìn)行套利交易。到了1983年，彭博社帶著美林的3000萬(wàn)美元投資，發(fā)明了歷史上第一臺(tái)實(shí)時(shí)市場(chǎng)數(shù)據(jù)電腦系統(tǒng)。之后高頻交易和程序化交易不斷地改變和影響著交易市場(chǎng)。從技術(shù)發(fā)展的角度考慮，高頻交易其實(shí)是這二十年來交易電子化的必然過程。小單成交交易（SOES Trading）、日內(nèi)交易（Day Trading）和直接市場(chǎng)接入(Direct Market Access，DMA)的產(chǎn)生都是交易成本下降、效率提高過程的顯現(xiàn)。

　　在沒有采用DMA技術(shù)之前，美國(guó)證券市場(chǎng)的訂單都是間接送到市場(chǎng)中進(jìn)行撮合，NYSE股票依然采用手工撮合。1987年的“黑色星期一”事件，充分暴露了這種“間接成交”的弊端。最后，在市場(chǎng)崩盤中，眾多的散戶無法直接發(fā)送訂單到市場(chǎng)，NYSE的場(chǎng)內(nèi)做市商（Specialist）和NASDAQ的做市商又忙著處理大單子，散戶們無人照料，眾多散戶損失慘重。這次風(fēng)暴過后，美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）經(jīng)過調(diào)查認(rèn)為必須加強(qiáng)散戶的保護(hù)，其中一項(xiàng)措施便是在NASDAQ市場(chǎng)中設(shè)立小單成交系統(tǒng)（Small Order Entry System，SOES），這也是美國(guó)第一個(gè)自動(dòng)成交系統(tǒng)。雖然其不能做自營(yíng)業(yè)務(wù)，對(duì)訂單的數(shù)量和頻率也有限制，但是作為唯一的自動(dòng)成交系統(tǒng)，越來越多的機(jī)構(gòu)和公司在SOES交易系統(tǒng)的啟發(fā)下，開始在PC機(jī)上開發(fā)交易系統(tǒng)，這些交易系統(tǒng)比起前一代基于主機(jī)類（Mainframe）的系統(tǒng)速度更快，成本更低，交易商之間的競(jìng)爭(zhēng)也逐漸從策略轉(zhuǎn)移到設(shè)備方面。

　　1998年，SEC允許電子交易，當(dāng)時(shí)的電腦交易比人工交易速度快上許多。與此同時(shí)，原來的日內(nèi)交易員（包括傳統(tǒng)市場(chǎng)里的場(chǎng)內(nèi)交易員）也受到?jīng)_擊，日內(nèi)交易的盈利大不如從前。只有小部分的日內(nèi)交易公司留在了市場(chǎng)中，開始利用計(jì)算機(jī)來實(shí)現(xiàn)日內(nèi)交易。最早的日內(nèi)交易策略，基本上是用電腦做原來手工的日內(nèi)動(dòng)能交易，是一些類似于市場(chǎng)莊家的策略，不過后來這些策略同質(zhì)化競(jìng)爭(zhēng)嚴(yán)重，策略的邏輯算法大同小異，策略盈利的主要區(qū)別在于成本和速度。為了搶到單子，許多公司開始了技術(shù)創(chuàng)新，突破了許多舊有的技術(shù)框架。速度方面，交易指令完全由電腦發(fā)送，對(duì)市場(chǎng)數(shù)據(jù)的響應(yīng)延時(shí)在微秒級(jí)；整個(gè)系統(tǒng)由專門的軟硬件組成，研發(fā)需要大量的計(jì)算機(jī)專家；系統(tǒng)的硬件需要放在離交易所主機(jī)很近的位置上，也就是所謂的co-location，還需要得到專門的準(zhǔn)入許可證，交易指令直接發(fā)送至交易所（不再經(jīng)過券商中轉(zhuǎn)）。此時(shí)，許多傳統(tǒng)的做市商也在市場(chǎng)的競(jìng)爭(zhēng)中，運(yùn)用高頻交易策略取代了舊的做市方法，為市場(chǎng)提供了更多的流動(dòng)性，使得交易更加平滑，成本更低。如今，在期權(quán)、期貨等交易中都有高頻交易策略成分，高頻交易市場(chǎng)也從美國(guó)延伸到了歐洲、亞洲乃至全球。

