經(jīng)過(guò)5周的區(qū)間整理，PTA終于在7月份重新展露上漲勢(shì)頭，近日更是出現(xiàn)了加速上揚(yáng)態(tài)勢(shì)。在整個(gè)上漲過(guò)程中，價(jià)格上行的動(dòng)力主要來(lái)自PX的成本支撐、產(chǎn)業(yè)鏈條企業(yè)均處于低庫(kù)存水平、下游需求穩(wěn)定三個(gè)要素。預(yù)計(jì)在8月份換季時(shí)段，PTA有望在主要因素PX成本推動(dòng)、下游需求恢復(fù)的配合下，進(jìn)一步延續(xù)夏季攻勢(shì)。

一、行情回顧

7月份PTA主力合約TA909的表現(xiàn)尤為突出，連續(xù)4周均呈現(xiàn)上升態(tài)勢(shì)。從技術(shù)形態(tài)看，在經(jīng)歷陡峭2浪和平穩(wěn)4浪之后，后市將要展開(kāi)5浪拉升行情。

7月份PX成本支撐仍是主要因素。7月份原油經(jīng)歷了暴跌暴漲的行情，從73美元/桶水平在10天內(nèi)下跌至60美元/桶，再反轉(zhuǎn)上升至68美元/桶。而在此過(guò)程中，PX的價(jià)格始終保持穩(wěn)定上漲的行情，重上千元水平并保持穩(wěn)定。應(yīng)該說(shuō)，原油對(duì)PTA價(jià)格的直接影響已經(jīng)減弱，石腦油和PX市場(chǎng)的變動(dòng)情況具有價(jià)格傳導(dǎo)的直接意義。

產(chǎn)業(yè)低庫(kù)存水平是中間因素。上游PTA生產(chǎn)企業(yè)考慮到PX產(chǎn)能可能釋放，并不存在做多產(chǎn)品庫(kù)存的意愿，PX原料庫(kù)存10—15天水平；貿(mào)易商在當(dāng)前上游成本支撐、下游需求未有實(shí)質(zhì)性好轉(zhuǎn)的兩難情況下，庫(kù)存也處于低水平；下游聚酯工廠雖然存在較為豐富的現(xiàn)金流，但是處于價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)的考慮，普遍僅僅維持10天的低原料庫(kù)存水平，另外產(chǎn)品庫(kù)存15天左右。三者的低庫(kù)存水平奠定了PTA價(jià)格上漲的基礎(chǔ)。

下游聚酯需求表現(xiàn)穩(wěn)定。聚酯工廠的開(kāi)工率并沒(méi)有想像中下跌的那么快，當(dāng)前聚酯工廠開(kāi)工率普遍在75%（CCF統(tǒng)計(jì)）或者90%（易貿(mào)統(tǒng)計(jì)）左右，基本同2008年水平保持一致，剛性需求仍舊存在。即使按照75%的低水平計(jì)算，聚酯工廠對(duì)PTA的月度需求月度達(dá)到150萬(wàn)噸的水平（暫未考慮新增產(chǎn)能的情況），況且換季采購(gòu)的高峰也會(huì)助推原料采購(gòu)的幅度。

二、基本面分析

筆者認(rèn)為，分析下半年P(guān)TA市場(chǎng)的總體思路應(yīng)該是：國(guó)家整體貨幣政策在第三季度初出現(xiàn)緊縮傾向的可能性較小，第三季度經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步好轉(zhuǎn)的可能性較大。

上半年銀行新增信貸達(dá)到7.5萬(wàn)億，這個(gè)數(shù)額成為當(dāng)前各個(gè)方面關(guān)注的重點(diǎn)。筆者認(rèn)為三季度出現(xiàn)大幅信貸緊縮的可能性較小，主要是出于2009年全年GDP增長(zhǎng)8%的考慮。目前第一、二季度6.1%和7.9%的增長(zhǎng)率使得全年8%成為可能，可以初步判斷第三季度應(yīng)該將在8%以上。經(jīng)濟(jì)進(jìn)一步企穩(wěn)之后，具有充足資金流動(dòng)性的企業(yè)將逐步撤離商品市場(chǎng)，從事正常企業(yè)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)。而在經(jīng)濟(jì)逐步好轉(zhuǎn)的情況下，國(guó)家將可能在第四季度開(kāi)始實(shí)行平穩(wěn)偏緊的貨幣政策，抑制通貨膨脹以及金融危機(jī)后期政策引致的問(wèn)題。因此，三季度資金充足的商品市場(chǎng)仍將保持活躍氣氛，四季度可能出現(xiàn)一定程度的回調(diào)。

