在供應注定過剩的情況下，市場可能重演原油暴跌

回顧原油市場的歷史，上世紀80年代，北海油田大規(guī)模開發(fā)，也曾引發(fā)油價的大幅下挫。歐洲和北美都是全球的消費中心，30多年前北海供應增加和現(xiàn)在北美頁巖油爆發(fā)，都產(chǎn)生擠出效應，減少對邊際供應量的需求，這些邊際國家就需要去搶占新的市場份額，而原油的貿(mào)易路徑都較為穩(wěn)定，新加入者必須用低價換來份額，這是這兩輪油價下跌的根本邏輯。

經(jīng)濟態(tài)勢

上世紀80年代是世界經(jīng)濟緩慢增長的10年。在50、60年代，世界經(jīng)濟的年平均增長率在5%以上，70年代降到4%左右，80年代則在3%以下。但是，各類國家在80年代取得的經(jīng)濟實績卻有著很大的差異。西方工業(yè)國家在熬過了80年代初期急劇的經(jīng)濟衰退以后，從1983年到1989年，實現(xiàn)了持續(xù)7年的穩(wěn)步增長。

現(xiàn)階段，自2008年金融危機以來全球經(jīng)濟逐步復蘇，但是復蘇之路并不平坦。歐洲經(jīng)濟有重陷衰退的風險，當?shù)赝ㄘ浘o縮的預期已經(jīng)慢慢抬頭，失業(yè)率居高不下，銀行沒有借貸意欲。日本的領先指標均顯示該國經(jīng)濟有再陷衰退的風險。中國經(jīng)濟的內(nèi)在動力也明顯不足，GDP增速也回落至7%附近。

歷史和現(xiàn)在的經(jīng)濟現(xiàn)狀十分類似，全球的經(jīng)濟增速均在3%左右，這意味著原油需求的增長動力并不十分強勁。

地緣政治

1980年前后，世界爆發(fā)了第二次石油危機。1978年，伊朗社會和經(jīng)濟出現(xiàn)劇烈動蕩。從1978年年底至1979年3月初，伊朗停止輸出石油60天，使石油市場每天短缺石油500萬桶，約占世界總消費量的1/10，造成油價大幅波動。世界石油市場原油供應的突然減少，引起了搶購原油的風潮，油價急劇上升。這一潮頭剛要過去，1980年9月20日伊拉克空軍轟炸伊朗，兩伊戰(zhàn)爭爆發(fā)。兩國石油生產(chǎn)完全停止，全球市場上每天都有560萬桶的缺口，打破了當時全球原油市場上供求關系的脆弱平衡。

供應再度緊張，引起油價上揚。在此期間，歐佩克內(nèi)部發(fā)生分裂，多數(shù)成員國主張隨行就市，提高油價，沙特阿拉伯則主張凍結油價，甚至單獨大幅度增加產(chǎn)量來壓價。結果歐佩克失去市場調(diào)控能力。各主要出口國輪番提高官價，火上澆油。這一席卷全球的第二次石油危機，引發(fā)并加重了又一次世界性的經(jīng)濟危機。

就在1980年9月兩伊戰(zhàn)爭爆發(fā)時，所有涉及原油的實體都開始囤積實貨，包括石油公司、消費國政府等，推升原油庫存達到歷史高位。石油庫存從正常的水平，即維持30—50天的消費，增加到180天，換句話說，是必要水平的5—6倍。這甚至超過了陸地上的實體原油庫存能力。在主要關口，停泊的超級油輪用作浮動的倉庫。油價在1979年開始暴漲，從每桶13美元猛增至1980年年底的41美元。

回到現(xiàn)在，此波油價下跌前，全球原油市場也并不平靜。從2012年年中開始，歐美開始對伊朗進行制裁，全球減少了100余萬桶/日的供應量。2013年歐佩克組織中有以下供應中斷及潛在供應中斷事件：