B 高頻交易的類型

　　高頻交易主要有五種類型：閃單交易（Flash Order）、掠奪性算法交易、自動(dòng)交易做市商、程序化交易和流動(dòng)性回扣交易。

　　閃單交易方式是美國(guó)期貨交易所特有的閃單指令所導(dǎo)致的，主要依托于做市商制度，而這些在國(guó)內(nèi)遠(yuǎn)未成形。

　　掠奪性算法交易，充分借助大型計(jì)算機(jī)服務(wù)器產(chǎn)生的更快交易速率，將大額買賣指令分割成眾多小額交易訂單指令，通過不間斷的下單與撤單，欺騙不知情的投資者誤判市場(chǎng)行情而做出錯(cuò)誤的下單指令，這類算法交易則利用對(duì)方的錯(cuò)誤，實(shí)現(xiàn)套利交易。

　　自動(dòng)交易做市商一般通過極速下單之后迅速撤單來“做平”記賬簿上保留的大單，從而以近乎欺騙的手段獲取大額買家的限額信息和掛單擬交易價(jià)格信息。然后，做市商會(huì)在其他地方買入股票并將其賣回給這些機(jī)構(gòu)，實(shí)現(xiàn)贏利。

　　狹義的程序化交易是指在同一時(shí)間大量買入股票，從而誘騙其他證券投資機(jī)構(gòu)的程序化計(jì)算機(jī)觸發(fā)大量買單，令市場(chǎng)行情出現(xiàn)劇烈上漲。廣義上是指設(shè)計(jì)人員將交易策略的邏輯與參數(shù)在電腦程序運(yùn)算后，將交易策略系統(tǒng)化。

　　流動(dòng)性回扣交易主要是獲得成交量回扣（rebates），由交易所提供給制造市場(chǎng)流動(dòng)性的經(jīng)紀(jì)公司與成交量掛鉤的回扣。當(dāng)市場(chǎng)缺乏其他交易者愿意進(jìn)行證券購(gòu)買時(shí)，這些交易者愿意成交其中的一部分，獲取由于為市場(chǎng)提供流動(dòng)性而得到的交易所收費(fèi)返還回扣。

圖為美國(guó)、歐洲和亞洲的證券市場(chǎng)高頻交易比例(%)

C 高頻交易的風(fēng)險(xiǎn)

　　算法交易、程序化交易以及現(xiàn)在風(fēng)口浪尖的高頻交易都是科學(xué)技術(shù)發(fā)展的必然產(chǎn)物。新生事物的出現(xiàn)都會(huì)產(chǎn)生很多爭(zhēng)議和問題，就像當(dāng)年的日內(nèi)交易一樣，如今的高頻交易同樣如此。在2010年5月6日，由于計(jì)算機(jī)程序錯(cuò)誤發(fā)出的交易信號(hào)導(dǎo)致市場(chǎng)出現(xiàn)了41億美元的賣盤，道瓊斯指數(shù)（DJI）日內(nèi)大跌近1000點(diǎn)，近1萬(wàn)億美元市值蒸發(fā)。這一事件堪稱華爾街歷史上波動(dòng)最劇烈的20分鐘。美國(guó)以及其他國(guó)家的交易所陸續(xù)出臺(tái)了管理高頻交易的規(guī)定。日本監(jiān)管當(dāng)局每天都可以從交易系統(tǒng)中發(fā)現(xiàn)上百宗可疑的交易，但是從近年日本公布的股價(jià)操作案件來看，欺詐依然以那些原始而老套的手段為主，而一度被呼吁限制和打壓的高頻交易在日本市場(chǎng)上依然保持著主流地位。

　　從基本原理來看，高頻交易只不過是執(zhí)行交易員的指令，那么只要交易指令并沒有違規(guī)，就無可厚非。說到這里，一定有很多人說，如果沒有高頻交易，市場(chǎng)就不會(huì)這么動(dòng)蕩，因?yàn)槿藗儾粫?huì)來不及反應(yīng)，而高頻交易在市場(chǎng)波動(dòng)的時(shí)候推波助瀾，加劇了市場(chǎng)的波動(dòng)。實(shí)際上即使沒有高頻交易，市場(chǎng)參與者也會(huì)根據(jù)自己的情況做出開平倉(cāng)的決策，當(dāng)這種決策具有廣泛一致性的時(shí)候，市場(chǎng)一樣會(huì)出現(xiàn)劇烈波動(dòng)，這個(gè)是市場(chǎng)中一個(gè)常態(tài)的特征。同樣，相當(dāng)多的市場(chǎng)參與者為了盈利也會(huì)費(fèi)盡心思挖掘監(jiān)管漏洞和利用甚至創(chuàng)造市場(chǎng)的不公平。閃單交易就是一個(gè)典型。因?yàn)榻鹑诮灰缀陀?jì)算機(jī)、數(shù)據(jù)通信、信號(hào)處理的融合，很多詞匯自然也來自這些領(lǐng)域。閃單就是直接受計(jì)算機(jī)閃存的啟發(fā)而得，它除了表示速度快，還有許多細(xì)節(jié)。前者表示執(zhí)行速度小于500毫秒，后者表示靜態(tài)讀寫速度達(dá)到微秒級(jí)。同樣的道理，我們也不能把高頻僅理解為一個(gè)形容詞，否則我們?cè)趺催M(jìn)入時(shí)域和頻域?qū)π盘?hào)進(jìn)行分析，又怎么理解某些學(xué)術(shù)論文提到的短波交易。

