短期主導(dǎo)市場(chǎng)漲跌節(jié)奏的因素，正從流動(dòng)性的單一因素變得多元化。未來一個(gè)月流動(dòng)性問題與新股發(fā)行的不確定性仍將壓制市場(chǎng)估值，市場(chǎng)易跌難漲。投資者短期還需謹(jǐn)慎對(duì)待。

在經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)不樂觀，流動(dòng)性問題短期略有緩和的大背景下，股指表現(xiàn)出較大的波動(dòng)。我們認(rèn)為，短期主導(dǎo)市場(chǎng)漲跌節(jié)奏的因素，正從流動(dòng)性的單一因素變得多元化。投資者短期還需謹(jǐn)慎對(duì)待。

一是市場(chǎng)對(duì)未來經(jīng)濟(jì)有一定的擔(dān)憂。上周公布去年11月份規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)總額同比增長(zhǎng)9.7%，增速比10月份回落5.4個(gè)百分點(diǎn)。12月份官方PMI為51%，回落0.4個(gè)百分點(diǎn)，低于預(yù)期。匯豐PMI為50.5，為三個(gè)月以來的最低值。

二是流動(dòng)性層面存在壓力。對(duì)于信用風(fēng)險(xiǎn)的擔(dān)憂雖然略有緩和，銀行間短期資金利率有所下行，但國債收益率依然還在上行。1年期和10年期銀行間固定利率國債收益率達(dá)到4.23%和4.6%。未來隨著供應(yīng)量的上升，利率難言見頂。

三是市場(chǎng)期待已久的地方債務(wù)審計(jì)結(jié)果終于公布。目前中央加地方的地方債務(wù)規(guī)模大約為20.7萬億元，加上政府或有債務(wù)大約為30.3萬億元。這和之前中國社科院預(yù)測(cè)的28萬億元比較接近?？傮w上，地方債審計(jì)規(guī)模的公布有利于降低市場(chǎng)對(duì)信用風(fēng)險(xiǎn)的不確定性和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，有利于緩解近期過度悲觀的市場(chǎng)情緒。

四是發(fā)達(dá)國家制造業(yè)指數(shù)再創(chuàng)新高，開啟流動(dòng)性收縮窗口。美聯(lián)儲(chǔ)開始削減QE規(guī)模，全球制造業(yè)PMI可能短期擴(kuò)張有所放緩。全球投入成本受美元升值影響可能加速擴(kuò)張，通脹壓力增加。長(zhǎng)期來看，QE縮減的節(jié)奏依然伴隨通脹和就業(yè)這兩大指標(biāo)隨機(jī)調(diào)整。從近期美聯(lián)儲(chǔ)的公開市場(chǎng)操作規(guī)模來看，隱約透露出美國對(duì)主要地區(qū)房?jī)r(jià)高企、未來勞動(dòng)力報(bào)酬上漲而誘發(fā)通脹的擔(dān)憂。因此，流動(dòng)性規(guī)模如何匹配制造業(yè)復(fù)蘇和金融領(lǐng)域泡沫是未來市場(chǎng)將面臨的主要挑戰(zhàn)。

五是銀行面臨資金和業(yè)績(jī)下滑的雙重風(fēng)險(xiǎn)。名義無風(fēng)險(xiǎn)利率上行，部分銀行理財(cái)產(chǎn)品年化收益率高達(dá)7%，10年期國債收益率更是達(dá)到了2005年以來經(jīng)濟(jì)繁榮時(shí)期的新高。利率高企對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的盈利侵蝕是近期市場(chǎng)下跌的主因。需要注意的是，利率上行的空間是有底線的。無風(fēng)險(xiǎn)利率或許會(huì)在高位徘徊很久，但上行的趨勢(shì)會(huì)鈍化，難以繼續(xù)大幅上行。

六是IPO開閘對(duì)當(dāng)前股市緊張的資金環(huán)境帶來邊際壓力。預(yù)計(jì)屆時(shí)日均累計(jì)凍結(jié)資金影響量達(dá)到600億/天，陜煤階段性可凍結(jié)2200億元，但前兩批新發(fā)公司存量發(fā)行占比較高。前兩批90%公司有存量發(fā)行安排，其中3家未設(shè)老股減持上限。不過，股票供給量相對(duì)有限，對(duì)高估值股票的活躍度暫時(shí)不會(huì)形成壓制，甚至還可能有所表現(xiàn)。

總體看，未來一個(gè)月流動(dòng)性問題與新股發(fā)行的不確定性仍將壓制市場(chǎng)估值，市場(chǎng)易跌難漲。大盤周期邏輯有缺陷，銀行股大多破凈，估值較低。周末浦發(fā)銀行公布2013年業(yè)績(jī)快報(bào)，營(yíng)業(yè)收入同比增長(zhǎng)20.61%，歸屬上市公司股東凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)19.79%，超出市場(chǎng)預(yù)期，短期會(huì)對(duì)銀行板塊構(gòu)成支撐。長(zhǎng)期來看，低估值不是指數(shù)見底的主要邏輯。我們認(rèn)為，市場(chǎng)仍處在中樞緩慢下行的趨勢(shì)中。