筆者堅(jiān)持供給（成本和企業(yè)利潤(rùn)水平）是當(dāng)前影響價(jià)格的主要因素，需求是次要因素的基本面分析思路。成本是止跌主要因素，需求是助漲次要因素。

在未來(lái)行情發(fā)展中，PX的成本支撐因素將仍舊保持重要的利多地位，即使在中國(guó)PX產(chǎn)能釋放的背景下，至少PX不會(huì)成為利空因素。主要原因有：原有的石腦油和PX的低庫(kù)存水平將導(dǎo)致石腦油和PX市場(chǎng)緊張；國(guó)際整個(gè)餾分油市場(chǎng)偏向于利潤(rùn)空間較大的中質(zhì)餾分油的趨勢(shì)，將加重石腦油和PX的供給短缺；中國(guó)PX產(chǎn)能釋放（年內(nèi)預(yù)增300萬(wàn)噸）可以被PTA開(kāi)工率提高和聚酯產(chǎn)能提高（預(yù)增100萬(wàn)噸）所消耗，利空作用不大；乙烯、合成汽油等相關(guān)化工產(chǎn)品利潤(rùn)空間的放大必將爭(zhēng)奪石腦油制備PX的用量。

8月份PTA供需將保持整體平衡的態(tài)勢(shì)，行情的進(jìn)一步發(fā)展需要成本因素領(lǐng)頭、需求因素助推。

一方面，按照中國(guó)PTA產(chǎn)能1300萬(wàn)噸、開(kāi)工率85%，以及聚酯2400萬(wàn)噸產(chǎn)能、開(kāi)工率75%進(jìn)行計(jì)算，中國(guó)月度PTA供需情況中，PTA產(chǎn)量92萬(wàn)噸，聚酯工廠需求175萬(wàn)噸，再考慮到月度進(jìn)口60萬(wàn)噸的水平，應(yīng)該說(shuō)中國(guó)PTA市場(chǎng)處于供需平衡的態(tài)勢(shì)應(yīng)該是成立的。但另一方面，需求存在較大的提升空間。當(dāng)前聚酯工廠只存在10天左右的原料庫(kù)存，而聚酯工廠的產(chǎn)銷(xiāo)率仍然保持較高水平。在這種情況下，后期聚酯工廠不存在調(diào)低開(kāi)工率和裝置負(fù)荷的動(dòng)力（除非產(chǎn)品庫(kù)存上升至20天水平之上）。在8月份的換季需求高峰后，8月份的行情可能會(huì)在PX成本稍有向多的情況下，需求提升將會(huì)大幅度的抬升PTA價(jià)格水平。

三、產(chǎn)業(yè)鏈條分析

1.原油：8月份將在65—75美元/桶區(qū)間整理，仍存在上沖80美元/桶的可能性。

原油在7月份內(nèi)上演過(guò)山車(chē)的行情?？焖傧碌?0天內(nèi)下跌20%，從73美元/桶跌至60美元/桶，然后快速上漲至68美元/桶水平。在這么短的時(shí)間內(nèi)大幅波動(dòng)只能說(shuō)明資金對(duì)原油市場(chǎng)的影響越來(lái)越大。這就要求我們對(duì)后市的判斷要重點(diǎn)關(guān)注資金運(yùn)作的情況。