　　在普通交易者腦海中，一定認(rèn)為高頻交易盈利能力非常高，以為買個(gè)服務(wù)器，搞一套程序，掛在上面就能持續(xù)不斷盈利。但是現(xiàn)實(shí)很殘酷，和其他行業(yè)一樣，賺大錢的有，但賠錢的也很多。高頻交易吸引人眼球的主要原因是因?yàn)樗诤狭私鹑诤陀?jì)算機(jī)這兩個(gè)熱門行業(yè)，門檻非常高，給人一種神秘感。高頻交易系統(tǒng)研發(fā)時(shí)需要投入大量的人力物力，要高薪聘請(qǐng)計(jì)算機(jī)專家，花錢購(gòu)買昂貴的硬件，租用專門的微波通信線路。但這一切也不能保證你得到一個(gè)預(yù)想中的“低延遲”系統(tǒng)。整個(gè)系統(tǒng)的設(shè)計(jì)和開發(fā)是一個(gè)非常復(fù)雜的工程，而且交易系統(tǒng)對(duì)于準(zhǔn)確性和穩(wěn)定性要求極高，不夠精密的話，上線后會(huì)出現(xiàn)各種問題，根本無法使用。大規(guī)模的投入，很多時(shí)候換來的是一個(gè)注定失敗的系統(tǒng)，非常多的公司因此賠錢而關(guān)門。不能只盯著金字塔頂端的公司而下結(jié)論，認(rèn)為高頻交易就能賺錢。

　　資本市場(chǎng)中，也由于高頻交易的泛濫而產(chǎn)生了諸多的問題，高頻交易的運(yùn)行速度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過人的大腦的隨機(jī)控制能力。為了進(jìn)一步提升運(yùn)行效率，投資公司甚至把交易運(yùn)行程序完全固化在硬件中，同時(shí)把服務(wù)集群安置在離交易所很近的地方。高頻交易幫助成交量激增的同時(shí)，也會(huì)加劇交易傾斜，嚴(yán)重時(shí)導(dǎo)致惡性循環(huán)。1987年10月19日，美國(guó)股市發(fā)生大崩盤，就是由于交易程序同時(shí)拋售籌碼，導(dǎo)致的惡性循環(huán)。高頻交易實(shí)現(xiàn)超額利潤(rùn)的價(jià)格基礎(chǔ)是其他交易對(duì)手的報(bào)價(jià)，而不是標(biāo)的證券的內(nèi)在價(jià)值，從而使得證券交易脫離實(shí)體公司的價(jià)值增長(zhǎng)制約。而對(duì)于普通的投資者來說，高頻交易門檻過高，使得市場(chǎng)中出現(xiàn)不對(duì)等競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境。投資者缺乏對(duì)于數(shù)學(xué)、計(jì)算機(jī)、金融知識(shí)的深刻了解，更加無法和大型機(jī)構(gòu)的超級(jí)計(jì)算機(jī)競(jìng)爭(zhēng)，高頻交易在加劇市場(chǎng)動(dòng)蕩和風(fēng)險(xiǎn)下，還加劇了市場(chǎng)的不公平性，傷害普通投資者的信心。不過，有些監(jiān)管部門會(huì)邀請(qǐng)直接的市場(chǎng)參與者對(duì)監(jiān)管方法做指導(dǎo)，這是一個(gè)能夠彌補(bǔ)監(jiān)管者市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)不足和提升監(jiān)管政策制定的有效性的好方法。

　　隨著時(shí)間的推移，無論是程序化交易還是高頻交易只會(huì)越來越正?；统B(tài)化，我們應(yīng)該正確看待高頻交易，不能“因噎廢食”。國(guó)際金融市場(chǎng)上，美國(guó)70%的交易由程序化完成，對(duì)于普通的投資者來說，程序化也是一個(gè)比較好的入門途徑，對(duì)于交易策略和思想起到直觀上的幫助，幫助交易者少走彎路，同時(shí)解放人力，提高效率。