8月中旬埃及的動亂事件，因國內(nèi)有輸油管道和蘇伊士運河通過，曾短暫推升油價，但并未發(fā)生實際的供應中斷。9月下旬敘利亞開始暴亂，因當權者使用化學武器，歐美國家一度揚言要出兵敘利亞，最后以俄羅斯的調(diào)解和敘利亞交出化武完成和解。敘利亞日產(chǎn)原油僅30萬桶，但是其鄰國皆是產(chǎn)油大國，這是敘利亞事件緊張的原因所在。敘利亞暴亂也曾在情緒上支撐了油價，但也沒有發(fā)生實際的供應中斷。

利比亞國內(nèi)罷工導致的產(chǎn)量大幅下滑。從2013年7月開始一直到該年底，利比亞的原油產(chǎn)量從140萬桶/日陸續(xù)下降到100萬桶/日，再到2014年的僅15萬桶/日。

2014年國際油市依舊較為動蕩。代表性的事件是俄羅斯和烏克蘭的危機，歐美因此宣布制裁俄羅斯，但制裁和地區(qū)沖突均未影響到實際供應。其次曾助推Brent飆升至115美元/桶的是伊拉克國內(nèi)暴亂。

能源結構

早在上世紀80年代，全球一次能源的消耗中，原油已經(jīng)占據(jù)了較大比重，全球日均消費原油6000萬桶左右。主要的生產(chǎn)國有歐佩克中的沙特、科威特、伊拉克，非歐佩克國家中主要有美國、中國、俄羅斯等。

其中值得一提的是，當時美國的原油產(chǎn)量與沙特相當，都是在1000萬桶/日的量級。非歐佩克國家中，挪威和英國的產(chǎn)量異軍突起。

19世紀70年代，英國、挪威在北海發(fā)現(xiàn)了大油田，1978年英國北海油田產(chǎn)量首次超過5000萬噸，滿足國內(nèi)消費的一半，接著挪威年產(chǎn)量也超過3000萬噸。1984年，英國北海日產(chǎn)原油高達270萬桶，挪威油田產(chǎn)量也一路飆升。

全球原油需求和供應的歷史和現(xiàn)狀

就具體消費而言，美國一直都是全球最大的原油消費國，上世紀80年代第二原油消費國是日本，其次是德國，兩國消費的絕對值分別在500萬桶/日和230萬桶/日的量級。

現(xiàn)階段，全球原油9000多萬桶的供應中，歐佩克占比達42%，剩余的58%由非歐佩克國家生產(chǎn)。如果分國家看，沙特是全球最大的原油生產(chǎn)國，其次是俄羅斯，美國因頁巖油的產(chǎn)量攀升也躍居全球第三大產(chǎn)油國，接下來是中國、加拿大、伊朗、阿聯(lián)酋。

全球市場對原油的消費整體持續(xù)上漲，近10年只有2008年和2009年消費增速低于0，其余年份都以上升為主。隨著全球經(jīng)濟的日益增長、汽車保有量的不斷增加，2014年原油消費仍處于攀升的大周期內(nèi)。分地區(qū)看，亞太是全球最大的消費區(qū)，其次是北美和歐亞大陸。分國家看，美國持續(xù)位列全球消費大國首位，占比近20%；其次是中國，在2002年超越日本成為第二大消費國，目前占比11.7%；接下來是日本、印度、俄羅斯、沙特、巴西和德國。

從原油的消費和供給端看，歷史和現(xiàn)實是如此相似。上世紀80年代歐洲同樣是全球原油消費重心，在全球6000萬桶的消費中，歐洲占據(jù)了38%；北海的產(chǎn)量從無到有，逐步增加，逐步擠出中東等國的原油供應。現(xiàn)在美國作為全球最大的原油消費國，占比20%；美國三年時間增加了300萬桶/日的產(chǎn)量，相應的進口量就會減少，被減少的這些國家就要被迫尋找新的市場。