7月份原油快速下跌的因素主要是CFTC出臺(tái)限制資金投機(jī)的政策。這也體現(xiàn)出美國(guó)政府的意愿，原油超于基本面的快速回升使得美國(guó)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)的成本將加大。限制政策的出臺(tái)也體現(xiàn)了西方政府對(duì)油價(jià)的態(tài)度，這對(duì)于短期內(nèi)理解原油價(jià)格變動(dòng)是有意義的，即原油后市短期大幅波動(dòng)的可能性較小，8月份的行情可能會(huì)在65—75美元之間盤(pán)整，仍存在上沖80美元的可能。

筆者始終認(rèn)為原油的高庫(kù)存并不是壓制原油價(jià)格上升的主要因素，只要原油沒(méi)有達(dá)到庫(kù)容極限水平，原油上漲就存在空間，這也是原油庫(kù)存為什么在價(jià)格低迷時(shí)候上升的原因，即囤油的預(yù)期。

2.PX：PX價(jià)格或出現(xiàn)小幅下滑，空間有限，成本支撐仍是關(guān)注重點(diǎn)，應(yīng)注意拉升時(shí)機(jī)需求層面的反應(yīng)。

即使考慮到中國(guó)PX產(chǎn)能的逐步釋放，筆者仍然堅(jiān)持PX的高成本支撐。這主要是因?yàn)槭X油供給緊張，PTA開(kāi)工率和聚酯工廠產(chǎn)能的增加將消耗掉PX增加的產(chǎn)量，國(guó)際油品市場(chǎng)偏好于利潤(rùn)水平較高的中質(zhì)餾分油生產(chǎn)的趨勢(shì)，將導(dǎo)致石腦油市場(chǎng)的短缺。在這種背景下中國(guó)PX新增產(chǎn)能的釋放強(qiáng)度和密度將大大折扣，因此，國(guó)內(nèi)PX產(chǎn)能在中短期來(lái)看并不是重大的利空因素。值得注意的是，在8月份的行情中，若PX再度發(fā)動(dòng)上升行情，引致需求集中爆發(fā)，則可能再度拓展PTA上漲的空間。

3.PTA：PTA供需基本平衡、庫(kù)存水平低易助推行情向上，期貨價(jià)格反常態(tài)對(duì)現(xiàn)貨升水。

通過(guò)前面的測(cè)算，我們估計(jì)8月份PTA仍將處于供需基本平衡的狀態(tài)，而且產(chǎn)業(yè)鏈條的低庫(kù)存水平仍是助推行情的主要因素。當(dāng)前，PTA工廠的PX原料庫(kù)存10—15天水平，PTA產(chǎn)品庫(kù)存非常低；貿(mào)易商的PTA庫(kù)存也非常低；聚酯工廠的PTA原料庫(kù)存10天水平，產(chǎn)品庫(kù)存10—20天。整體偏低的庫(kù)存水平是一個(gè)重要的利多因素。

在觀察PTA期現(xiàn)價(jià)差后我們發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)貨價(jià)格已經(jīng)開(kāi)始低于期貨價(jià)格（歷史上現(xiàn)貨價(jià)格普遍高于期貨價(jià)格）?？梢哉f(shuō)這種情況可能導(dǎo)致PTA價(jià)格存在回調(diào)空間，但這也可以理解為PTA期貨品種定價(jià)權(quán)在進(jìn)一步加大。

PTA生產(chǎn)企業(yè)的利潤(rùn)水平一直處于高位，這必將加大PTA企業(yè)開(kāi)工率和生產(chǎn)負(fù)荷的增加，短期會(huì)對(duì)價(jià)格造成一定的壓制，但在市場(chǎng)低庫(kù)存水平的背景下，這種壓制不會(huì)成為價(jià)格大幅向下的原因。

4.聚酯工廠：庫(kù)存水平低，產(chǎn)銷(xiāo)狀況良好，開(kāi)工負(fù)荷正常，或借助換季發(fā)動(dòng)向上行情。

下游產(chǎn)品銷(xiāo)售情況并不像想像中的差，聚酯開(kāi)工率始終維持在75%的水平，產(chǎn)銷(xiāo)率一直較高，若PX導(dǎo)致PTA價(jià)格再次上揚(yáng)，換季需求以及補(bǔ)充庫(kù)存將成倍的提升價(jià)格水平。