原油價格的演變

再來回顧一下上世紀80年代石油市場的變化。彼時因為兩伊戰(zhàn)爭的爆發(fā)，各個實體大規(guī)模囤積原油，庫存規(guī)模達到正常水平的5—6倍，然而即使在原油完全供應中斷的情況下，維持庫存的高額成本（物流成本、財務費用）也完全不合理。同時北海原油產(chǎn)量仍在逐步攀升，之后價格在1980—1985年間緩慢下滑，沙特即使從1981年的日產(chǎn)1100萬桶下調(diào)至1985年的250萬桶/日，也還是未能阻止油價隨后在1986年暴跌。

其中很關鍵的一點是，1985年市場無法再吸收更多的數(shù)量，當庫存開始威脅到煉廠的經(jīng)營和物流時，崩盤不可避免。油價開始每天以未知的速度下跌，從30美元/桶下跌到11美元/桶。產(chǎn)油國在十幾年后第一次看到石油收入的大幅下降，被迫削減投資和支出預算；石油公司被迫凍結那些生產(chǎn)成本高于當時油價的開發(fā)投資項目。大批邊緣油田由于不再盈利而不得不減產(chǎn)。當時北海油田的開發(fā)大幅削減，研究項目被凍結。1987年全球召開了多層次的石油會議，12月沙特同意在歐佩克成員國之間簽署新的協(xié)議，實施以阿拉伯輕質原油為價格基準的官方價格體系，原油價格固定為28美元/桶。此后大約3個月，原油市場才得以穩(wěn)定。

再來回顧下2014年此波油價下跌和供需面的變化。2014年7月伊拉克暴亂稍有平息后，全球最大的基準原油Brent便開始下跌。2014年1—7月OECD國家原油庫存增加了5900萬桶，去年同期僅增加400萬桶。原油庫存由2014年年初的赤字1500萬桶升至7月底的盈余4000萬桶，預計年底的盈余更多。

預計12月日、歐、美的庫存可能同比增5800萬桶，這將是20年的高點。與此同時，三大OECD國家7月底的成品油庫存是20年的第二低點，三季度末成品油庫存可能與去年同期持平，四季度可能下滑2800萬桶。庫存增加的同時，9月歐佩克的產(chǎn)量也增至兩年高點，頁巖油主產(chǎn)國美國的產(chǎn)量也在10月下旬提升至30年新高900萬桶/日。

目前，市場關注的焦點集中在11月27日的歐佩克部長級會議是否會決定減產(chǎn)。從美國資訊機構Baker Hushes的數(shù)據(jù)看，美國頁巖油的成本大都在45—80美元/桶，而且隨著技術的成熟，成本的上線可能已經(jīng)下移至70美元/桶下方。

后市展望

從上一波原油擴產(chǎn)周期看，為了搶占市場份額，原油價格只有跌破新油田的開發(fā)成本市場才可能重新平衡。上世紀80年代北海油田的大開發(fā)以及兩伊戰(zhàn)爭期間大規(guī)模囤貨，推動原油價出現(xiàn)了兩波下跌。一波是原油庫存增加導致的小幅度下跌，從40美元/桶跌至30美元/桶。第二波發(fā)生了原油庫存向成品油庫存轉移，成品油庫存無處安放，才引發(fā)了原油更大幅度的下跌，原油從30美元/桶跌至11美元/桶。

現(xiàn)階段，雖然沒有像兩伊戰(zhàn)爭那時的瘋狂囤庫行為，但原油庫存也位于5年均值上方。沙特等國的開采成本遠低于現(xiàn)在原油運行的價位，歐佩克在11月27日的部長級會議上很可能不會宣布減產(chǎn)，而即使減產(chǎn)，如果減產(chǎn)規(guī)模小于北美新增的產(chǎn)量，市場依舊是過剩的，熊市格局只是從時間上拉長了。

在供應注定過剩、全球原油需求增速逐步放緩的情況下，成品油庫存將逐步累積，市場完全可能重演上世紀80年代由成品油端引發(fā)的原油下跌的局面，而且參照80年代的歷史，油價至少要跌破70美元才可能產(chǎn)生新的平衡。進入11月，冬季取暖油的消費旺季正在來臨，煉廠開工率逐步回升，原油庫存正在慢慢轉向成品油庫存，油價的第二波下跌應該在2015年的春季。